报告投资评级 - 买入（维持）[2] 报告核心观点 - 报告认为天味食品坚持内生与外延并举的发展路径，2026年改善可期[2] - 内生业务方面，C端零售业务将巩固基本盘并孵化新战略大单品，B端定制业务聚焦高价值客户实现品类突破，国际业务完成核心市场渠道布局与本土化落地[4] - 外延方面将以完善产业生态布局为目标，探索海外品牌合作新路径[4] - 考虑到内生业务逐步优化，原料成本下行及工厂智能化将推动利润提升，报告预计公司2026-2028年业绩将实现稳健增长[4] 财务表现与预测 - 2025年业绩回顾：2025年公司实现营业收入34.49亿元，同比下降0.79%，实现归母净利润5.70亿元，同比下降8.79%[4] - 2025年第四季度业绩：Q4实现营业收入10.38亿元，同比下降6.69%，实现归母净利润1.78亿元，同比下降7.65%[4] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为38.20亿元、41.76亿元、44.93亿元，同比增长11%、9%、8%[2][4] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.54亿元、7.34亿元、7.98亿元，同比增长15%、12%、9%[2][4] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.61元、0.69元、0.75元[2][4] - 估值水平：基于2026年3月12日收盘价12.15元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为19.8倍、17.6倍、16.2倍[2][4] 分渠道与分地区表现 - 分渠道收入（2025年）：线下渠道收入25.07亿元，同比下降12.76%，线上渠道收入9.36亿元，同比大幅增长56.91%[4] - 分渠道收入（2025Q4）：Q4线下收入7.43亿元，同比下降17.99%，线上收入3.05亿元，同比增长50.39%[4] - 分地区收入（2025年）：东部地区收入9.12亿元，同比增长30.69%，南部地区收入3.68亿元，同比增长8.73%，西部地区收入11.56亿元，同比下降8.69%，北部地区收入2.48亿元，同比下降5.56%，中部地区收入7.58亿元，同比下降16.19%[4] - 经销商网络：2025年公司经销商净增加346家，总数达到3363家[4] 分品类表现 - 分品类收入（2025年）：火锅调料收入12.29亿元，同比下降2.87%，菜谱式调料收入17.67亿元，同比下降0.2%，香肠腊肉调料收入2.88亿元，同比下降12.52%，其他品类收入1.59亿元，同比增长50.88%[4] - 分品类收入（2025Q4）：Q4火锅调料收入4.22亿元，同比下降10.39%，菜谱式调料收入4.28亿元，同比下降14.14%，香肠腊肉调料收入1.30亿元，同比增长18.16%，其他品类收入0.68亿元，同比大幅增长130.24%[4] 盈利能力与费用分析 - 毛利率：2025年公司毛利率同比提升0.89个百分点至40.67%，其中Q4毛利率同比上升2.68个百分点至43.52%[4] - 费用率：2025年销售费用率同比上升1.24个百分点至14.22%，管理费用率同比下降0.47个百分点至4.87%，研发费用率同比上升0.05个百分点至1.08%，财务费用率同比上升0.15个百分点至-0.02%[4] - 净利率：2025年公司归母净利率同比下降1.45个百分点至16.52%，其中Q4归母净利率同比下降0.18个百分点至17.11%[4] - 未来盈利能力展望：预测毛利率将从2025年的40.7%稳步提升至2028年的41.9%，净利率将从2025年的17.5%提升至2028年的18.9%[6] 关键财务比率预测 - 净资产收益率（ROE）：预计将从2025年的11.9%提升至2028年的14.9%[6] - 投资资本回报率（ROIC）：预计2025-2028年分别为49.0%、50.1%、52.1%、49.5%[6] - 资产负债率：预计将维持在较低水平，2025-2028年分别为16.7%、18.3%、17.9%、17.9%[6] - 营运能力：预计总资产周转率将从2025年的0.6次小幅提升至2028年的0.7次，存货周转天数预计从2025年的29天增加至2026-2028年的36天[6]