报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][13] 报告核心观点 - 公司正处于重建经营底盘阶段，通过外延并购驱动线上高增长，同时积极分红回馈股东 [1][12] - 2025年业绩短期承压，但渠道去库存等扰动已逐步消化，为后续增长奠定基础 [1][2][12] - 公司全渠道布局逐渐完善，并购产生协同效应，未来盈利有望恢复增长 [3][12][13] 2025年财务业绩总结 - 总体业绩：2025年实现营业总收入34.49亿元，同比减少0.79%；归母净利润5.70亿元，同比减少8.79%；扣非归母净利润5.08亿元，同比减少10.22% [1][7] - 第四季度业绩：Q4实现营业总收入10.38亿元，同比减少6.69%；归母净利润1.78亿元，同比减少7.65% [1][7] 分渠道与分产品表现 - 分渠道收入：线下渠道收入25.1亿元，同比减少12.8%；线上渠道收入9.4亿元，同比大幅增长56.9% [1][9] - 并购贡献：并表公司食萃贡献收入3.2亿元，同比增长14.5%；加点滋味贡献收入3.1亿元，同比大幅增长108.7% [1][9] - 分产品收入： - 火锅调料收入12.3亿元，同比减少2.9% [1][9] - 菜谱式调料收入17.7亿元，同比微降0.2% [1][9] - 香肠腊肉调料收入2.9亿元，同比减少12.5%，主要受春节较晚及天气影响销售节奏 [1][9] 盈利能力分析 - 毛利率：2025年毛利率为40.65%，同比提升0.85个百分点；Q4毛利率达43.5%，同比/环比分别提升2.7/3.1个百分点，主要得益于高毛利产品占比提升及部分原材料成本下降 [2][10] - 费用率：销售费用率同比上升1.3个百分点至14.2%，主因并购的加点滋味线上投入较高；管理费用率同比下降0.5个百分点至4.9% [2][10] - 净利率：归母净利率约为16.5%，同比下滑1.5个百分点，受加点滋味较低净利率、销售费用上升及联营企业墨比优创减值影响 [2][10] 渠道布局与股东回报 - 渠道战略：公司通过并购加点滋味、食萃、一品味享等公司，完善全渠道布局并产生协同效应 [12] - 股东回报：2025年现金分红和回购金额合计5.98亿元，占归母净利润的105.03% [2][12] 未来盈利预测 - 收入预测： - 预计2026年营业收入38.6亿元，同比增长11.8% [3][13] - 预计2027年营业收入42.1亿元，同比增长9.2% [3][13] - 预计2028年营业收入44.5亿元，同比增长5.6% [3][13] - 净利润预测： - 预计2026年归母净利润6.8亿元，同比增长18.9% [3][13] - 预计2027年归母净利润7.7亿元，同比增长13.7% [3][13] - 预计2028年归母净利润8.2亿元，同比增长6.6% [3][13] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年EPS分别为0.64元、0.72元、0.77元 [3][13] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19.4倍、17.1倍、16.0倍 [3][13] 财务指标预测与调整 - 关键预测调整：因线上渠道投入增加，上调销售费用率预测；因全渠道布局完善，小幅上调2027年盈利预测 [13][14] - 2026-2028年销售费用率预测均上调至14.2% [14] - 2026-2028年毛利率预测分别调整为41.2%、42.1%、42.3% [14] - 2026-2028年净利率预测分别调整为17.6%、18.3%、18.5% [14] - 其他财务指标预测： - 净资产收益率（ROE）预计从2025年的12.5%回升至2028年的18.5% [4] - EBIT Margin预计从2025年的19.5%提升至2028年的21.4% [4]