报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公司作为我国重组胶原蛋白领域龙头，护肤领域品牌力和产品力基本盘稳固[8] - 医美领域两款新品获批上市，有望打开成长新空间[1][8] - 2025年下半年业绩因行业竞争加剧及短期舆论冲击而承压，但长期龙头地位突出，期待2026年业绩逐渐回暖[8] 2025年业绩回顾 - 2025年公司实现营业总收入55.2亿元（5,519百万元），同比微降0.4%[1][8] - 2025年实现归母净利润19.15亿元（1,915百万元），同比下降7.2%[1][8] - 2025年下半年（H2）业绩下滑明显，营收24.1亿元，同比下降20.0%，归母净利润7.35亿元，同比下降32.0%[8] - 2025年普通股息+特别股息共每股1.21元，分红比例63%，较2024年的60%进一步提升[8] 分品牌表现 - 可复美：2025年实现收入44.7亿元，同比下降1.6%，占总收入81.0%[8] - 2025年下半年收入19.3亿元，同比下降22.0%，短期承压[8] - 焦点面霜持续放量，新品胶原棒2.0成功迭代[8] - 可丽金：2025年实现收入9.2亿元，同比增长9.2%，占总收入16.6%[8] - 2025年下半年收入4.2亿元，同比下降7.3%[8] - 逆势增长，大膜王3.0迭代升级成功[8] 分品类表现 - 功效性护肤品：2025年实现收入43.4亿元，同比增长0.8%，占总收入78.6%[8] - 医用敷料：2025年实现收入11.6亿元，同比下降4.8%，占总收入21.0%[8] - 收入下降主要系公司主动加强渠道销售管控以维护价格体系[8] 分渠道表现 - 直销渠道：2025年实现收入41.35亿元，同比基本持平（+0.02%），占总收入74.9%[8] - DTC店铺：收入34.02亿元，同比下降5.2%[8] - 平台电商：收入5.09亿元，同比增长34.8%，增速亮眼[8] - 线下直销：收入2.25亿元，同比增长32.2%[8] - 经销渠道：2025年实现收入13.83亿元，同比下降1.5%，占总收入25.1%[8] - 线下覆盖：截至2025年末，产品进入约1,700家公立医院、约3,000家私立医院和诊所、超过13万家连锁药房门店和约6,000家CS/KA门店[8] - 品牌门店：在全国范围开设32家可复美品牌门店[8] 盈利能力分析 - 毛利率：2025年为80.4%，同比下降1.7个百分点，主要因产品结构变化、物流包装升级及新厂房投产成本增加[8] - 费用率： - 销售及经销开支率为37.2%，同比上升0.9个百分点[8] - 行政开支率为3.1%，同比上升0.4个百分点[8] - 研发费用率为1.6%，同比下降0.3个百分点[8] - 净利率：2025年归母净利率为34.7%，同比下降2.5个百分点[8] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业总收入分别为60.3亿元、69.2亿元、82.9亿元，同比增速分别为9.35%、14.64%、19.87%[1] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为19.8亿元、22.7亿元、26.6亿元，同比增速分别为3.32%、14.75%、17.07%[1][8] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年最新摊薄EPS分别为1.85元、2.12元、2.48元[1] - 市盈率（P/E）：基于当前股价，对应2026-2028年P/E分别为14.70倍、12.81倍、10.94倍[1] - 市净率（P/B）：报告发布时市净率为2.92倍[6]，预测2026-2028年P/B分别为2.45倍、2.06倍、1.74倍[9] 关键财务数据（截至报告时点） - 股价：收盘价30.70港元[6] - 市值：港股流通市值约289.05亿港元（28,905.24百万港元）[6] - 每股净资产：9.26元[7] - 资产负债率：8.46%[7]