报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5][6] - 基于DCF估值法，目标价为8.35美元 [5][6][15] 核心观点总结 - 海外业务成为核心增长引擎，规模化放量有望持续对冲国内业务下行压力 [1][2] - 公司账面净现金充裕，显著高于当前市值，回购及分红为股东提供了坚实安全垫，性价比凸显 [1][4] - 国内业务短期承压，但通过精细化运营维稳现金流与盈利，预计下半年降幅有望收窄 [1][3] 财务业绩与预测 - 2025年第四季度业绩：总营收25.76亿元，同比下降2.3%，Non-GAAP归母净利润2.81亿元 [1] - 2025年全年业绩：总营收103.67亿元，同比下降1.9%，Non-GAAP归母净利润9.94亿元，同比下降19.4% [1] - 海外业务表现：25Q4收入6.08亿元，同比增长70.3%；2025年全年收入约20亿元，同比增长70.8%，收入占比从2024年的11.1%提升至2025年的19.3% [1][2] - 国内业务表现：25Q4收入19.68亿元，同比下降13.7%；2025年全年收入83.70亿元，同比下降11.0% [1][3] - 现金流：25Q4经营活动净现金流为5.50亿元 [3] - 盈利预测：预计26-28年Non-GAAP归母净利润为10.67/12.52/13.52亿元，较前次预测上调5%/9%/13% [5][12] - 收入预测：预计26-28年总收入为101.62/101.80/103.84亿元 [10][12] 业务运营分析 - 海外业务增长动力：增长核心来自中东及北非（MENA）地区音视频社交产品、日本AI虚拟陪伴产品表现亮眼，以及通过并购切入欧洲、土耳其及南美市场 [2] - 海外业务展望：公司预计2026年海外收入有望同比提升50%至30亿元，伴随规模提升，MENA区域经营杠杆有望逐步体现 [2] - 国内业务挑战与应对：收入下滑主因行业消费偏好转换及税务新政影响，公司通过优化分成比例、加码AI优化体验、削减低ROI买量、向音视频及社交小游戏等场景转型应对 [3] - 国内业务展望：公司预计2026年国内业务收入同比降中低双位数，上半年降幅较大，下半年随基数走低降幅有望收窄 [3] 财务状况与股东回报 - 现金状况：截至2025年末，公司净现金合计86.7亿元 [4] - 股东回报：宣布派发特别现金股息，每股ADS 0.28美元，合计约4260万美元，叠加剩余回购额度1.07亿美元 [4] - 估值水平：当前市值约9.80亿美元，低于净现金价值 [1][7] 估值与关键假设 - 估值方法：采用DCF估值法，WACC为16.88%，永续增长率为0%，得到目标市值90.4亿元（约13.1亿美元） [15][16] - 关键假设调整：因国内业务供给恢复及海外业务放量，上调26-28年总收入预测；根据产品结构优化及规模效应，上调26-28年毛利率预测至37.00%；因海外业务投入，略微下调所得税率 [12][13]