投资评级与核心观点 - 报告对零跑汽车维持“买入”评级，并给出目标价70.52港币 [1][5][6] 2025财年业绩表现 - 2025年公司实现历史性扭亏为盈，全年营收647.3亿元，同比增长101.3%，归母净利润5.4亿元，而2024年为亏损28.2亿元，符合公司5-10亿元的指引，经调整净利润为10.8亿元 [1][2] - 2025年第四季度业绩强劲，营收210.3亿元，同比增长56%，环比增长8%，归母净利润3.6亿元，同比大幅增长339%，环比增长137% [1] - 盈利能力显著改善，2025年全年毛利率达14.5%，同比提升6.1个百分点，其中第四季度毛利率为15.0%，创下单季新高，主要得益于规模效应、LEAP 3.5架构量产及自研自制深化降本、以及B/C系列车型占比提升优化了产品结构 [1][2] - 2025年全年交付量达59.7万辆，同比增长103.1%，位居中国造车新势力第一 [1][2] - 收入结构方面，汽车及零部件销售收入620.1亿元，同比增长96.0%，服务及其他收入27.2亿元，同比大幅增长413.2%，后者增长主要源于与Stellantis的碳积分转让协议及合作项目收入 [2] 2026年展望与增长驱动力 - 公司计划在2026年密集投放4款新车型（A10、D19、A05、D99），完成对8万至30万元人民币价格区间的全覆盖，以挑战年销百万辆的目标 [1][3] - 智能驾驶方面，公司预计在2026年第二季度推出覆盖全国的城市领航功能，并在年底前完成AI大模型智驾基座搭建，创始人称2026年将是公司智驾全面爆发之年 [3] - 海外业务有望成为第二增长曲线，2025年出口6.7万辆，居新势力第一，截至2026年2月累计出口超10万辆，公司2026年海外销量目标为10-15万辆，计划重点拓展南美及亚太市场 [4] - 本地化生产持续推进，位于西班牙的CKD项目B10预计2026年10月投产，B05预计2027年投产，配套电池包工厂预计2026年7月启动量产 [4] - 对外合作成果显著，与Stellantis的合作已拓展至整车及零部件多领域，与一汽集团达成股权及动力总成合作，且合资公司零跑国际在成立第二年（2025年）已实现年度盈利 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到2026年1-2月实际销量及行业竞争可能加剧，报告下调了未来盈利预测，预计2026至2028年销量分别为91万辆、119万辆、135万辆，营收分别为1099亿元、1447亿元、1640亿元，归母净利润分别为41.98亿元、67.76亿元、81.75亿元 [5][10] - 基于审慎原则，报告给予公司2026年21倍市盈率的估值，低于可比公司IFind一致预期2026年平均26.5倍的市盈率，从而得出70.52港币的目标价 [5][12]