报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][10] - 基于2026年预测EPS 2.09港元，若给予12倍市盈率，对应目标价25.08港元 [10] 报告核心观点 - 2025年公司归母净利润同比增长0.9%至145.2亿港元，拟派息1.1港元/股，分红率40.2% [2][10] - 火电业务盈利因煤价下行显著改善，但新能源业务受电价与利用小时双重承压而利润下滑 [10] - 华润新能源回A上市推进，有望催化公司新能源板块估值修复 [10] - 预计2026年公司归母净利润将同比下降25.3%至108.4亿港元，主要受火电与新能源业务盈利预测下滑影响 [5][10] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业总收入1020.1亿港元，同比下降3.1%；归母净利润145.2亿港元，同比增长0.9% [5][10] - 2026-2028年预测：预计营业总收入分别为936.9亿、945.6亿、968.9亿港元；归母净利润分别为108.4亿、113.7亿、124.5亿港元 [5] - 盈利能力：2025年毛利率为20.04%，预计2026年降至16.42%，随后逐年回升 [11] - 估值水平：当前股价对应2025年市盈率6.94倍，市净率0.90倍；预测2026年市盈率9.29倍，市净率0.85倍 [5][11] 业务板块分析 - 火电业务：2025年核心利润76.4亿港元，同比大幅增加64.7% [10] - 度电净利0.048港元，同比增加0.019港元 [10] - 电价0.386元/度，同比下降0.028元；度电燃料成本0.238元，同比下降0.039元 [10] - 点火价差扩大至0.149元/度，同比增加0.011元/度 [10] - 新能源业务：2025年核心利润76亿港元，同比下降17.6% [10] - 度电净利0.11港元，同比下降0.066港元 [10] - 风电电价0.392元/度，同比下降0.052元；光伏电价0.304元/度，同比下降0.014元 [10] - 2025年新增并网装机13.265吉瓦（风电6.638吉瓦，光伏6.987吉瓦） [10] - 风电利用小时减少24小时至2307小时，光伏利用小时减少119小时至1296小时 [10] 未来展望与测算 - 2026年火电测算：假设电价下降0.03元，煤价下降20元/吨，预计将导致归母净利润减少约28亿港元 [10] - 2026年新能源测算：假设存量电价下降0.025元，新增并网5.5吉瓦，新项目度电净利0.1港元，预计将导致归母净利润合计减少约11亿港元 [10] - 综合预测：预计2026年归母净利润约108.4亿港元，按40%分红率测算，对应股息率约4.3% [10] 市场与估值比较 - 当前市值：约1006.4亿港元，当前股价19.44港元 [7] - 可比公司估值：华润电力2026年预测市盈率9.3倍，高于华能国际（5.2倍），但低于龙源电力（9.0倍）及行业平均（7.1倍） [12] - 估值修复逻辑：A股绿电公司市盈率普遍约15倍，华润新能源回A上市有望推动公司新能源板块估值修复 [10]