报告公司投资评级 - 公司评级为“买入”，当前价格为37.03美元，合理价值为48.58美元 [6] 报告核心观点 - 报告核心观点为“经营有望延续改善趋势，坚持高质量增长” [3] - 公司2025年第四季度及全年业绩表现强劲，收入与利润均实现高增长，并继续上调收入指引 [11] - 零售业务延续高增长，成为公司第二增长曲线，酒店业务RevPAR（每间可售房收入）持续改善 [11] - 公司稳步推进门店扩张，坚持高质量增长策略 [11] - 基于公司2026年收入增速指引及盈利预测，参考可比公司给予26年22倍市盈率估值，对应合理价值48.58美元/ADS [11] 财务预测与估值 - 营业收入预测：预计从2025年的97.90亿元增长至2028年的163.71亿元，2026-2028年增长率分别为21.8%、18.5%和15.8% [4] - Non-GAAP归母净利润预测：预计从2025年的17.53亿元增长至2028年的29.33亿元，2026-2028年增长率分别为19.9%、19.3%和17.0% [4] - 每股收益（EPS）预测：预计从2025年的12.68元/股增长至2028年的21.22元/股 [4] - 估值倍数：基于预测，2026-2028年Non-GAAP市盈率（P/E）分别为16.8倍、14.1倍和12.0倍；EV/EBITDA倍数分别为10.2倍、8.2倍和6.6倍 [4] - 盈利能力指标：预测毛利率从2025年的44.0%稳步提升至2028年的46.8%；Non-GAAP净资产收益率（ROE）预计从2025年的48.8%逐步降至2028年的38.7% [15] 近期经营业绩分析 - 2025年第四季度业绩：收入为27.9亿元，同比增长33.8%；经调整净利润为4.9亿元，同比增长48.0% [11] - 2025年全年业绩：收入为97.9亿元，同比增长35.1%，符合此前指引；经调整净利润为17.5亿元，同比增长34.2% [11] - 分业务收入（2025年第四季度）：加盟店收入14.2亿元（同比+28.1%），直营店收入1.5亿元（同比-9.8%），零售收入11.7亿元（同比+52.4%），零售收入占比达42% [11] - 全年零售业务：2025年零售收入同比增长67%，略超此前+65%的指引，全年零售收入占比为37% [11] 酒店运营指标与策略 - RevPAR改善趋势：2025年第四季度RevPAR同比仅微降0.4%，较第三季度（-2.2%）降幅显著收窄，主要受平均每日房价（ADR）同比增长1.5%带动，入住率（Occ）同比下降1.1个百分点 [11] - 同店表现：2025年第四季度同店口径RevPAR/ADR/Occ分别同比下降4.0%、0.4%和2.4个百分点 [11] - 未来指引：公司指引2026年第一季度RevPAR将延续改善趋势，2026年全年将延续平均每日房价和入住率更加均衡发展的策略 [11] 门店扩张与发展 - 门店网络：截至2025年末，门店总数达2015家，同比增长24% [11] - 开店情况：2025年第四季度新开97家，关闭30家，净增67家；全年新开488家 [11] - 储备项目（Pipeline）：截至期末为779家，环比净增25家 [11] - 2026年目标：计划新开店数量与2025年持平，闭店数量预计减少至约80家（2025年为92家） [11] 成本费用与利润率 - 毛利率：2025年第四季度酒店毛利率为35.8%，同比下降1.7个百分点；零售毛利率为52.6%，同比上升3.0个百分点 [11] - 费用率：2025年第四季度销售费用率为16.5%，同比下降0.6个百分点；剔除股权激励影响的管理费用率为5.4%，同比上升0.6个百分点 [11] - 其他收入：2025年第四季度其他经营收入同比增加1.2亿元，主要受政府补贴影响 [11] - 净利润率：综合影响下，2025年第四季度经调整净利率为17.7%，同比提升1.7个百分点 [11]