投资评级与估值 - 首次覆盖锅圈（02517）给予跑赢行业评级，目标价4.90港元 [1] - 目标价对应22倍2026年P/E [1] - 当前股价对应19.1倍2026年P/E，目标价存在15%上行空间 [2] 行业市场前景 - 在家吃饭市场占据国内餐饮市场整体超六成份额，2027年有望增至13.6万亿元 [1] - 2022-2027年在家吃饭市场复合增速为7.9% [1] - 市场结构相对分散，2022年CR5仅11.1%，集中度有较大提升空间 [1] 公司竞争地位 - 公司是国内在家吃饭餐食解决方案龙头，以3.0%市场份额排名第一 [1] - 餐饮零售化思路满足多快好省的居家餐食需求 [1] - 中期维度开店拓展尚有一定空间，其中乡镇市场具备潜力 [2] 商业模式与产品优势 - 公司拥有丰富产品组合，单店SKU约300-500，一站式满足多元场景需求 [2] - 产品品类持续拓展，火锅淡季烧烤销售占比已超20% [2] - 热销套餐与全渠道运营带动门店业绩显著回暖 [2] 供应链与运营能力 - 依托全国门店网络及品牌势能与优质供货商建立稳定合作 [2] - 拥有七大自有工厂以降低产品成本 [2] - 通过19个中央仓库支撑门店订单次日达 [2] 数字化与运营效率 - 公司以数字化基建为基础，持续优化经营管理能力 [2] - 人货场多维度提升运营效率 [2] - 截至2025年上半年，会员总数和单店会员数分别同比增长63%和51% [2] 盈利预测 - 预计公司2025年、2026年EPS分别为0.16元、0.20元 [2] - 2024-2026年盈利复合年增长率为35% [2]

中经记者 蒋政 郑州报道 "门店正在装修，这个月19日正式营业。" 11月14日中午，首家宋河酒饮到家门店的工作人员对前来走访的《中国经营报》记者表示。 在日前召开的新宋河启航新闻发布会上，通过重整接管宋河酒业的锅圈实业（上海）有限公司（以下简 称"锅圈实业"）董事长杨明超表示，托管宋河16个月来，酒企发生了很大变化。将来要以快消品的方法 做宋河，并将宋河打造成"喝的锅圈"。线下连锁品牌宋河酒饮到家便是重要抓手之一。 宋河酒业自2022年年底启动预重整，外界便时刻关注这家昔日"十七大名酒"之一的走向。行业内外十分 期待，这家老牌酒企如何在资本和产业的赋能下再次焕发新生。 宋河酒饮到家门店即将落地 首家宋河酒饮到家线下门店位于河南省郑州市金水区，目前正在装修中。现场信息显示，该门店将销售 白酒、洋酒、啤酒、饮料、冰淇淋、早点、烘焙等品类。另外，门店还专门设有生鲜啤酒打酒站。 记者在门店看到，宋河酒业旗下酒水品牌被放在最重要的位置。货架上摆放着印有"宋河酒饮"的饮料以 及1668啤酒、斑马精酿啤酒等。门口的冰柜里还有冻品、烘焙产品等。 现场工作人员表示，后续会有更多产品摆上货架。门店会同时销售其他厂家的酒水产品， ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业为餐饮零售特别是火锅食材与家庭厨房解决方案行业 涉及的上市公司为锅圈公司[1] 核心观点与论据：经营业绩与增长驱动 * 公司2025年单店营收实现双位数增长 第三季度（7月至9月）同比增长13%至25% 利润增长约48%[3] * 10月份整体数据比第三季度稍高2到3个百分点 但未达到预期的5%增长目标[3] * 增长驱动因素包括产品应用场景延伸至早餐 宵夜及儿童款产品 深度会员管理以及推出毛肚 小龙虾等爆款套餐[4] * 无人售卖模式的推广延长营业时间 使单店营收增加13%至14%[4] * 公司经营在2024年底显著好转 得益于乡镇门店的重点投入和显著增长[6] * 通过美团 抖音等线上平台推广套餐类产品 并通过线下门店核销提升品牌势能[6] 核心观点与论据：加盟模式与扩张策略 * 公司通过0加盟费政策（营业提点）降低加盟商初期投入 并对行业经验不足者提供选址评估 门店设计等帮扶[7] * 加盟商主要分布在乡镇及三四线城市 占比接近60% 投资金额多在10万到30万之间 整体表现出较强的再投资意愿[8] * 吸引加盟商的核心因素包括供应链优势（极致食材 广泛配送网络）和多样化产品覆盖（早餐 夜宵 儿童餐）提高复购率[9] * 公司门店数量目前约11,000家 计划扩展至20,000家甚至更多[10] * 扩张的关键在于控制开店速度 预计后年实现20,000家目标 避免井喷式增长伤害品牌[12] * 短期内优先发展下沉市场（县级市）因数量众多且覆盖率低 潜力大 采取农村包围城市策略 高线城市因竞争激烈且成本高不作为重点[12] 核心观点与论据：供应链与生产能力 * 公司拥有完善的供应链体系 包括自有工厂 22个中央仓库 2000多条干线配送网络 实现次日达服务[10] * 自有工厂产品占比不到30% 剩余70%至80%货品由200多个OEM供应商提供[15] * 未来计划通过单品单场逻辑及与工厂合作（资金 技术 设备投入）提升自有品牌供货比例 加强生产环节监管[15] * 在县级城市 前置仓模式可利用大型门店覆盖周边小型店铺 提升物流配送效率 解决补货频率问题[17] 核心观点与论据：市场竞争与区域策略 * 公司认为与每一家 永辉等覆盖产品面广的同行不构成直接竞争威胁 因公司更聚焦火锅食材和家庭厨房 且在下沉市场网络铺垫更早更稳[14] * 公司根据全国 区域及季节特点进行产品规划 例如针对江西 湖南湖北与华东地区对辣味需求的差异进行调整[18] * 在乡镇市场 公司的连锁品牌（统一装修 专业运营）相比个体门店具有绝对优势和品牌势能 产品因自有工厂和可控OEM具备价格优势可实现降维打击[19] * 高线与低线城市单店模型存在差异 高线城市销售量较大但毛利率略低 低线城市购买频率较低 但总体毛利率差别不大[20] 其他重要内容 * 公司认为从1万家扩展到2万家门店的主要挑战在于加盟商管理 正向绝味鸭脖学习经验 并计划将软件系统"郭秋云"进一步精细化[11] * 品牌推广在河南 山东 江苏和西南地区知名度较高 但其他区域仍需加强[11] * 高线城市如北京 上海租金高达2至3万元/月仅能租50平方米 而同样费用在乡镇可租100至200平方米 成本优势明显[16]

一场传统名酒的"重生实验"正在河南上演。 近日，宋河酒业及旗下子公司河南省宋河酒实业有限公司完成了法定代表人变更，辅仁药业董事长朱文 臣退出，锅圈实业核心团队成员王水云接棒，并同步完成8名旧高管清退与关键岗位的 "锅圈系" 任命。 这标志着锅圈实业对这家56年历史的老牌名酒企业的重整取得关键进展。 这场权力交接早有伏笔。自2024年1月锅圈介入帮扶经营，创始人杨明超便以"新宋河总规划师"身份主 导战略，16个月内已投入1.8亿元资金，将酒厂保本点从8.7亿元砍至3.2亿元，相当于为这家负债115.86 亿元的酒企争取了喘息窗口。 宋河酒业的前身是1968年建立的国营鹿邑酒厂，1988年更名为宋河酒厂。在1989年的第五届全国评酒会 上，宋河粮液与茅台、五粮液等名酒一同跻身"中国十七大名酒"之列，成为河南唯一的国家级名酒。 上世纪90年代，"东奔西走，要喝宋河好酒"的广告语传遍大江南北，宋河酒厂迎来了销售高峰。 2012年，在辅仁药业经营下，宋河酒业营收突破22.5亿元，稳稳坐实"豫酒老大"的宝座。 然而，好景不长。2019年，辅仁药业突然"爆雷"，账面18亿元却拿不出6000多万分红，财务造假真相被 揭开，宋 ...

公司现状与历史背景 - 宋河酒业在锅圈实业接手后推出部分新产品，但天猫官方旗舰店销量平平[1] - 公司已进行重大调整，包括砍掉438款老产品，并重塑渠道与消费场景[1][5] - 宋河酒业曾于2012年营收突破22亿元，成为河南首个营收超20亿元的白酒企业，但后因原股东辅仁药业原因，被迫用资产抵押借款，于2022年申请破产重整，负债总额达115.86亿元[1][10] - 截至2025年10月，公司完成核心管理层交接，法定代表人变更为锅圈实业创始人团队的王水云，但第一大股东仍为辅仁药业，持股52.38%[12] 新东家战略与产品布局 - 锅圈实业为宋河酒业制定以消费者为中心的“C端战略”，注重“好酒+场景”的体验融合[5] - 公司构建清晰的产品矩阵：宋河·红运系列聚焦婚宴等“人生十二喜”宴席场景，宋河·青云系列定位商务场景，宋河·紫气东来系列作为高端文化用酒卡位高端价格带[5] - 新产品已上线，例如500ml 54度宋河粮液紫气东来售价1696元/瓶，但截至发稿仅售出11笔[6] 行业环境与市场挑战 - 白酒行业正处于从增量扩张转向存量博弈的深度调整期，满足特定消费场景需求成为酒企增长关键[4] - 2025年1-6月市场动销最好的价格带为100-300元、300-500元、100元及以下，500-800元价位带产品生存最为困难[6] - 商务宴请场景的白酒销量在2025年上半年同比下降60%-80%，消费场景正经历深刻变革[6] - 专家指出，在品牌价值感低、渠道萎缩的背景下，宋河酒业的最佳路径是精耕区域市场，做一家小而美的地方酒企[6] 业外资本入局与渠道整合 - 业外资本入主白酒企业案例增多，如复星系入主舍得酒业、华润啤酒斥资123亿元收购金沙酒业，但成功盘活被收购酒厂的案例寥寥[13] - 锅圈实业提出为宋河酒业构建“酒仓+4”的新渠道模式，推动从“渠道开发”向“渠道运营”深度转型[14] - 锅圈实业的社区家庭消费渠道与宋河酒业高端产品的消费逻辑存在显著差异，渠道整合存在挑战[14]

核心观点 - 报告提出2026年港股消费服务板块的投资策略，核心是把握确定性并关注边际改善，重点看好澳门博彩、在线旅游和餐饮三个子行业 [1] - 澳门博彩业呈现景气向上与估值低位并存的特点，受益于博彩收入超预期、访客量恢复及非博彩元素发展 [3] - 在线旅游行业增长稳健且竞争格局稳定，龙头公司业绩兑现度高 [3][26] - 餐饮行业整体经营筑底，静待复苏，连锁化率提升是长期趋势，各细分赛道龙头表现分化 [3][49] 澳门博彩行业分析 - 2025年博彩收入表现超预期，10月博彩毛收入241亿澳门元，同比增长16%，1月至10月累计博彩毛收入同比增长8% [4] - 第三季度博彩收入同比增长13%，恢复至2019年同期的88%，其中中场博彩收入较2019年增长15%，贵宾博彩收入恢复至2019年的54% [7] - 2025年访客量预计接近2019年水平，前九个月总入境人次2967万，恢复至2019年的98%，澳门旅游局预计全年旅客量达3800万至3900万人次 [12] - 非博彩娱乐项目蓬勃发展，如银河综艺馆、威尼斯人综艺馆等大型场馆举办大量演唱会及体育赛事，促进澳门向国际旅游城市转型 [13][14] - 行业估值处于低位，主要博彩公司EV/EBITDA倍数在2025年预测介于7.7倍至11.9倍之间 [17] 澳门博彩推荐标的 - 金沙中国在中场博彩市场占据领先地位，第三季度中场收入同比增长12%，恢复至2019年水平的111%（高端中场）和99%（普通中场），中场博彩市占率环比提升1.4个百分点至25.4% [19] - 银河娱乐未来增长驱动力来自在建项目，银河四期预计2027年完工，前九个月举办约260场活动，客流量同比增长41% [21] - 美高梅中国业绩表现强劲，第三季度总博彩毛收入较2019年同期增长36%，其中中场毛收入增长101%，新项目Alpha Gaming Club已于9月底开业 [23][24] 在线旅游行业分析 - 国内旅游市场增长稳健，前九个月国内居民出游人次49.98亿，同比增长18%，出游花费同比增长12% [30] - 出入境旅游快速恢复，第三季度出入境人员1.78亿人次，同比上升12.9%，其中外国人出入境2013.4万人次，同比上升22.3% [30] - 行业竞争格局稳定，准入门槛高，携程营销费用率在2025年上半年环比下降且低于2019年水平 [32][33] 在线旅游公司分析 - 同程旅行业绩兑现度高，第二季度核心OTA业务收入同比增长14%，年付费用户达2.5亿创历史新高，累计12个月人均消费频次和每用户平均收入（ARPU）均稳步提升 [37][38][40][41] - 携程集团国内游业务中，与娱乐和旅行体验相关的产品收入在第一季度同比增长400%以上，Trip.com第二季度预订量同比增长超60%，出境酒店和机票预订量已恢复至2019年的120%以上 [42][44][47] 餐饮行业整体表现 - 2025年以来社会消费品零售总额中的餐饮收入增速低于社零整体增速，且限额以上企业增速弱于整体 [50][51] - 中国餐饮服务连锁化率从2020年的15%稳步上升至2025年的24%，但仍显著低于全球35%的平均水平，长期提升空间广阔 [53][55] 茶饮与咖啡品牌业绩 - 蜜雪集团上半年收入149亿元，同比增长39%，净利润27亿元，同比增长44%，全球门店数量超5.3万家，海外市场稳步推进 [57][59] - 古茗上半年收入57亿元，同比增长41%，经调整核心利润11亿元，同比增长49%，门店数量达11,179家，咖啡业务取得进展 [57][60] - 霸王茶姬聚焦高端现制茶饮，原叶鲜奶茶贡献其2024年中国总商品交易额的91%，最畅销的三款产品贡献总商品交易额的61% [61] 其他餐饮公司表现 - 锅圈上半年收入同比增长22%至32亿元，净利润同比增长123%至1.9亿元，预计2025年门店净新增1,000家 [62] - 百胜中国第三季度收入32亿美元，同比增长4%，核心经营利润3.99亿美元，同比增长8%，肯德基和必胜客同店收入均维持正增长 [63] - 达势股份上半年收入同比增长27%至26亿元，经调整净利润同比增长80%至9142万元，门店总数达到1198家 [64] - 海底捞上半年收入同比下滑4%至207亿元，净利润17.5亿元，同比下滑14%，翻台率降至3.8次，但新业态如红石榴计划孵化多个品牌提供新驱动力 [65]

拯救行动概述 - 锅圈食品创始人杨明超团队于2023年末开始对宋河酒业进行战略辅导和经营帮扶，后成为其破产重整计划的托管方 [2] - 托管期间锅圈团队不收取费用，投入1.8亿元资金用于重修窖池、升级设备，为宋河争取了两年发展时间 [2] - 2024年10月下旬，宋河酒业及其子公司完成法定代表人变更，锅圈团队的王水云、李金智分别出任，标志新东家正式接管 [3] 宋河酒业历史与困境 - 宋河酒业是1988年选出的“十七大名酒”之一，2012年巅峰期年收入突破20亿元，曾多年位居豫酒龙头 [2] - 2019年股东辅仁药业爆雷后，宋河资产被抵押换贷，至2022年末申请破产重整时负债高达115.86亿元 [2][7] - 破产重整当年（2022年），宋河年营收依然有8.44亿元，显示其品牌基础仍在 [7] 经营重整与产品策略 - 锅圈团队梳理发现宋河产品线混乱，曾有多达438款产品，导致美誉度下滑 [10] - 团队大刀阔斧砍掉原有数百款产品，包括国字宋河等大单品，于2024年推出四大系列约20款新品 [10][11] - 新产品导入后，宋河销售额未下降，出厂价从24元提升至80元，毛利率从41%提升至65% [12] - 未来产品重点将构建以“宋河•红”、“宋河•青”、“宋河•紫”为核心的产品矩阵，其中“宋河•紫”建议零售价1699元，超过飞天茅台 [12] 渠道与品牌推广 - 将宋河新产品导入锅圈旗下超过1万家门店，并建设前置酒仓以靠近消费者 [2][12] - 在央视、高铁站、机场、糖酒会等线上线下场景进行密集品牌推广，2025年重回成都春糖会亮相 [2][12] - 品牌口号从“东奔西走，要喝宋河好酒”改为“东奔西走，还喝宋河好酒”，强调新气象 [12] 未来发展目标与挑战 - 宋河酒业在2024年初提出“一亿河南人 百亿宋河酒”目标，计划“三年养元固本、四年顶天立地、三年百亿腾飞” [14] - 2023年宋河销售收入同比增长20%以上，年收入保持在10亿元+量级 [15] - 河南白酒市场规模超过600亿元，但豫酒份额不足两成，省内仰韶酒业体量已突破50亿元，竞争激烈 [16] - 白酒行业处于周期性调整下行期，缩量竞争加剧，中小酒企面临洗牌 [4][15] 战略拓展与协同效应 - 杨明超提出从“宋河酒业”向“宋河酒饮”拓展，打造开放式“酒饮产业平台”，未来将引入精酿啤酒、饮料、NFC果汁等产品 [21] - 依托“数智酒仓”新模式，已在河南开设近200家，功能涵盖品鉴、宴席、培训及数字化追踪 [21] - 白酒品类盈利能力显著，宋河产品平均毛利率已回升至60%以上，而锅圈食品毛利率维持在22%左右 [14] - 锅圈食品2025年三季度末门店数量为10761家，今年前三季度收入约51亿元至52.9亿元，第三季度增速在13.6%至25.8%之间 [18][20]

拯救宋河行动的成功实施 - 锅圈食品创始人杨明超团队于2023年末开始对宋河酒业进行战略辅导和经营帮扶，后成为其破产重整计划的托管方 [1][3] - 托管期间锅圈团队投入1.8亿元资金用于重修窖池、升级设备，且16个月内不收取宋河1分钱 [3] - 2024年10月，宋河酒业及其子公司完成法定代表人变更，锅圈团队的王水云、李金智分别出任，标志着新东家正式"转正" [4] 宋河酒业的历史与困境 - 宋河酒业是1989年第五届全国评酒会选出的"十七大名酒"之一，2012年巅峰期年收入突破20亿元 [1] - 2019年因股东辅仁药业财务造假爆雷，宋河资产被抵押，2022年11月申请破产重整时负债高达115.86亿元 [7][8] - 破产重整当年，宋河酒业年营收依然有8.44亿元，显示其品牌基础仍在 [8] 产品线与经营策略重构 - 梳理发现宋河产品线曾多达438款，产品混乱导致美誉度下滑 [13] - 锅圈团队大刀阔斧砍掉原有数百款产品，包括国字宋河等大单品，2024年新推四大系列约20款新品 [13][14] - 产品结构调整后，宋河出厂价从24元提升至80元，毛利率从41%提升到65%，且销售额未下降 [16] - 未来将重点构建"宋河·红"、"宋河·青"、"宋河·紫"核心产品矩阵，其中"宋河·紫"建议零售价1699元，超过飞天茅台 [17] 渠道整合与品牌推广 - 将新宋河产品导入锅圈全国超过1万家门店，并建设前置酒仓以靠近消费者 [3][15] - 新广告在河南高铁站、机场、央视等高调露出，2025年重回成都春糖会亮相 [15] - 品牌口号从"要喝宋河好酒"改为"还喝宋河好酒"，强调新气象 [15] 锅圈与宋河的协同效应 - 白酒与餐饮天然适配，宋河产品平均毛利率已回升至60%以上，远高于锅圈食品约22%的毛利率 [19] - 宋河经营好转为锅圈提供新业务想象空间，锅圈食品当前股价4港元出头，低于5.98港元发行价 [19] - 杨明超提出从"宋河酒业"向"宋河酒饮"拓展，打造开放式"酒饮产业平台"，引入精酿啤酒、饮料等产品 [27] 酒仓新终端模式探索 - 宋河已开设近200家数智酒仓，主要在河南省内，功能上升级为具备品鉴、宴席、培训等功能的下沉酒厂 [28] - 酒仓样板店将融合早餐、烘焙、冰淇淋等"吃喝九大场景"，尝试餐饮与白酒业态结合 [28] 河南白酒市场竞争格局 - 河南白酒消费市场规模超过600亿元，但豫酒品牌仅占不到两成份额 [23] - 省内竞争对手中，仰韶酒业体量已突破50亿元，杜康、宝丰跑在宋河前面 [23] - 宋河2023年销售收入同比增长20%以上，年收入保持在10亿元+量级，但距离"百亿宋河"目标仍有距离 [22][24] 行业环境与未来挑战 - 白酒行业正处于新一轮周期性调整，进入全面倒退阶段，业界不看好短期好转 [21] - 行业缩量竞争持续，各家酒企对河南市场争夺更激烈，市场竞争要素更加复杂 [24][29] - 宋河酒业的债务问题仍在处理中，股东名单仍有辅仁药业，债权清偿和债转股后续将继续推进 [29]

新消费概念股整体表现 - 港股市场新消费概念股出现集体走强行情[1] - 涵盖餐饮、茶饮、化妆品、黄金珠宝等多个细分消费领域[1][2] 重点公司股价表现 - 沪上阿姨股价表现最为突出，单日上涨近13%，最新价为102.000港元，总市值达107.31亿港元[1][2] - 锅圈股价上涨6%，最新价为4.400港元，总市值为116.1亿港元，年初至今累计上涨147.22%[1][2] - 毛戈平股价上涨超5%，最新价为95.500港元，总市值达468.13亿港元，年初至今累计上涨66.16%[1][2] - 奈雪的茶股价上涨超4%，最新价为1.250港元[1][2] - 蜜雪集团股价上涨超3%，最新价为431.800港元，总市值达1639.19亿港元，年初至今累计上涨113.23%[1][2] - 茶百道股价上涨超3%，最新价为7.560港元，总市值为111.71亿港元[1][2] 其他相关公司表现 - 上美股份股价上涨1.94%，最新价为84.150港元，年初至今累计上涨151.22%[2] - 老铺黄金股价上涨1.22%，最新价为664.000港元，总市值达1171.22亿港元，年初至今累计上涨183.37%[2] - 名创优品股价上涨1.04%，最新价为42.920港元，总市值为519.62亿港元[2]

港股新消费概念股市场表现 - 2023年11月12日早盘，港股新消费概念股整体表现活跃，呈现持续上涨态势 [2] - 截至上午10:07，多只新消费概念股录得显著涨幅，其中沪上阿姨股价上涨超过17%，涨幅领先 [2] - 锅圈股价上涨超过4%，毛戈平股价上涨超过6%，奈雪的茶股价上涨3.33% [2] 个股具体价格与涨幅数据 - 奈雪的茶股票代码为02150，股价为1.240港元，较前日上涨0.040港元，涨幅为3.33% [3] - 锅圈股票代码为02517，股价为4.350港元，较前日上涨0.200港元，涨幅为4.82% [3] - 毛戈平股票代码为01318，股价为96.550港元，较前日上涨5.950港元，涨幅为6.57% [3] - 沪上阿姨股票代码为02589，股价为106.800港元，较前日上涨16.150港元，涨幅为17.82% [3]