投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 公司2025年业绩实现“质量双升”，2026年发展势头预计将更为积极，战略坚定且供应链、产品研发、运营优势明显，伴随“四店齐发”，利润有望稳定增长 [1][8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业收入78.1亿元，同比增长20.7%；净利润4.5亿元，同比增长88.2%；核心经营利润4.6亿元，同比增长48.2% [8] - 未来三年盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为98.2亿元、120.3亿元、141.3亿元，对应增长率分别为25.7%、22.6%、17.5% [2][8] - 未来三年利润预测：预计2026-2028年核心经营净利润（经调整净利润）分别为6.2亿元、7.8亿元、9.4亿元，对应增长率分别为33.9%、26.1%、20.4% [2][8] - 每股收益预测：基于核心经营净利润，预计2026-2028年EPS分别为0.22元、0.28元、0.34元 [2][8] - 估值水平：基于2026年3月13日收盘价，当前股价对应2026-2028年核心经营PE分别为15倍、12倍、10倍 [2][8] 收入增长驱动力 - 门店扩张与店效提升：2025年向加盟商销售收入同比增长14.2%，得益于积极的拓店和同店增长；2026年公司指引净增门店超2,934家，店效实现高单位数增长 [8] - 其他渠道销售高增：2025年向企业客户在内的其他渠道销售收入同比高增63.4%，为全年收入增长做出重要贡献 [8] - 增长结构均衡：2025年上半年增长以单店效能提升和其他渠道高增为主，下半年伴随门店加速扩张，门店扩张与单店增长对收入增长贡献度提升 [8] 盈利能力与效率 - 毛利率微降：2025年毛利率为21.6%，较2024年的21.9%微降0.3个百分点，主要由于毛利率较低的其他渠道收入占比提升所致，预计该因素后续影响可控 [8] - 费用率优化：2025年销售费用率和管理费用率同比分别节约1.2个百分点和1.1个百分点，财务费用率基本持平 [8] - 利润率提升：收入高增长叠加费用压降，公司2025年核心经营利润率同比提升1.1个百分点 [8] - 未来盈利能力展望：预测毛利率将从2025年的21.6%持续提升至2028年的22.3%；净利率从2025年的5.54%提升至2028年的6.34% [9] 运营提效 - 会员体系：2025年会员数量同比增长57.1%，会员预付卡余额达12亿元，有效锁定未来消费，预计2026年会员数量继续高增 [8] - 产品创新：2025年推出282个火锅及烧烤类新SKU，并上线烧烤露营套餐等场景化产品组合 [8] - 库存管理优化：存货周转天数从2024年的51.0天优化至2025年的44.6天，运营效率提升 [8] - 资产周转改善：预测总资产周转率将从2025年的1.56次提升至2028年的1.95次 [9]