投资评级与核心观点 - 报告维持汤臣倍健“买入”投资评级 [1] - 报告给予公司目标价12.71元人民币 [1][4] - 核心观点：2025年第四季度收入增速在蛋白粉、健力多等大单品换新以及新品推广带动下维持了自第三季度以来的修复态势，公司提出2026-2028年目标全渠道全面跑赢主要行业/品类增速，以高阶新品为抓手，看好公司收入恢复增长态势 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入62.7亿元，同比下滑8.4%；实现归母净利润7.8亿元，同比增长19.8%；扣非净利润6.9亿元，同比增长9.5% [1] - 2025年第四季度实现营业收入13.5亿元，同比增长22.2%；归母净利润/扣非净利润分别为-1.3亿元/-1.4亿元，较2024年同期（-2.2亿元/-1.8亿元）亏损有所收窄 [1] - 2025年全年毛利率同比提升1.2个百分点至67.9%，其中第四季度毛利率同比大幅提升5.2个百分点 [3] - 2025年销售费用率同比下降1.5个百分点至42.8%，但第四季度因人员薪酬奖励集中计提及新品推广费用增加，销售费用率同比上升7.6个百分点 [3] - 2025年归母净利率同比提升2.9个百分点至12.5% [3] 分品牌与分渠道表现 - 分品牌看，2025年主品牌“汤臣倍健”营收33.5亿元，同比下滑10.4%；“健力多”营收7.3亿元，同比下滑10.0%；“Life-Space”国内产品营收2.1亿元，同比下滑31.8%；境外LSG营收9.3亿元，同比增长16.4% [2] - 2025年第四季度，主品牌“汤臣倍健”和“健力多”收入分别同比增长23.9%和39.1%，呈现显著修复 [2] - 2025年公司新品收入占比约20% [2] - 分渠道看，2025年线下渠道营收28.2亿元，同比下滑17.4%；线上渠道营收33.7亿元，同比增长0.3% [2] - 2025年第四季度，线下/线上渠道营收分别同比增长15.5%和26.6% [2] - 线上渠道因提质增效和高阶产品导入，2025年毛利率同比提升6.3个百分点至76.3% [3] 未来展望与公司战略 - 公司提出2026-2028年目标为全渠道全面跑赢主要行业/品类增速 [1] - 未来将重点聚焦跨境电商、兴趣电商、线下商超等高增长渠道 [1] - 公司计划以高阶新品为抓手，增加营销费用投放，2026年目标收入实现双位数增长 [1] - 报告预计公司2026-2028年营业收入分别为69.17亿元、75.88亿元和83.24亿元，同比增速分别为10.40%、9.70%和9.70% [9] 盈利预测与估值调整 - 报告预计公司2026-2027年每股收益（EPS）分别为0.41元和0.45元，较前次预测下调27%和34%，并引入2028年EPS预测0.49元 [4] - 盈利预测调整主要因公司以收入增长为导向，聚焦跨境/兴趣电商渠道，预计份额提升和线上渠道扩张将带来营销费用投放增加，因此上调了收入增速预测和销售费用率预测 [4][16] - 估值方面，参考可比公司2026年31倍市盈率（PE），给予公司2026年31倍目标PE，对应目标价12.71元 [4] - 可比公司2026年PE平均值和中间值分别为31倍和30倍 [15]