投资评级与核心观点 - 报告对零跑汽车维持“优于大市”评级，目标价为61.44港元，较当前现价44.34港元有约38.6%的潜在上行空间 [2] - 报告核心观点认为，公司单季利润创历史新高、全年实现扭亏为盈，标志着盈利拐点已至，开启了上行周期 [1][3] 财务表现与盈利能力 - 2025年第四季度营收达210.3亿元，同比增长56.2%，单季首次突破200亿元大关 [3] - 2025年第四季度毛利率提升至15.0%，同比和环比分别提升1.7和0.5个百分点，净利润达3.6亿元，创历史新高，且已连续三个季度盈利 [3] - 2025年全年营收达647.3亿元，同比增长101.3%，全年交付量为596,555辆，同比增长103.1% [3] - 2025年全年净利润为5.4亿元，经调整净利润为10.8亿元，成功实现全年扭亏为盈 [3] - 2025年全年经营活动现金净流入达126.2亿元，自由现金流为78.2亿元，期末现金储备升至378.8亿元，同比增长54.9% [3] - 报告预测公司2026-2028年营收分别为1021.17亿元、1326.05亿元、1676.90亿元，同比增长率分别为57.8%、29.9%、26.5% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年净利润分别为38.85亿元、60.43亿元、70.44亿元，2026年预测净利润同比增幅高达621.7% [2][10] - 报告预测公司2026-2028年毛利率将稳步提升，分别为15.0%、15.5%、15.5% [2][10] 产品周期与战略合作 - 2026年新车发布节奏加快：A10将于3月26日上市，D19预计4月中下旬开售，A05及D99将于6月中下旬至7月初推出，覆盖A、D双平台核心价格带 [4] - 与一汽集团的合作持续推进，首款面向海外市场的合作车型预计于9月前后量产，零跑负责研发与制造 [4] - 与Stellantis在多项目层面深入合作，国内外双合作体系下的收入来源与产业协同路径逐步清晰 [4] 成本控制与盈利指引 - 面对上游原材料价格上涨，公司通过提升三电系统及座椅、保险杠等核心部件的自研自制比例来对冲成本压力，管理层预计对整体毛利率影响有限 [4] - 公司判断2026年毛利率具备稳定基础，并维持全年50亿元的净利润指引不变，显示出对规模扩张、产品结构优化及费用效率改善的信心 [4] 智能化与全球扩张 - 公司明确2026年为智能驾驶能力释放的关键年份，坚持全域自研并适度引入合作资源，推动产品体验进入行业第一梯队 [5] - 海外业务已进入约40个市场，布局约900家渠道，其中欧洲超过800家，销售网络快速成型 [5] - 南美市场以巴西为核心加速突破，渠道与车型导入同步推进 [5] - 当前库存处于健康区间，渠道扩张与产品供给形成共振，交付节奏有望维持高位，全年销量具备冲刺上限的条件 [5] 估值依据 - 报告基于可比公司估值，给予公司2026年0.75倍市销率，得出目标价61.44港元 [6] - 可比公司（包括特斯拉、理想、蔚来、小鹏）2026年预测市销率均值为4.4倍 [8] - 报告预测公司2026-2028年市盈率分别为14倍、9倍、8倍 [2][10]