投资评级 - 报告对招商积余维持“推荐”评级 [1][3][6] 核心观点 - 报告认为招商积余经营稳健向好，规模稳步扩张，作为央企物管领先者，资源禀赋及市场拓展优势突出，多业态服务能力强劲，有望受益行业格局重构并持续向好发展 [1][6] - 2025年公司收入稳步提升，但归母净利润因一次性项目处置影响同比下降，剔除该影响后实际利润实现增长，且管理费用率延续改善 [6] - 物业管理业务稳健向好，管理规模持续扩大，第三方拓展能力强劲，资产管理业务亦稳步推进 [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入192.7亿元（19273百万元），同比增长12.2%，归母净利润6.5亿元（655百万元），同比下降22.1% [3][5][6] - 利润下降原因：主要因处置衡阳中航项目一次性减少归母净利润2.56亿元，剔除此因素后，归母净利润同比增长8.3% [6] - 盈利能力指标：2025年毛利率为11.1%，净利率为3.4%，ROE为6.1% [5][9] - 未来业绩预测：预计2026-2028年营业收入分别为206.61亿元、219.83亿元、232.58亿元，同比增长7.2%、6.4%、5.8% [5][9] - 未来利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为9.79亿元、10.59亿元、11.50亿元，同比增长49.6%、8.2%、8.6% [5][9] - 未来盈利指标预测：预计2026-2028年毛利率为11.2%-11.4%，净利率为4.7%-4.9%，ROE为8.5%-8.6% [5][9] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.93元、1.00元、1.09元 [5][6][9] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年预测PE分别为11.6倍、10.7倍、9.9倍，预测PB分别为1.0倍、0.9倍、0.9倍 [5][6][9] 业务运营分析 - 物业管理业务：2025年营收186亿元，同比增长12.8%，其中基础物业管理营收142.8亿元（同比增长6.6%），平台增值服务营收5.4亿元（同比增长0.2%），专业增值服务营收37.9亿元（同比增长48.5%） [6] - 资产管理业务：2025年营收6.7亿元，同比下降0.7% [6] - 管理规模：截至2025年末，在管项目2473个，覆盖全国166个城市，管理面积达3.77亿平方米 [6] - 市场拓展：2025年新签年度合同额44.8亿元，同比增长11%，其中第三方新签年度合同额41.7亿元，同比增长13% [6] - 商业管理：截至2025年末，旗下招商商管在管商业项目73个（含筹备），管理面积395万平方米，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目59个，第三方品牌输出项目11个 [6] - 持有物业：截至2025年末，持有物业总可出租面积46.9万平方米，总体出租率达93% [6] 费用与现金流 - 费用控制：2025年管理费用率为3%，同比下降0.5个百分点 [6] - 现金流：2025年经营活动现金流为16.13亿元（1613百万元），预计2026-2028年分别为20.03亿元、21.65亿元、21.84亿元 [9][10] - 每股经营现金流：2025年为1.53元，预计2026-2028年分别为1.90元、2.05元、2.07元 [9] 财务状况 - 资产负债：2025年末资产负债率为45.9%，预计未来几年保持相对稳定 [6][9] - 偿债能力：2025年末净负债比率为-48.3%，流动比率1.3，速动比率1.1，显示偿债压力较小 [9]