报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告核心观点 - 阳光保险2025年归母净利润为63.1亿元，同比增长15.7%，业绩符合预期，净利润增长的核心原因是所得税一次性调整大幅改善 [5] - 寿险新业务价值（NBV）持续高速增长，2025年达76.38亿元，同比大幅增长48.2%，增速快于同业 [5] - 报告结合股债市场波动和慢牛市场预期，更新并上调了盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为69.57亿元、76.61亿元和82.30亿元 [5][11] 整体财务业绩总结 - 归母净利润：2025年实现63.1亿元，同比增长15.7% [5] - 归母净资产：期末为582.01亿元，较年初下降6.3%，但较2025年中报回暖4.2% [5] - 加权平均ROE：为10.5%，较2024年的8.9%有所提升 [5] - 每股派息：同比持平，为0.19元 [5] - 归母综合收益：2025年为-18.64亿元，主要受其他综合收益（OCI）负向冲击影响 [6][7] 新准则专项分析 - 所得税影响：合并报表所得税由2024年的25.65亿元大幅下降至2025年的5.36亿元，主要系递延所得税一次性调整所致，是净利润改善的核心原因 [5] - 承保业绩：2025年承保利润为43.42亿元，同比下降19.3% [5][6] - 投资利差：测算的投资利差为81.82亿元，同比下降9.9% [5][6] - 净资产波动：2025年公司面临FVOCI债券公允价值下降60.87亿元与负债端折现率下降对OCI的负面冲击18.86亿元，共同导致归母净资产较年初下降 [5][7] 寿险业务（阳光人寿）分析 - 新业务价值（NBV）：2025年达76.38亿元，同比高增48.2% [5] - 新单保费：实现451亿元，同比增长47.3%，其中银保渠道贡献超过75% [5] - NBV Margin：基本持平于16.9% [5] - 渠道贡献：个险和银保渠道NBV同比增速分别为18.5%和64.6%，贡献占比分别为27.3%和61.8% [5] - 净利润：实现61.97亿元，同比增长8.5% [5][9] - 合同服务边际（CSM）：期末余额为576.2亿元，较上年末增长13.3% [5][6] 财险业务（阳光财险）分析 - 净利润：2025年实现3.13亿元，同比下滑49.0% [5][8] - 保费收入：实现原保费收入478.88亿元，同比增长0.1%；保险服务收入483.31亿元，同比增长0.2% [5][8] - 承保表现：承保综合成本率（COR）为102.1%，同比增加2.4个百分点，对应承保亏损10.26亿元 [5][8] - 亏损原因：主要因基于审慎性原则对融资类保证险计提准备金，导致其COR高达129.0%；若剔除保证险，则承保利润改善至4.87亿元 [5] - 业务结构：非车险保费占比46.1%，同比提升1.9个百分点；家用车保费在车险中占比67.2%，同比提升2.6个百分点 [5] 投资端与内含价值（EV）分析 - 投资收益率：2025年实现净/总/综合投资收益率分别为3.7%/4.8%/6.1%（2024年：4.2%/4.3%/6.5%） [5] - 资产配置：股票投资占比提升1.4个百分点至13.7%，处于上市同业相对较高水平 [5] - 内含价值（EV）：2025年末阳光人寿与集团EV较年初分别小幅增长2.9%和4.3%，增长较中报放缓主要因投资回报偏差负向贡献 [5] 财务预测与估值指标 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为69.57亿元、76.61亿元、82.30亿元，同比增速分别为10.3%、10.1%、7.4% [5][11] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年分别为0.60元、0.67元、0.72元 [3][11] - 每股净资产（BPS）：预计2026-2028年分别为5.58元、6.04元、6.52元 [3][11] - 净资产收益率（ROE）：预计2026-2028年分别为11.5%、11.7%、11.6% [3][11] - 估值指标：基于2026年预测，市盈率（P/E）为5.38倍，市净率（P/B）为0.59倍，股息率为6.5% [3][11]