投资评级与目标价 - 报告维持对公司的“买入”评级 [1] - 报告给出的目标价为23.16港元 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管公司归母净利润因关联方应收账款减值和地产相关业务收缩而大幅下滑，但其核心业务在逆风环境中展现出韧性，核心净利润保持稳定，并通过持续收缩关联方敞口、强化市场拓展能力以及积极回馈股东，为未来独立发展奠定基础 [1] 财务表现与业绩分析 - 2025年公司实现营收372.7亿元，同比增长3%；归母净利润6.9亿元，同比下降39%；核心净利润21.3亿元，同比增长1%，低于报告预期 [1] - 归母净利润下滑主要受关联方应收账款减值和地产相关业务收缩影响，而核心净利润微增得益于循环型业务的韧性和管理提效 [1] - 循环型业务（住宅物管、物业及设施管理）营收和毛利分别同比增长10%和8% [2] - 住宅物管营收同比增长9%，但毛利率同比下降0.7个百分点至11.7% [2] - 物业及设施管理营收同比增长7%，毛利率同比下降0.4个百分点至8.0% [2] - 居住相关资产服务营收同比大幅增长42%，但毛利率同比下降8.7个百分点至20.1% [2] - 公司通过AI提效，推动管理费用率同比下降0.7个百分点至4.7% [2] - 若剔除地产相关业务影响，公司核心净利润同比增长11%至17.1亿元 [2] 关联方风险与独立发展 - 公司持续收缩与关联方万科的交易及应收账款敞口，2025年关联方交易占比同比下降3.5个百分点至6.0%，关联方应收账款同比压降16%至20.6亿元 [3] - 公司展现出强大的市场拓展能力，2025年住宅和商企合约项目年化饱和收入分别净增21.1亿元和20.7亿元，中标率分别达到70%和52% [3] - 强大的市场拓展能力被视为公司彻底走向独立发展的基石 [3] 股东回报 - 2025年公司基于核心净利润的81%进行派息，基于3月20日收盘价的股息率达到9.6% [4] - 2025年公司累计回购1.2亿港元，约占核心净利润的5% [4] - 报告预计，2026年公司可能按照归母净利润的100%进行派息，预计股息率仍能达到5.6% [4] 盈利预测与估值 - 报告下调了公司未来盈利预测，将2026-2027年核心净利润预测调整至21.6亿元和23.3亿元，较前值分别下调20%和23%，并引入2028年预测25.2亿元 [5] - 对应2026-2028年核心每股收益预测分别为1.85元、2.00元和2.16元 [5] - 基于可比公司平均12倍的2026年预测市盈率，考虑到公司业绩和分红受关联方影响较大，报告给予公司小幅估值折价，认为其合理2026年预测市盈率为11倍，据此得出目标价23.16港元 [5] - 根据经营预测表，公司2026年预计营收为395.75亿元，同比增长6.18%；预计调整后归母净利润为21.59亿元，同比增长1.44% [10] 公司基本数据 - 截至2026年3月20日，公司收盘价为17.56港元，市值为205.11亿港元 [7] - 公司52周股价区间为17.14至28.06港元 [7]