投资评级与核心观点 - 报告对国药股份维持“买入”投资评级 [1] - 报告给予公司目标价为人民币34.86元，基于2026年13倍市盈率估值，可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值为12倍 [1][4] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩基本符合预期，尽管部分子公司业绩承压，但母公司业绩稳健增长，现金流改善，基本业务稳固，精麻药业务快速增长，北京分销业务稳健，长期增长逻辑稳健 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入524.68亿元，同比增长3.7%；归母净利润19.97亿元，同比下降0.2%；扣非归母净利润19.71亿元，同比下降1.3% [1] - 2025年第四季度，公司实现营业收入130.87亿元，同比增长4.1%；归母净利润5.04亿元，同比下降2.8% [1] - 2025年公司毛利率为6.59%，同比下降0.51个百分点，主要由于毛利率较高的工业业务收入占比降低，以及批发业务受集采控费影响 [3] - 2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.38%/0.89%/0.13%/-0.04%，同比分别下降0.21/0.03/0.01/0.09个百分点 [3] - 2025年公司经营性现金流净额达20.06亿元，同比增长20.9%，现金流大幅改善 [3] 主要业务板块与子公司表现 - 北京分销业务保持稳健，麻精药业务收入保持快速增长 [1] - 部分子公司业绩因集采及市场竞争加剧等因素承压，其中国瑞药业2025年净亏损0.45亿元，净利润同比下降240%，拖累整体归母净利润表现 [1][2] - 主要子公司2025年业绩： - 国控北京：收入149.45亿元，同比+1.1%；净利润3.59亿元，同比+0.6% [2] - 北京华鸿：收入60.45亿元，同比-3.8%；净利润0.82亿元，同比+1.6% [2] - 北京康辰：收入36.03亿元，同比+1.2%；净利润1.02亿元，同比+3.3% [2] - 天星普信：收入52.70亿元，同比-3.6%；净利润0.76亿元，同比-17.8% [2] - 国药前景：收入1.58亿元，同比-2.6%；净利润0.76亿元，同比+1.7% [2] - 2025年公司对联营企业投资收益为5.47亿元，同比增长6.2% [2] - 按母公司报表计算，2025年母公司净利润为18.19亿元，同比增长17.2%；若剔除投资收益影响，母公司净利润为12.72亿元（同比+22.6%），公司归母净利润为14.50亿元（同比-2.4%） [2] 未来盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为20.2亿元、20.8亿元、21.4亿元，同比增速分别为+1.3%、+2.6%、+2.9% [4] - 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.68元、2.75元、2.83元 [4] - 上述预测相比之前的2026-2027年预测值分别下调了4.5%和6.4%，主要基于下调部分子公司业务收入增速及产品销售业务毛利率预期 [4] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为546.19亿元、567.83亿元、589.82亿元，同比增速分别为4.10%、3.96%、3.87% [9] - 截至2026年3月20日，公司收盘价为29.41元，总市值为221.90亿元，对应2025年市盈率为11.11倍 [6][9] 公司优势与投资逻辑 - 公司精麻药分销市场占有率领先，北京地区普药配送业务稳固 [4] - 母公司业绩及对联营企业的投资收益均保持稳定增长 [4] - 报告认为，短期内的子公司业绩波动不影响公司的长期增长逻辑 [4]