报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4][6] - 目标价为人民币167.3元 [4][6] 核心观点 - 报告认为，公司“处理+连接”产品矩阵不断完善，开发者生态加速扩张，有望充分受益于快速发展的多元化AI端侧需求，业绩保持稳健增长 [1] - 尽管因上游成本、研发投入及股权激励费用等因素略下调短期盈利预测，但看好公司以软硬件一体化为客户提供智能物联网落地方案，有望充分受益端侧AI时代新机遇 [4] 2025年业绩回顾 - 2025年公司实现营收25.65亿元，同比增长27.82%；归母净利润为4.98亿元，同比增长46.72%，基本符合预期 [1] - 第四季度营收6.53亿元，同比增长19.38%，环比下降2.10%；归母净利润1.21亿元，同比增长37.26%，环比增长4.83% [1] - 智能家居仍是主要收入来源，但工业控制、医疗、能源、工具设备等非智能家居领域呈现更高增速 [2] - 2025年收入增量主要来源于2024/2025年新增客户贡献 [2] - 产品结构稳定，芯片/模组及开发套件收入占比分别为38.2%/61.2% [2] - 2025年综合毛利率达46.63%，同比提升2.72个百分点，主要受益于产品组合优化及云服务软件收费加入硬件定价 [2] - 模组及开发套件毛利率提升6.49个百分点至45.4%，芯片毛利率为48.5%，同比下降3个百分点 [2] - 研发费用增长23%，但研发费用率同比下降0.91个百分点至23.52% [2] - 归母净利率达19.41%，同比提升2.5个百分点 [2] 2026年及未来展望 - 物联网产业进入以功能能力提升为核心驱动力的新一轮长期技术升级周期 [3] - ESP8266/ESP32等老产品生命周期延长，持续贡献稳定收入 [3] - C2/C3/C6/S3系列产品将保持高速增长，双频Wi-Fi 6 C5产品助力切入高带宽、高端消费电子市场 [3] - 高性能SoC P4及面向低功耗应用的C61等新产品将陆续起量 [3] - 公司首款支持Wi-Fi 6E的无线通信芯片已于2025年6月完成工程样片测试，2026年有望实现量产，助力进入智能网关等新市场 [3] 盈利预测与估值 - 略下调2026/2027年收入预测至32.14亿元/41.13亿元（较前值下调4.12%/3.47%） [4] - 下调2026/2027年归母净利润预测至5.99亿元/7.77亿元（较前值下调15.21%/14.83%） [4] - 新增2028年营收/归母净利润预测为53.47亿元/10.71亿元，同比增长30%/38% [4] - 给予公司46.6倍2026年市盈率（前值47.1倍），目标价167.3元（前值199.20元） [4] - 基于Wind可比公司一致预期，行业平均市盈率为46.6倍（2026年预期） [4][13] 财务与估值数据摘要 - 截至2026年3月20日，公司收盘价为142.99元，市值为239亿元 [6] - 2025年每股收益（最新摊薄）为2.98元，2026-2028年预测值分别为3.59元、4.65元、6.41元 [9] - 2025年净资产收益率为15.07%，2026-2028年预测值分别为12.59%、14.26%、16.81% [9] - 基于2026年3月20日收盘价，2025年市盈率为48.01倍，2026-2028年预测市盈率分别为39.88倍、30.77倍、22.31倍 [9]