投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5][10] 核心观点 - 报告认为公司2025年第四季度业绩基本符合预期，在油价上涨背景下，其煤制烯烃的成本优势进一步凸显 [4][5] - 报告预计，随着2026年后国内新增产能增速放缓及落后产能退出，聚烯烃行业供需有望改善，2026年可能成为行业触底反弹之年 [5] - 报告基于油价上涨推动聚烯烃景气修复，上调了公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [10] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营业收入480.38亿元，同比增长45.64%；归母净利润113.50亿元，同比增长79.09%；扣非归母净利润115.20亿元，同比增长69.91% [5] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入124.93亿元，同比增长43.46%，环比下降1.83%；归母净利润24.00亿元，同比增长33.29%，环比下降25.74% [5] - 分红情况：2025年度拟派发现金红利50.91亿元（含中期分红），占当年归母净利润的44.85% [5] - 盈利能力：2025年销售毛利率为35.92%，同比提升2.77个百分点；销售净利率为23.63%，同比提升4.42个百分点；烯烃产品毛利率为38.16%，同比提升3.97个百分点 [5] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为154.68亿元、171.54亿元、180.93亿元，同比增长率分别为36.3%、10.9%、5.5% [7][10] - 估值水平：当前市值对应2026-2028年预测市盈率分别为16倍、14倍、13倍 [7][10] 经营与销售分析 - 产品销量（2025年）：聚乙烯销量253.46万吨，同比增加139.94万吨；聚丙烯销量246.05万吨，同比增加129.56万吨；焦炭销量692.59万吨，同比减少16.04万吨 [5] - 产品均价（2025年）：聚乙烯均价6473元/吨，同比下降8.69%；聚丙烯均价6154元/吨，同比下降8.10%；焦炭均价1037元/吨，同比下降25.29% [5] - 第四季度销量与均价：Q4聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为70.35万吨、67.55万吨、175.05万吨；均价分别为6083元/吨、5683元/吨、1121元/吨，同比均下降，环比聚烯烃价格下降而焦炭价格上涨 [5] - 原料成本：2025年气化原料煤、炼焦精煤、动力煤采购均价分别为462元/吨、754元/吨、336元/吨，同比分别下降17.87%、29.74%、18.96% [5] 项目进展与产能 - 内蒙一期项目：已于2025年上半年建成投产并全面达产，采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能300万吨/年，使公司总烯烃产能达到520万吨/年，跃居国内煤制烯烃行业首位 [5] - 内蒙项目优势：地处富煤区，原料及销售运输成本更低；采用先进的DMTO-Ⅲ技术，规模效应带来投资额及折旧、人工成本下降；应用多项自主知识产权先进技术，实现设备进口替代和智能化升级 [5] - 宁东四期项目：于2025年4月开工建设，进展顺利，计划于2026年底建成投产 [5] - 新疆煤制烯烃项目：计划在新疆准东布局400万吨/年煤制烯烃项目，产品包括聚乙烯、聚丙烯、EVA等，已取得环评、安评等支持性文件的专家评审意见，前期工作正在加快推进 [5][6] - 项目战略意义：新疆项目依托低价煤炭资源，预计单吨盈利将进一步抬升，为公司打开中长期成长空间；发展现代煤化工符合国家能源安全战略 [5][6] 行业展望 - 报告认为，在全球聚烯烃需求稳步增长、国内新增产能增速放缓以及海外高成本产能退出的背景下，聚烯烃行业供需格局有望明显改善 [5]