投资评级与核心观点 - 报告对重庆啤酒(600132)给予“买入”评级 [1] - 报告核心观点：公司2025年稳健收官，销量表现优于行业，成本红利增厚毛利，并通过产品与渠道创新开拓第二增长曲线，2026年新品开拓值得期待 [1][3][5] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入147.22亿元，同比增长0.53% [2] - 2025年实现归母净利润12.31亿元，同比增长10.43% [2] - 2025年第四季度实现营业收入16.63亿元，同比增长5.15%，归母净利润为-0.10亿元，同比减亏 [2] - 2025年扣非归母净利润为11.88亿元，同比下降2.78% [2] 销量与收入结构分析 - 2025年实现销量299.52万吨，同比增长0.68%，吨价为4915元/吨，同比微降0.15% [3] - 在2025年全国啤酒行业产量累计同比下降1.1%的背景下，公司销量表现优于行业 [3] - 分档次看，高档/主流/经济产品收入分别为87.80亿元/51.89亿元/3.29亿元，同比分别增长2.19%/下降1.03%/下降1.80%，高档产品增长有韧性 [3] - 分地区看，西北区/中区/南区收入分别为40.26亿元/58.84亿元/43.88亿元，同比分别增长3.65%/下降1.43%/增长1.67%，西北区域表现领跑全国 [3] 盈利能力与成本费用 - 2025年整体毛利率为52.03%，同比提升2.32个百分点，主要受益于原料、包材等成本下行 [4] - 2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.04%/4.06%/0.11%/-0.10%，同比分别变动+0.35/+0.68/-0.08/+0.09个百分点，费用投放保持稳健 [4] - 2025年所得税率为23.50%，同比上升1.20个百分点，对利润有所扰动 [4] - 2025年归母净利润率为8.36%，同比提升0.76个百分点 [4] 产品与渠道发展战略 - 产品端：持续优化高端产品矩阵，推出乌苏秘酿、1664限定款等新品，并发力1L装罐装产品适配非现饮渠道 [5] - 产品端：布局天山鲜果庄园汽水、电持能量饮料等非啤酒品类，依托现有渠道优势培育第二增长曲线 [5] - 渠道端：巩固现饮渠道，大力拓展非现饮渠道，加码即时零售O2O、电商、零食折扣店、仓储会员店等新业态，推进1L装罐装产品渠道渗透 [5] - 渠道端：通过定制化营销与数字化工具提升终端运营效率，挖掘市场增量 [5] 未来盈利预测与估值 - 上调2026-2027年营业收入预测至151.64亿元/154.67亿元，新增2028年营业收入预测158.69亿元 [6] - 上调2026-2027年每股收益(EPS)预测至2.78元/2.92元，新增2028年EPS预测3.03元 [6] - 以2026年3月20日收盘价57.18元计算，对应2026-2028年市盈率(PE)分别为21倍/20倍/19倍 [6] - 根据盈利预测表，预计2026-2028年归母净利润分别为13.45亿元/14.11亿元/14.68亿元，同比增长率分别为9.2%/4.9%/4.0% [8] - 预计2026-2028年毛利率将维持在50.9%至51.2%之间 [8]