报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 在政策持续发力、行业逐步企稳的背景下，招商蛇口依托央企信用优势，投销稳健，业绩有望逐步修复 [7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入1547.28亿元，同比下降13.53% [7] - 2025年实现归母净利润10.24亿元，同比下降74.65% [7] - 2025年实现扣非净利润1.69亿元，同比下降93.10% [7] - 归母净利润大幅下滑主要原因为：1) 房地产开发业务项目结转规模同比下降，带动收入下滑；2) 基于谨慎性原则计提资产减值损失及信用减值损失合计44.11亿元；3) 投资收益同比减少31.84亿元至7.08亿元；4) 毛利率为13.76%，同比下降0.62个百分点 [7] 销售与市场地位 - 2025年实现签约销售金额1960.09亿元，同比下降10.6%，降幅优于TOP100房企平均降幅（-18.5%），行业排名提升一位至第4位 [7] - 销售均价为2.74万元/平方米，同比上涨16.8% [7] - 在上海、深圳、成都等10个城市实现全口径销售金额排名前三，在全国重点30城中进入当地TOP5的城市共计15个 [7] 投资与拿地策略 - 2025年累计获取43宗地块，总计容建面约440万平方米，总地价约938亿元，拿地强度为47.9%，同比提升25.7个百分点 [7] - 坚持聚焦核心、以销定投的投资策略，在“核心10城”的投资占比接近90%，其中在一线城市的投资额占公司全部投资额的63% [7] 财务状况与融资 - 截至2025年末，剔除预收账款的资产负债率为64.17%、净负债率为72.46%、现金短债比为1.19，三道红线稳居绿档 [7] - 2025年完成120亿元永续债清零，新增公开市场融资179.4亿元，落地经营性物业贷141亿元 [7] - 2025年末综合资金成本为2.74%，较年初下降25个基点 [7] 盈利预测与估值 - 预测2026年至2028年营业总收入分别为1443.28亿元、1508.74亿元、1566.74亿元，同比变化分别为-6.72%、+4.54%、+3.84% [1] - 预测2026年至2028年归母净利润分别为11.33亿元、13.79亿元、19.53亿元，同比变化分别为+10.68%、+21.70%、+41.60% [1] - 预测2026年至2028年每股收益（最新摊薄）分别为0.13元、0.15元、0.22元 [1] - 基于当前股价，对应2026年至2028年市盈率（P/E）分别为75.43倍、61.98倍、43.77倍 [1] - 截至报告日，公司收盘价为9.48元，市净率（P/B）为0.88倍，总市值为854.72亿元 [5]