报告投资评级 - 股票投资评级为“买入”，且评级为“维持” [1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点：万辰集团作为头部零食量贩品牌，规模效应加速释放，2025年第四季度净利率超预期，业务已迎来关键经营拐点 [4][7] - 2025年公司实现营业收入514.59亿元，同比增长59.17%；实现归母净利润13.45亿元，同比增长358.09%；扣非净利润12.77亿元，同比增长395.03% [4] - 2025年第四季度单季实现营业收入148.97亿元，同比增长27.15%；实现归母净利润4.9亿元，同比增长133.76%；扣非净利润4.71亿元，同比增长159.36% [4] - 2025年全年净利润（更能反映经营利润）为24.24亿元，同比增长301.8%；第四季度单季净利润为8.33亿元，同比增长222.19% [4] 量贩零食业务分析 - 2025年全年量贩零食业务营收508.6亿元，全年加回股份支付后净利润为25.33亿元，净利率达4.98% [5] - 2025年第四季度量贩零食营收146.99亿元，加回股份支付后净利润为8.41亿元，单季度净利率提升至5.72% [5] - 截至2025年末，门店网络快速拓展至18314家，闭店率持续处于合理水平 [5] - 2024年下半年行业处于快速扩张期，2025年以来行业竞争趋缓、头部品牌格局基本确立，公司开店策略更趋稳健，2025年下半年开店近3000家，开店适度提速 [5] - 第四季度单店收入因新开店集中、春节采购效应后移至2026年第一季度等因素承压，但随着门店店型调整及弱势区域门店爬坡期完成，单店有望逐步改善 [5] 盈利能力与费用分析 - 2025年全年，公司毛利率为12.4%，同比提升1.64个百分点；归母净利率为2.61%，同比提升1.71个百分点 [6] - 2025年第四季度，公司毛利率为14.15%，同比提升2.8个百分点；归母净利率为3.29%，同比提升1.5个百分点 [6] - 2025年全年销售费用率为3%，同比下降1.42个百分点；管理费用率为2.92%，同比下降0.11个百分点；研发费用率为0.07%，同比上升0.06个百分点；财务费用率为0.07%，同比下降0.05个百分点 [6] - 2025年第四季度销售费用率为3.2%，同比下降1.37个百分点；管理费用率为3.33%，同比上升0.27个百分点；研发费用率为0.14%，同比上升0.13个百分点；财务费用率为0.06%，同比下降0.03个百分点 [6] - 单季度净利润率持续环比提升至5.6%，盈利能力不断得到验证 [6] 盈利预测与估值 - 上调2026-2027年营业收入预测至677.52亿元和818.65亿元（原预测为673.65亿元和808.73亿元），同比增长率分别为31.66%和20.83% [7] - 上调2026-2027年归母净利润预测至22.31亿元和28.74亿元（原预测为21.96亿元和27.65亿元），同比增长率分别为65.92%和28.82% [7] - 引入2028年收入/净利润预测为901.85亿元/32.87亿元，同比增长10.16%/14.38% [8] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为11.66元、15.02元和17.18元 [8] - 对应当前股价，2026-2028年预测市盈率（PE）分别为17倍、13倍和11倍 [8] 财务数据摘要 - 公司最新收盘价为192.10元，总市值367亿元，流通市值337亿元 [3] - 52周内最高价/最低价为228.12元/80.55元 [3] - 资产负债率为74.6%，市盈率（PE）为26.30 [3] - 预测数据显示，公司毛利率将从2025年的12.4%稳步提升至2028年的13.7%，净利率将从2.6%提升至3.6% [13] - 净资产收益率（ROE）预计从2025年的90.7%逐步降至2028年的37.9%，总资产周转率从5.95降至3.38 [13] - 资产负债率预计从2025年的74.6%改善至2028年的51.8% [13]