报告投资评级 - 买入（维持）[2] 报告核心观点 - 报告认为天味食品坚持内生与外延并举的发展路径，2026年改善可期[2] - 内生业务方面，C端零售业务巩固基本盘、孵化新的战略大单品，B端定制业务聚焦高价值客户实现品类突破，国际业务完成核心市场渠道布局与本土化落地[4] - 外延方面以完善产业生态布局为目标，探索海外品牌合作新路径[4] - 考虑到内生业务逐步优化，原料成本下行及工厂智能化将推动利润提升[4] 财务表现与预测总结 - 2025年业绩回顾：2025年公司实现营业收入34.49亿元，同比下降0.79%，实现归母净利润5.70亿元，同比下降8.79%[4] - 2025年第四季度业绩：Q4实现营业收入10.38亿元，同比下降6.69%，实现归母净利润1.78亿元，同比下降7.65%[4] - 2026-2028年盈利预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为38.20亿元、41.76亿元、44.93亿元，同比增长11%、9%、8%[4] - 2026-2028年净利润预测：预计归母净利润分别为6.54亿元、7.34亿元、7.98亿元，同比增长15%、12%、9%[4] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.61元、0.69元、0.75元[4] - 估值水平：对应2026-2028年PE分别为19.8倍、17.6倍、16.2倍[4] 分渠道表现总结 - 线下渠道：2025年线下实现收入25.07亿元，同比下降12.76%；Q4线下收入7.43亿元，同比下降17.99%[4] - 线上渠道：2025年线上实现收入9.36亿元，同比增长56.91%；Q4线上收入3.05亿元，同比增长50.39%[4] 分品类表现总结 - 火锅调料：2025年收入12.29亿元，同比下降2.87%；Q4收入4.22亿元，同比下降10.39%[4] - 菜谱式调料：2025年收入17.67亿元，同比下降0.2%；Q4收入4.28亿元，同比下降14.14%[4] - 香肠腊肉调料：2025年收入2.88亿元，同比下降12.52%；Q4收入1.30亿元，同比增长18.16%[4] - 其他品类：2025年收入1.59亿元，同比增长50.88%；Q4收入0.68亿元，同比增长130.24%[4] 分地区表现总结 - 东部地区：2025年收入9.12亿元，同比增长30.69%；Q4收入2.66亿元，同比增长20.21%[4] - 南部地区：2025年收入3.68亿元，同比增长8.73%；Q4收入1.23亿元，同比增长17.18%[4] - 西部地区：2025年收入11.56亿元，同比下降8.69%；Q4收入3.41亿元，同比下降18.72%[4] - 北部地区：2025年收入2.48亿元，同比下降5.56%；Q4收入0.91亿元，同比增长11.22%[4] - 中部地区：2025年收入7.58亿元，同比下降16.19%；Q4收入2.26亿元，同比下降19.40%[4] 盈利能力与费用总结 - 毛利率：2025年公司毛利率同比提升0.89个百分点至40.67%，其中Q4毛利率同比上升2.68个百分点至43.52%[4] - 费用率：2025年销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.24、-0.47、+0.05、+0.15个百分点至14.22%、4.87%、1.08%、-0.02%[4] - 净利率：2025年公司归母净利率同比下降1.45个百分点至16.52%；其中Q4归母净利率同比下降0.18个百分点至17.11%[4] 经销商网络总结 - 2025年公司经销商净增加346家至3363家[4] 关键财务比率预测总结 - 毛利率预测：预计2026-2028年毛利率分别为41.5%、41.8%、41.9%[6] - 净利率预测：预计2026-2028年净利率分别为18.2%、18.7%、18.9%[6] - 净资产收益率(ROE)预测：预计2026-2028年ROE分别为13.4%、14.4%、14.9%[6]