鍋圈食品 ( 上海 ) 股份有限公司 INTERIM REPORT （於中華人民共和國註冊成立的股份有限公司） Stock Code 股份代號 : 2517 中期報告 2025 INTERIM REPORT GUOQUAN FOOD (SHANGHAI) CO., LTD. CONTENTS 目錄 page | | | 頁次 | | --- | --- | --- | | Corporate Profile | 公司介紹 | 2 | | Corporate Information | 公司資料 | 4 | | Definitions | 釋義 | 7 | | Business Review and Outlook | 業務回顧及展望 | 12 | | Management Discussion and Analysis | 管理層討論及分析 | 21 | | Corporate Governance and Other Information | 企業管治及其他資料 | 32 | | Independent Review Report | 獨立審閱報告 | 42 | | Interim Condensed C ...

指数表现 - 上证指数收盘3727点，1日涨跌-0.02%，5日涨5.46%，1月涨1.67% [1] - 深证综指收盘2344点，1日涨0.11%，5日涨8.82%，1月涨3.75% [1] - 小盘指数近1个月涨幅10.09%，近6个月涨幅13.67%，表现优于中盘和大盘指数 [1] 行业表现 - 涨幅居前行业：通信设备近6个月涨48.56%，动物保健Ⅱ涨47.87%，综合Ⅱ涨28.66% [4] - 跌幅居前行业：医疗服务Ⅱ昨日跌3.39%，航空装备Ⅱ跌2.53%，保险Ⅱ跌1.96% [4] 重点公司分析 迈富时（2556.HK） - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值186.5亿元人民币，较当前有50%空间 [2] - 2024年企业SaaS收入8.4亿元，精准营销收入7.16亿元，占比分别为54%和46% [13] - KA客群ARPU约43万元，AI-AgentForce2.0推出后大客拓展加速 [13] - 预计2025-2027年收入增速分别为48%、29%、29% [13] 老铺黄金（6181.HK） - 新加坡首店表现亮眼，客群多元化，产品差异化优势明显 [15] - 门店推出暑假购物季活动，叠加5%退税优惠，约为原价8.55折 [15] - 维持2025-2027年经调整净利润预测分别为48.2/65.2/77.3亿元 [3] 中国生物制药（01177.HK） - 2025H1收入175.8亿元（+10.7%），经调整净利润30.9亿元（+101.1%） [38] - 创新产品收入占比提升至44%，肿瘤产品收入增长25%至67亿元 [38] - 收购礼新医药进一步拓展ADC和双抗管线，交易对价5亿美元 [38] 行业趋势 居民存款搬家 - A股已具备基本面条件，但搬家程度尚未全面加速 [12] - 本轮特点为"股房跷跷板"不再，权益增量资金潜在上限打开 [12] - 2025Q4三年期存款重定价将集中开始，真实无风险利率明显回落 [12] - 2026年主动权益公募有望重获增量资金，成为主要入市通道 [12] 港股与A股背离 - 港股跑输A股因前期涨幅较大、权重板块基本面展望较弱 [20] - 恒生指数隐含ERP水平约5.51%，短期上行空间有限 [20] - 互联网板块成交占比回落至22.28%，接近历史低位 [20] 其他重点公司 - 锅圈（02517.HK）：万店规模领跑在家吃饭赛道，目标价4.5港币 [23] - 广信科技：绝缘纤维材料"小巨人"，预计2025年营收3.60-3.90亿元 [29] - 国电电力：火电度电盈利提升，三年分红规划保障60%分红比例 [37] - 林泰新材：2025H1营收2.05亿元（+67.7%），混动业务翻倍增长 [40]

以下文章来源于i黑马 ，作者i黑马 i黑马 . 从日本我们可以得到两个启示： 常斌，启承资本创始人&管理合伙人，黑马加速导师 曾负责京东集团的战略投资，于2016年创办启承资本，专注消费投资，助力新一代消费冠军。已经投资 了京东物流、万物新生、十月稻田、锅圈食汇、德尔玛、源氏木语、植护、零食很忙、钱大妈、薛记炒 货、海马体、M Stand等知名品牌。 创业黑马和 常斌总，刚发布了一个重磅计划， 文末扫码即可咨询。 大家觉得今天的日子难过，怎么破局？ 让创业者不再孤独@i黑马 我们把目光拉长，看看邻居日本，怎么熬过"失落的三十年"。 日本失落的三十年里，大众二十多年没涨过工资，且老龄化严重。 日子过成这样，但依然涌现出一批优秀的消费冠军： 优衣库，宜得利，711，唐吉诃德，萨莉亚，明治食品…… 一是刚需在不断升级，包括产品和业态两方面。 日本食品的丰富度之高、性价比之高让人印象深刻，在便利店吃一顿饭只用10-20块人民币。 同时，商业业态发生了很大变化，便利店、折扣店替代超市、百货成为主流业态，可以做到既 便宜又方便且有体验感。 二是平替的大量出现。 日本三十年前是全球最大的奢侈品买家，后来日本消费者发现优衣库 ...

投资评级与估值 - 报告首次覆盖锅圈(02517)并给予买入评级，目标价4.5港币，较当前股价有25%上涨空间 [2][5][15] - 当前股价对应2025年PE估值22倍，报告给予27倍PE估值，参考蜜雪集团和万辰集团等下沉市场加盟模式公司 [15][97] - 预计2025-2027年净利润分别为4.2亿/4.9亿/5.8亿元，同比增长74%/17%/18%，对应PE估值22/18/16倍 [6][15] 核心业务与商业模式 - 锅圈定位下沉市场社区央厨品牌，72%门店位于地级市及以下地区，单店辐射约3000户家庭 [5][8][46] - 采用加盟模式(99%为加盟店)，"零加盟费+低门槛"策略使回本周期约2年，初始投入约21万元 [8][50] - 从火锅和烧烤切入(收入占比90%)，逐渐扩展至其他品类，SKU达710个且95%为自有品牌 [5][9][62] 增长驱动因素 - 门店扩张：预计2025-2027年净新增1000/2000/2000家，2029年达2万家，重点拓展乡镇店(现有2300家覆盖2000个乡镇) [6][87][88] - 同店增长：1H25改造2000家无人零售门店延伸夜宵场景，推出99元毛肚自由套餐等爆品拉动销售 [6][9][66] - 供应链优化：自有工厂占比20%，7家工厂覆盖牛肉/肉丸/底料等核心品类，采用单品单厂模式提升效率 [10][79][80] 财务表现与预测 - 2024年收入64.7亿元(+6%)，预计2025-2027年收入74.7/85.5/98.5亿元，CAGR 15% [6][15] - 毛利率稳定在22%，净利润率从2025年5.6%提升至2027年5.9%，受益于规模效应和费用优化 [6][15][91] - 股东回报率从2024年4.5%提升至2025年5.5%，派息比例从2023年58%提升至1H25的100% [92][93] 行业地位与竞争优势 - 在家吃饭餐食行业CR5仅11.1%，锅圈以3%市占率排名第一，火锅烧烤细分领域市占率12.7% [28][30] - 数字化供应链实现次日达，POS系统使人均管理门店数从2020年3.2家提升至12.8家 [54][86] - 差异化定位：价格为社会餐饮1/3，通过岳云鹏/刘耕宏等代言强化"社区好邻居"品牌形象 [5][71][72]

中国"万店"连锁商业模式分析 - 国内已形成7家体系化万店连锁企业，包括蜜雪冰城(超3万家)、华莱士/瑞幸(约2万家)、绝味鸭脖(1.3万家)、正新鸡排(1.2万家)、锅圈食汇和零食很忙(2023年新晋)[7] - 餐饮与零售业态分化明显，前5家为餐饮品牌，后2家为零售品牌，标志着中国零售业正式进入万店时代[10] - 万店模型本质是将传统菜市场/超市档口专业化拆分，通过社区化、折扣化实现区域到全国的扩张[17] 锅圈食汇案例研究 - 门店数量从2019年约1000家爆发式增长至2023年超1万家，成为中国首个零售业态万店品牌[11] - 商业模式创新在于将火锅服务链改造成零售链：前端冻品集合店提供60元零售价(对比海底捞40元食材成本)，下沉市场占比达60%[12] - 供应链能力对标海底捞，同步建设高标准食品工厂，实现与餐饮巨头同等级原料供应体系[12] 零食很忙运营模式拆解 - 2021年投资时处于发展初期，2023年门店突破1.5万家，成为零食折扣赛道第一品牌[13][47] - 价格体系较传统渠道低30%(如农夫山泉2元→1.4元)，总部仅保留10%毛利率但实现2-3%净利[14] - 单店模型优异：100平米容纳1000-1300个SKU，日均销售额1.5万元，消费者周均到店2-3次[15] 线下连锁投资逻辑 - 对比前置仓模式(每日优鲜百亿营收仍破产)，万店连锁不依赖烧钱，通过单店模型打磨实现自然增长[19][21] - 扩张三阶段：1)前几家店验证原始模型 2)百店规模启动加盟 3)千店密度优化供应链[22][23] - 投资偏好刚需品类+模式创新组合，注重品质与效率平衡(如薛记炒货1000家/M Stand 500家/马记永200家)[18][24][26] 消费行业结构性变革 - 零食行业出现渠道迁移：三只松鼠销售额从峰值100亿降至70亿，消费需求转向折扣连锁[15] - 零售效率持续迭代：从超市散称→线上品牌(三只松鼠)→连锁折扣店，推动全行业价值链重构[16] - 日本经验本土化应用成为重要方法论，包括增长战略屋、5P产品配称等系统工具[48][50][54] 消费企业加速计划 - 课程体系覆盖产品开发(5P模型)、竞争战略(定价权构建)、组织管理(战略屋工具)等模块[49][52][54] - 实战案例包括十月稻田(年营收60亿)、源氏木语(1200家店)、植护(50亿销售额)等被投企业[47][53] - 目标学员为1-5亿营收新锐品牌或300+门店区域连锁创始人，课程费用10万元/人[56]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入32.4亿元，同比增长21.2% [1] - 2025年上半年实现净利润1.83亿元，同比增长113.22% [1] - 2024年上半年业绩下滑后重拾增势，门店数量从9660家增至10400家 [6][7][8] 创始人背景与创业历程 - 创始人杨明超出身河南农村，郑州大学中文系毕业，曾从事宾馆工作后辞职创业 [2] - 早期创业经历包括养羊、卖啤酒、打造郑州首家规范夜市美食广场 [2] - 2012年推出"小板凳"吧式火锅，高峰时期全国门店超1000家，后因竞争和商标问题失去优势 [2] 商业模式与发展策略 - 2015年成立供应链公司，2017年开设首家火锅食材店，定位"一站式"购物平台 [3] - 2020年签约岳云鹏代言，2021年成为CCTV-5美食合作伙伴，品牌知名度提升 [3] - 2020-2023年门店数量从4300家猛增至10307家，加盟门店占比99.9% [4] - 2023年在港交所上市，成为行业里程碑 [5] 战略调整与增长驱动 - 2024年实施"蹲苗计划"，优化会员体系、淘汰弱势门店、强化供应链和数字化 [6] - 重启拓店并拓展下沉市场，乡镇门店净增270家，无人化改造门店超2000家 [8] - 打造烧烤产品矩阵，缩小淡旺季业绩差距，5-8月首次实现连续盈利 [8] - 会员人数达5030万名（同比+62.8%），预付卡金额5.9亿元（同比+27%） [8] 未来规划与国际化 - 提出"二次创业"目标：未来五年再开1万家店，覆盖中国4万多个乡镇 [1][8] - 成立两支海外团队：东南亚考察餐饮零售模式，欧洲探索Picard模型 [9] - 考虑投资并购东南亚出海的中国餐饮品牌 [9]

战略投资与合作 - 锅圈食品完成对熊喵大师的数千万级战略投资[1] - 双方合作聚焦AI烹饪技术革新与智慧厨房体系建设[1] - 合作内容包括智能硬件+数字化菜谱+复合调味三位一体解决方案[1] - 熊喵大师在AI控温、数字菜谱、智能炒菜机研发方面已有多年积累[4] - 锅圈食品在供应链、冷链、渠道端具有优势[4] 新产品发布 - 推出"锅圈小炒"项目，聚焦社区场景，由炒菜机器人现炒实现中餐到家[1] - 推出标准化中餐食材供应链项目"肴肴领鲜"[1] - 锅圈小炒可在5分钟内为消费者现场现炒出一道健康美味的菜肴[3] - 锅圈小炒门店可提供数百道家常菜，覆盖全时段餐饮场景[3] - 消费者可选择堂食、外带或购买标准化食材包和酱包回家复刻[3] 行业影响与愿景 - 推动中餐标准化与个性化协同发展[1] - 解决在家做中餐"不会做、做不好、做着麻烦、下馆子贵"的痛点[3] - 让普通门店具备稳定输出百余道家常热菜的能力[2] - 让消费者在家门口吃上现炒、可口、安心的中餐[2] - 共同推动S2B2C智慧餐饮生态建设[7] - 助力中餐标准化、效率化与品牌化发展[7]

核心观点 - 2025H1经营效率持续优化，未来拓店成长可期 [1] - 上调2025-2027年归母净利润预测至4 20/5 05/6 17亿元，核心经营利润分别为4 33/5 20/6 36亿元 [1] - 给予公司2025年26xPE，目标价4 24港元 [1] 业绩表现 - 2025H1收入32 40亿元/同比+21 6%，毛利7 17亿元/同比+17 8%，毛利率22 1%/同比-0 7pct [1] - 净利润1 90亿元/同比+122 5%，核心经营利润1 90亿元/同比+52 3%，核心经营利润率5 9%/同比+1 2pct [1] - 拟派发中期股息每股0 0716元人民币，分红率100% [1] 收入拆分 - 分渠道：销售给加盟商25 95亿元/同比+11%，销售给其他渠道（2B业务）5 60亿元/同比+125% [1] - 门店数10400家/同比+8%，2025H1净增250家（其中乡镇门店净增270家） [1] - 按平均门店数计算加盟店店均收入同比+8% [1] 单店收入增长驱动因素 - 产品推新：2025H1推出175个火锅及烧烤类新SKU，丰富产品组合并推出套餐及酒水饮料 [1] - 会员计划：注册会员数量达5030万名/同比+62 8% [1] 成本费用优化 - 毛利率22 1%/同比-0 7pct [1] - 销售费用率9 5%/同比-1 8pct（广告投放效率提升） [1] - 管理费用率6 5%/同比-1 9pct（运营效率优化） [1] 渠道与供应链布局 - 渠道拓展：提升已覆盖地区渗透率，扩展至新地区，重点拓展县乡市场并探索海外市场 [2] - 供应链布局：坚持"单品单厂"策略，拟在海南儋州建设食品生产基地，通过投资或合作提升议价能力与规模效应 [2]

核心观点 - 万店连锁的核心并非资本助力，而是商业模式设计，如零食很忙无需融资也能达到规模[6][7] - 成功的万店连锁需构建行业生态体系，包含供应链链主、商业模式发明者及数千创业者共同参与[12][13] - 百亿营收是万店连锁的关键目标，相当于中国超市前20强的水平[10][11] - 普通创业者可通过加入成熟连锁体系成为专业经营者，而非自建体系[18][19] 商业模式与万店连锁 - 优秀商业模式需兼顾消费者价值与产业效率，如零食很忙通过高性价比和供应链优化实现规模[7][8] - 后端供应链投入是利润核心，如锅圈直接连接工厂与消费者，减少加价率[26][29] - 蜜雪冰城通过上游整合支撑低价策略，5元柠檬水仍可盈利[31] 辨别优质加盟品牌的标准 - 产品体系需提供真实价值：品质、服务、性价比及便利性[24][25] - 盈利模式需依赖供应链规模经济，而非一次性加盟费[26][27] - 长期主义与短期套利模式差异显著，前者注重生态共建[22][23] 行业趋势与机会 - 中国连锁化体系成熟度提升，覆盖奶茶、咖啡、餐饮等多个领域[15] - 中小规模企业已具备跨业经营能力，社区万店与专业连锁并行发展[14][16] 启承资本专题营内容 - 课程聚焦产品破局、模式创新及竞争壁垒构建，含10余家被投企业案例[34][50] - 方法论包括日本经验本土化、增长战略屋、5P产品配称等工具[43][49] - 导师团队覆盖产业与投资背景，如常斌（京东战略投资前负责人）及消费专家[38][40] 被投企业数据参考 - 十月稻田年营收约60亿，港股IPO[41] - 锅圈食汇年营收超60亿，港股IPO[41] - 零食很忙门店超15000家，稳居赛道第一[41] - 源氏木语线下门店突破1200家，线上实木家具TOP1[41]

业绩表现 - 2025H1公司收入为32.4亿元，同比增长21.6% [1] - 毛利润为7.2亿元，同比增长17.8% [1] - 核心经营利润为1.9亿元，同比增长52.3% [1] - 核心经营利润率同比提升1.2pct至5.9% [1] 收入驱动因素 - 向加盟商销售收入同比增长11.0% [1] - 向企业客户等渠道销售收入同比高增125.1%，是总收入高增的核心支撑 [1] 成本与费用 - 毛利率为22.1%，较2024H1的22.8%小幅下降 [1] - 销售费用率/管理费用率同比节约1.8pct/1.8pct [1] - 财务费用率基本持平 [1] 产品与创新 - 推出175个火锅及烧烤类新品SKU [1] - 创新推出"烧烤露营集装箱套餐"、"毛肚自由Plus套餐"等特色组合 [1] 门店扩张 - 2025H1净新增270家乡镇门店 [1] - 乡镇门店在产品结构和陈列等方面针对性提升 [1] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为72.6/84.0/97.0亿元，对应增长率12.3%/15.6%/15.6% [2] - 预计2025-2027年毛利率分别为22.1%/22.2%/22.4% [2] - 预计2025-2027年核心经营净利润分别为4.3/5.0/5.8亿元，3年复合增速23% [2]