投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点总结 - 外部舆情利空已落地，2025年业绩阶段性承压，但护肤业务有望于2026年下半年重拾升势，医美业务将构建新的增长曲线 [1][3][4][7] - 公司2025年实现营业收入55.2亿元，同比微降0.4%；归母净利润19.1亿元，同比下降7.2% [3] - 分上下半年看，业绩呈现前高后低态势：上半年营收31.1亿元，同比增长22.5%；归母净利润11.8亿元，同比增长20.2%。下半年营收24.1亿元，同比下降19.8%；归母净利润7.3亿元，同比下降32.1% [3] - 尽管短期承压，但公司有望凭借持续的产品推新和医美业务破局重回增长通道，当前估值具有性价比 [7] 业务与财务表现分析 - 分产品看：2025年专业皮肤护理产品营收55.0亿元，同比微降0.4%。其中，功效性护肤品营收43.4亿元，同比增长0.8%，营收占比提升0.9个百分点至78.6%；医用敷料营收11.6亿元，同比下降4.8%，营收占比下降1.0个百分点至21.0% [4] - 分品牌看：可复美品牌营收44.7亿元，同比下降1.6%，营收占比81.0%，受外部舆情影响承压。可丽金品牌营收9.2亿元，同比增长9.2%，营收占比提升1.4个百分点至16.6% [4] - 分渠道看：DTC线上直销营收34.0亿元，同比下降5.2%；电商平台线上直销营收5.1亿元，同比增长34.8%；线下直销营收2.2亿元，同比增长32.3%；经销营收13.8亿元，同比下降1.5%。达播端收入下滑，但通过强化自营运营，自营端整体收入实现正增长 [5] - 盈利能力：2025年毛利率同比下降1.8个百分点至80.3%，主要因高毛利的医用敷料收入占比下滑。销售费用率同比上升1.0个百分点至37.3%，下半年因加大品牌投入及收入规模下滑，费用率升至41.5% [6] 未来增长驱动 - 护肤业务：2026年计划推出多款新品，包括可复美胶原棒S+新品、焦点系列2款新品，以及吨吨系列、秩序系列和可丽金品牌新品，以优化收入结构，降低对单一产品的依赖 [5][7] - 医美业务：重组胶原蛋白冻干纤维（2025年10月获批）和重组胶原蛋白复合溶液（2026年1月获批）两张三类医疗器械注册证已获批，2026年有望快速向下游机构铺货，直接贡献收入增量，构筑新增长曲线 [7] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年归母净利润预测至20.1亿元和23.7亿元（下调幅度分别为42%和47%），新增2028年预测为27.8亿元 [7] - 预计2025-2027年EPS分别为1.79元、1.88元和2.22元 [7][12] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别约为15倍、14倍和12倍 [7][12] - 预计营业收入将从2025年的55.2亿元（5519百万元）增长至2028年的83.8亿元（8384百万元） [8][12] - 预计归母净利润将从2025年的19.2亿元（1915百万元）增长至2028年的27.8亿元（2781百万元） [8][12]