报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 布鲁可2025年实现收入增长与利润扭亏，但利润率短期承压，核心驱动力来自新品放量、SKU快速扩充及海外市场高速增长 [8] - 公司作为拼搭角色类玩具龙头，IP商业化、产品矩阵扩张及海外渠道拓展能力持续兑现，短期利润率扰动后，随着高年龄层产品占比提升、海外收入放量及规模效应释放，盈利能力仍有改善空间 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营业收入29.1亿元（2,913百万元），同比增长30.0%；归母净利润6.3亿元（633.74百万元），同比实现扭亏；Non-GAAP净利润6.8亿元（675百万元），同比增长15.5% [1][8] - 盈利预测：预计2026-2028年营业总收入分别为37.6亿元（3,764百万元）、48.4亿元（4,836百万元）和61.6亿元（6,156百万元），同比增长率分别为29.21%、28.48%和27.29% [1] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为8.1亿元（813.09百万元）、10.7亿元（1,071.89百万元）和14.0亿元（1,401.68百万元）；Non-GAAP净利润分别为8.5亿元（849.56百万元）、11.1亿元（1,106.29百万元）和14.4亿元（1,436.08百万元） [1][8] - 估值指标：当前股价对应2026-2028年PE（Non-GAAP）分别为15.8倍、12.1倍和9.3倍 [1][8] 业务运营分析 - IP与产品矩阵：截至2025年末，已商业化29个IP，在售SKU总数达1447个，2025年内新推出913个SKU [8] - 产品结构：6-16岁核心年龄段仍是收入主力，同时16+产品收入占比从2024年的11.4%提升至2025年的16.7% [8] - 价格带表现：9.9元价格带产品2025年实现收入5.4亿元，销量达1.2亿件，占总收入18.6% [8] 渠道与区域表现 - 渠道收入：2025年线下渠道收入26.6亿元，同比增长27.6%，其中经销渠道收入26.4亿元，同比增长27.8%；线上渠道收入2.5亿元，同比增长62.3%，收入占比提升至8.7% [8] - 区域收入：2025年中国内地收入25.9亿元，同比增长19.2%；海外收入3.2亿元，同比大幅增长396.6%，已成为重要增长极 [8] - 海外市场细分：亚洲（不含中国）和北美分别实现收入1.3亿元和1.5亿元，同比增长238.1%和804.1% [8] 盈利能力与费用 - 毛利率：2025年毛利为13.6亿元，同比增长15.7%，但毛利率同比下降5.8个百分点至46.8%，主要受平价引流产品占比提升及新品模具成本、折旧摊销增加影响 [8] - 费用情况：2025年销售费用3.9亿元，同比增长36.6%；研发费用2.6亿元，同比增长37.3%；行政费用1.0亿元，同比下降78.9%，主要因2024年高基数的一次性股份支付及上市开支 [8] - 预测毛利率：预计2026-2028年毛利率分别为47.0%、48.0%和49.0% [9] 财务状况与比率 - 资产负债：2025年末资产负债率为30.39%，预测2026-2028年将上升至59.62%、59.40%和58.90% [6][9] - 盈利能力比率：2025年ROE为22.09%，预测2026-2028年ROE将维持在22.07%至22.75%之间 [9] - 现金流：2025年经营活动现金流为-14.0亿元（-1,404.57百万元），主要受营运资本变动影响，预测2026年将大幅转正至48.0亿元（4,801.60百万元） [9] 市场数据 - 股价与市值：收盘价61.10港元，港股流通市值约134.0亿港元（13,403.25百万港元） [5] - 估值倍数：市净率（P/B）为4.67倍，每股净资产为11.51元 [5][6]