证券研究报告 晨会 hyzqdatemark 2026 年 01 月 20 日 | 市场数据 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 指数名称 | | 收盘价 | 涨跌幅 | 年初至今 | | 上证指数 | | 4,113.65 | -0.01% | 2.24% | | 创业板指 | | 3,277.98 | -1.79% | -0.50% | | 沪深 | 300 | 4,718.88 | -0.33% | 0.02% | | 中证 | 1000 | 8,182.75 | -1.00% | 5.53% | | 科创 | 50 | 1,482.99 | -1.58% | 5.67% | | 北证 | 50 | 1,517.60 | -2.00% | 3.49% | 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 源引金融活水 润泽中华大地 投资要点： 资料来源：聚源，华源证券研究所，截至2026年01月20日 华源晨会精粹 20260120 北交所 情绪为核+消费新生，中国情绪经济有望重塑万亿消费生态——北交所新消 费产业研究系列（五）：情绪经济：2024 年中国情 ...

核心观点 - 华源证券维持华润电力“买入”评级 公司2025年前三季度受益于煤价高位回落 火电子公司业绩实现高增长 尽管2026年面临电价下滑与电力现货市场推行等挑战 但公司凭借“重负荷”开发策略、优秀运营能力及新能源机组投产 有望增强业绩韧性 同时 集团“十五五”强调高质量发展 新能源业务分拆上市如成功 将显著缓解资本压力 支撑长期转型 [1] 2025年前三季度业绩分析 - 公司全资子公司华润电力投资有限公司（境内火电平台）2025年前三季度归母净利润同比增长31.71% 较上半年增速3.99%大幅提升 单三季度归母净利润同比增长77.89% [2] - 2025年7-9月火电售电量同比增长4.7% 预计三季度业绩高增主要受益于电量增长 [2] - 2025年秦港动力煤5500大卡均价为697元/吨 同比下降158元/吨 降幅18% 在全年较低的煤价水平下 预期公司2025年业绩平稳落地 [2] - 2025年公司售电量增长主要受益于风电与光伏的装机增长 分电源看 火、风、水、光售电量分别为1578亿千瓦时、437亿千瓦时、21亿千瓦时、132亿千瓦时 分别同比增长1.3%、16.4%、35.9%、55.5% [2] - 全年售电量增量主要在风电与光伏 分别贡献51%、32%的增量 售电量增量或主要系装机增长 [2] 2026年行业与公司面临的挑战 - 在电力供需边际宽松、煤价下跌的情况下 预计多省2026年度电价有所下滑 同时年度交易比例大幅下降 [3] - 2026年度交易电价的下滑或与容量电价提升、现货市场的推广、售电公司的过度竞争三方面非常态因素有关 [3] - 预计在2026年煤价无较大下降空间的情况下 点火价差的下降或致火电利润承压 [3] - 即便政策对存量新能源提供较多保护 但在电力现货市场中 其交易电价与弃电量仍将迎来大考 [3] - 2026年或为电力市场最为混沌的一年 [3] 公司的竞争优势与发展策略 - 公司历史上“重负荷”的开发战略或为其新能源入市提供相对优势 [3] - 公司优秀的管理机制与运营能力或是其穿越周期的重要保障 [3] - 公司2025年有10GW新能源装机目标 预计7GW煤电权益新增装机 结合公司优秀的管理能力 预计新投机组将为公司在行业下行期增强业绩的抵抗力 [4] - 华润集团在“十五五”工作中强调“质”要更高、“量”要再进 全力争取最佳经营业绩 分析认为“质”或优于“量” 并且预计集团将延续其市场化经营基因 [4] 新能源业务分拆上市计划 - 公司新能源业务分拆上市（深交所主板）已于2025年3月受理 2025年4月问询 并于2025年12月更新财务资料 [4] - 本次上市计划募资245亿元支持集团新能源发展 若成功上市 有望明显减轻华润电力资本开支压力 [4]

智通财经APP获悉，华源证券发布研报称，维持华润电力(00836)"买入"评级。华润电力2025年前三季度 受益于煤价高位回落，火电子公司业绩实现高增长。尽管2026年因年度电价下滑与电力现货市场推行等 因素，但公司凭借"重负荷"开发策略、优秀运营能力及新能源机组投产，有望增强业绩韧性。同时，集 团"十五五"强调高质量发展，新能源业务分拆上市如成功，将显著缓解资本压力，支撑长期转型。 华源证券主要观点如下： 公司虽未披露三季报业绩，但根据其全资子公司华润电力投资有限公司(华润电力境内火电平台，2024 年底权益装机占华润电力的67%)2025年前三季度经营情况，前三季度归母净利润同比增长31.71%，较 2025年上半年增速(3.99%)大幅提升;单三季度归母净利润同比增长77.89%。预计三季度业绩高增主要受 益于电量增长，2025年7-9月火电售电量同比增长4.7%。在全年较低的煤价水平下，预期公司2025年业 绩平稳落地。 公司25年10GW新能源装机目标，预计7GW煤电权益新增装机，结合公司优秀的管理能力，预计新投机 组将为公司在行业下行期增强业绩的抵抗力。华润集团在2026年度工作会议中明确，"十五 ...

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告核心观点 - 电力行业方面，2025年中国全社会用电量历史性突破10万亿千瓦时，同比增长5%，其中第二、三产业贡献了近八成的用电增量，高端制造业和数字经济成为新的用电增长引擎 [7][8] - 燃气行业方面，受北半球寒潮影响，欧洲和亚洲天然气价格普遍上涨，主要因供暖需求上升、库存低位及供给波动 [16] - 投资分析覆盖多个子领域，包括火电、水电、核电、绿电、电源装备、气电、天然气、环保等，并推荐了相应板块的标的公司 [2][15][16][38] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：2025年用电平稳增长 三产及居民贡献增量过半 - 2025年全社会用电量达到10.4万亿千瓦时，同比增长5.0% [7] - 第一、二、三产业和城乡居民生活用电量分别同比增长9.9%、3.7%、8.2%和6.3% [7] - 从用电增速贡献度看，第一、二、三产业和居民分别为3%、48%、31%、19%，第二、三产业合计贡献了近八成的用电增量 [7] - 12月单月全社会用电量9080亿千瓦时，同比增长2.8%，其中居民用电同比下降2.2% [7][9] - 高端制造业用电增长显著，2025年新能源车、风电设备制造领域用电量增速分别超过20%和30% [8] - 数字经济带动新增长点，互联网和相关服务业用电量同比增长超30%，充换电产业用电量增速接近50% [8] 2. 燃气：北半球寒潮来袭 欧亚气价普涨 - 截至1月16日，美国Henry Hub现货价格为$3.06/mmBtu，周度环比上涨6.77% [16][17] - 荷兰TTF现货价格为€38.10/MWh，周度环比上涨31.38%；英国NBP现货价格为100.10 pence/therm，周度环比上涨36.47% [16][17] - 东北亚LNG现货价格为$10.1/mmBtu，周度环比上涨6.32%；中国LNG全国出厂价3849元/吨，周度环比上涨1.16% [16][17] - 欧洲天然气库存位于多年低位，寒潮推高供暖需求，叠加美国LNG供给波动，导致欧洲气价大幅上涨 [16] - 美国天然气库存较近5年均值高3.4%，产量维持历史高位，价格呈低位震荡 [19][20] - 东北亚地区气温下降增加现货采购，欧洲气价上涨对全球LNG价格形成支撑 [16][33] 3. 一周行情回顾 - 本期（2026/1/12~2026/1/16）公用事业板块、电力板块、电力设备板块、环保板块相对沪深300指数跑赢，燃气板块相对跑输 [40] 4. 公司及行业动态 - 广西发布绿色矿山建设方案，目标到2028年底大中型矿山90%以上达到绿色标准 [46] - 国家能源局等印发《工业绿色微电网建设与应用指南(2026-2030年)》 [46] - 四川发布关于加强生态环境分区管控的实施意见 [46] - 河北调整2025年集中并网行动到期风电、光伏项目，调整容量为风电275.55万千瓦，光伏63.3万千瓦 [47] - 内蒙古印发单一用户绿电直连项目建设实施方案 [47] - 湖南发布零碳工厂建设方案，提出分阶段建设目标 [47][49] - 多家公司发布重要公告，包括电投产融资产重组、内蒙华电收购风电资产、京能电力发电量数据、长江电力业绩快报等 [50] 5. 重点公司估值表 - 报告列出了公用事业、环保及电力设备重点公司的估值表，包含评级、收盘价、预测每股收益（EPS）、市盈率（PE）和市净率（PB）等数据 [52][53][55][56]

公司运营数据 - 二零二五年十二月，公司附属电厂单月售电量达到21,921,954兆瓦时，同比增长6.6% [1] - 二零二五年全年，公司附属电厂累计售电量达到226,789,826兆瓦时，同比增长7.0% [1] 风电业务表现 - 二零二五年十二月，公司附属风电场单月售电量达到5,361,475兆瓦时，同比大幅增长21.6% [1] - 二零二五年全年，公司附属风电场累计售电量达到53,702,309兆瓦时，同比增长16.4% [1] 光伏业务表现 - 二零二五年十二月，公司附属光伏电站单月售电量达到1,150,980兆瓦时，同比大幅增长58.0% [1] - 二零二五年全年，公司附属光伏电站累计售电量达到13,202,002兆瓦时，同比大幅增长55.5% [1]

2025年附属电厂累计售电量达到2.27亿兆瓦时，同比增加了7.0%，其中，附属风电场累计售电量达到 5370.23万兆瓦时，同比增加了16.4%;附属光伏电站累计售电量达到1320.2万兆瓦时，同比增加了 55.5%。 华润电力(00836)发布公告，2025年12月附属电厂售电量达到2192.2万兆瓦时，同比增加了6.6%，其中， 附属风电场售电量达到536.15万兆瓦时，同比增加了21.6%;附属光伏电站售电量达到115.1万兆瓦时，同 比增加了58.0%。 ...

2025年12月及全年售电量数据 - 2025年12月，公司附属电厂售电量达到2192.2万兆瓦时，同比增长6.6% [1] - 2025年全年，公司附属电厂累计售电量达到2.27亿兆瓦时，同比增长7.0% [1] 风电业务表现 - 2025年12月，附属风电场售电量达到536.15万兆瓦时，同比增长21.6% [1] - 2025年全年，附属风电场累计售电量达到5370.23万兆瓦时，同比增长16.4% [1] 光伏业务表现 - 2025年12月，附属光伏电站售电量达到115.1万兆瓦时，同比增长58.0% [1] - 2025年全年，附属光伏电站累计售电量达到1320.2万兆瓦时，同比增长55.5% [1]

2025年附属电厂累计售电量达到226,789,826兆瓦时，同比增加了7.0%，其中，附属风电场累计售电量 达到53,702,309兆瓦时，同比增加了16.4%；附属光伏电站累计售电量达到13,202,002兆瓦时，同比增加 了55.5%。 格隆汇1月16日丨华润电力(00836.HK)公告，2025年12月附属电厂售电量达到21,921,954兆瓦时，同比增 加了6.6%，其中，附属风电场售电量达到5,361,475兆瓦时，同比增加了21.6%；附属光伏电站售电量达 到1,150,980兆瓦时，同比增加了58.0%。 ...

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性 或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚 賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 於本公告日期，本公司的董事會包括四名執行董事，即史寶峰先生（主席）、王波 先生、宋葵先生及后永傑先生；三名非執行董事，即周波先生、李傳吉先生及 曾俊先生；及七名獨立非執行董事，即楊玉川先生、梁愛詩女士、錢果豐博士、 蘇澤光先生、陳克勤先生、陳勇先生及文頴怡女士。 （根據公司條例在香港註冊成立的有限責任公司） （股份代號：836） 2025年12月電廠售電量數據 所附的新聞稿載列華潤電力控股有限公司（「本公司」）及其附屬公司2025年12 月電廠售電量數據。新聞稿載列的資料可能為股價敏感資料。因此，本公告所 附的新聞稿乃按《證券及期貨條例》第XIVA部發出。新聞稿載列的資料根據內 部管理記錄編製，未經外聘核數師審核或審閱。 本公告乃本公司根據《證券及期貨條例》第XIVA部發出。 本公告載列的資料根據內部管理記錄編製，未經外聘核數師審核或審閱，因此該 等數據僅供投資者參考。 投資者在買賣本公司股份時務必審慎 ...

报告核心观点 - 中电联发布《中国发电企业和世界同类能源企业对标分析报告2025》，从产品卓越、品牌卓著、创新领先、治理现代四个维度，对12家中国和12家世界同类能源企业进行对比分析，总结发展启示并展望未来趋势 [1][3] 对标概况 - 报告选取了12家国内和12家国外共计24家代表性能源企业进行对标 [9] - 国内企业包括中国华能、中国大唐、国家能源集团、国家电投、中国三峡集团、中广核等 [10] - 国外企业包括法国电力、意大利电力、伊维尔德罗拉、美国杜克能源、美国南方电力等 [10] - 对标指标体系包含4个维度的18项量化指标，如发电装机容量、营业收入、非化石能源装机占比、EBITDA、净资产收益率等 [7][8] 整体经营表现 - 截至2024年底，24家对标企业总发电装机容量为26.8亿千瓦，同比增长7.8%，约占全球总装机的27.9% [12] - 2024年，对标企业总发电量为9.08万亿千瓦时，同比增长4.0%，约占全球总发电量的29.0% [12] - 2024年，对标企业总营业收入约9644亿美元，同比增长5.8% [13] - 2024年，对标企业总EBITDA约3126亿美元，同比下降9.0% [13] - 2024年，对标企业平均净资产收益率为10.3%，较上年下降2.4个百分点 [13] - 2024年，对标企业平均资产负债率为69.4%，较上年提高0.5个百分点 [13] - 2024年，对标企业平均全员劳动生产率为27万美元/人，同比增长10.9% [13] 综合实力排名 - 根据综合得分，对标企业被分为三个方阵，第一方阵为综合实力最强的8家企业 [15][16][17] - 第一方阵企业包括：法国电力、国家能源集团、中国三峡集团、中国华能、意大利电力、国家电投、伊维尔德罗拉、中广核 [18] - 法国电力在营业收入（1243亿美元）、资产总额（3823亿美元）、EBITDA（382亿美元）三项指标上排名首位 [19] - 国家能源集团在发电装机容量（35479万千瓦）、发电量（12560亿千瓦时）两项指标上排名首位 [20] - 中国三峡集团的营业现金比率（43.6%）排名首位 [21] - 中广核在非化石能源装机占比（99.6%）、非化石能源发电量占比（99.9%）、科技创新效能指数（8.4）三项指标上排名首位 [26] - 伊维尔德罗拉的海外收入占比（62.0%）排名首位 [25] 中外企业对比分析 - **产品卓越维度**：国内企业发电资产规模优势显著，截至2024年底装机容量达18.6亿千瓦，是国外企业（8.2亿千瓦）的2.3倍，全年新增装机是国内企业的17.6倍 [32] - **产品卓越维度**：2024年国内企业非化石能源装机占比为56.8%，高出国外企业（49.0%）7.8个百分点 [32] - **产品卓越维度**：国外企业海外装机规模优势拉大，2024年海外装机容量达2.8亿千瓦，占比49.6%，新增738万千瓦，增幅是国内企业（新增167万千瓦）的4.4倍 [32] - **品牌卓著维度**：2024年国内外企业营业收入均下降，其中国外企业营收5523亿美元，同比下降13.8%，国内企业营收4122亿美元，同比下降4.3% [34][35] - **品牌卓著维度**：资产总额呈现国内增、国外减的趋势，2024年国内企业资产总额1.77万亿美元，增长6.2%，国外企业资产总额1.71万亿美元，下降1.6% [34][35] - **创新领先维度**：国内外企业均加大技术投入，2024年国内企业技术投入比率为1.0%，国外企业为0.5%，均较上年提高0.1个百分点 [36][37] - **创新领先维度**：国内企业创新驱动更加有力，2024年科技创新效能指数为7.3，高于国外企业的6.5 [36][37] - **治理现代维度**：2024年国内外企业利润水平同步提升，其中国内企业EBITDA为1669亿美元，增长4.8%，国外企业EBITDA为1457亿美元，增长7.0% [38][39] - **治理现代维度**：国外企业运营效率优势拉大，2024年全员劳动生产率为35万美元/人，高于国内企业的22万美元/人 [38][39] - **治理现代维度**：国外企业净资产收益率（13.2%）高于国内企业（8.1%），且资产负债率降幅（下降1.8个百分点）比国内企业（下降0.1个百分点）更明显 [38][39] 国际能源企业发展启示 - **新能源并网与系统安全**：新能源弱支撑加剧电力系统安全风险，2025年西葡大停电事故反映出新能源机组抗扰动能力弱、高渗透率挤压常规机组导致电压支撑不足等问题 [76] - **源网协调发展矛盾**：能源绿色转型中源网发展失调矛盾凸显，国外企业遭遇新能源并网难，例如德国莱茵在美国PJM区域因电网滞后放弃15个合计270万千瓦的太阳能项目 [77] - **核电发展预期提振**：电力需求增长提振全球核电产业发展预期，法国电力规划新建6台EPR-2机组，美国联合能源推进核电机组延寿，韩国电力实现第三代核电技术APR-1400出口 [79] - **资产布局调整**：欧洲跨国企业出于区域避险与资本创效考量，抛售美洲火电资产，例如意大利电力出售秘鲁全部火电资产，伊维尔德罗拉剥离在墨西哥近1000万千瓦气电资产 [80] - **算力供电方案**：美国企业顺应联邦政府导向谋划算力供电，形成“短期气电满足、长期核电保障”路径，例如美国联合能源与微软签署20年购电协议重启核电机组为数据中心供电 [81] 中国发电企业发展展望 - 2026年中国发电企业发展关键词为：能源强国、新能源入市、煤电改造升级、战新产业新场景、“人工智能+” [83] - **能源强国**：增强电力安全、绿色、科技创新能力和国际影响力，支撑年均新增2亿千瓦以上新能源消纳，推动先进核电与煤电技术，加强构网型装备、长时储能等技术攻关 [89] - **新能源入市**：主动适应新能源全面参与电力市场，推动绿电交易向长周期、精细化发展，促进“电-碳-证”多市场协同，引导新能源合理配置新型储能 [89] - **煤电改造升级**：推动新一代煤电关键技术产业化，将煤电低碳化改造作为碳达峰兜底保障，控制减排成本，推动煤电容量电价实施分地区、差异化补偿 [90] - **战新产业新场景**：拓展新能源就地消纳新场景，实施“火电+”综合利用，探索风光氢氨醇一体化利用，有序推进西氢东输，出海参与全球绿色燃料贸易 [90] - **“人工智能+”**：谋划绿电与算力协同规划，打造“人工智能+电力”应用场景，如新能源高精度功率预测平台、电厂数智化升级、源网荷储一体化应用等 [91]