投资评级与核心观点 - 报告给予VSTECS (856 HK) 买入(BUY) 评级 [1] - 目标价为14.00港元，较当前股价7.88港元有77.7% 的上涨空间 [1][3] - 核心观点：公司FY25业绩稳健，AI计算和自研产品势头强劲，预计在经营杠杆和自研产品收入增长的推动下，FY26-28E净利润复合年增长率(CAGR)可达20%，盈利前景坚实 [1] FY25业绩回顾 - 总收入同比增长10% 至976.26亿港元，基本符合市场预期 [1] - 净利润同比增长29% 至14.355亿港元，超出市场预期5%，主要得益于有效的运营费用控制和高毛利率的自研产品收入贡献增加 [1] - 净利率(NPM) 同比提升0.2个百分点至1.5%，主要因行政管理费用(G&A)同比下降6% 及经营杠杆效应 [8] 业务板块表现与增长动力 - 企业系统/消费电子/云计算收入分别同比增长2%/19%/29% 至535亿/390亿/51亿港元 [8] - 强劲的AI需求驱动计算业务增长：阿里云/华为云/AWS业务收入在FY25分别同比增长38%/25%/120% [8] - 公司通过与海光信息、寒武纪、MetaX等合作，构建了全面的国内计算生态系统，并为国家电网、上海交通大学等实施了关键计算项目 [8] - 东南亚业务收入同比增长17% 至358亿港元，占总收入37%；其中东南亚计算业务收入同比增长30% [8] - 自研产品：公司计划在FY26E将其在自研产品和技术（如智能体AI、大语言模型服务平台、计算运营能力）的研发投资翻倍 [8] - 管理层预计，在技术能力增强和产品线多元化的支持下，自研产品收入在FY26/27/28E将分别同比增长约150%/120%/90% [8] 财务预测更新 - 基于坚实的经营杠杆和自研产品的强劲势头，报告将FY26-27E盈利预测上调11-14% [1] - FY26-28E收入预测分别为1117.45亿、1259.98亿、1407.41亿港元，同比增长14.5%、12.8%、11.7% [2] - FY26-28E净利润预测分别为17.009亿、19.761亿、23.001亿港元，同比增长18.5%、16.2%、16.4% [2] - 报告预测的FY26E每股收益(EPS)为1.23港元，较市场共识的1.02港元高出20.1% [2][10] 估值与股东回报 - 目标价基于12倍FY26E市盈率(PE) 设定，与同业平均估值持平 [1][10][11] - 当前股价对应FY26E市盈率约为6.4倍，估值具有吸引力 [2] - 公司宣布年度股息为6亿港元（每股0.42港元），对应股息收益率约为5% [8]