报告投资评级 - 评级：增持（维持）[4] 报告核心观点 - 负债成本优化与零售资产质量改善驱动业绩筑底，零售信贷收缩压力接近尾声，净息差压力边际缓和[7] - 中长期看，集团综合金融优势与零售转型深化有望重塑增长动能[7] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：全年实现营业收入1314.42亿元，同比下降10.4%；实现归母净利润426.33亿元，同比下降4.21%[6] - 收入拆分： - 利息净收入880.21亿元，同比下降5.79%，但环比改善2.46个百分点[6] - 净手续费收入238.94亿元，同比下降0.90%，基本保持平稳[6] - 净其他非息收入195.27亿元，同比下降33.03%，主要因4Q24债券牛市导致高基数[6] - 盈利预测调整：调整2026-2027年归母净利润预测至429.21亿元和436.91亿元（前值分别为461.97亿元和479.96亿元），并引入2028年预测值451.39亿元[6][7] - 未来增长预测： - 营业收入：预计2026E至2028E分别为1311.91亿元、1341.51亿元、1376.25亿元，增长率分别为-0.2%、2.3%、2.6%[4] - 归母净利润：预计2026E至2028E分别为429.21亿元、436.91亿元、451.39亿元，增长率分别为0.7%、1.8%、3.3%[4] - 盈利能力指标：预计净资产收益率(ROAE)将从2025A的9.73%逐步降至2028E的8.48%[4] 息差与资产负债分析 - 净息差：4Q25单季年化净息差为1.71%，环比3Q25下降4个基点[6] - 资产端收益率：4Q25单季年化生息资产收益率为3.18%，环比下降16个基点，其中贷款收益率为3.71%[6] - 负债端成本：4Q25单季年化计息负债成本率为1.48%，环比下降10个基点，其中存款成本率为1.53%[6] - 存贷利差：4Q25存贷利差为2.18%，较1H25下降5个基点[6] - 未来息差预测：预计净息差将从2025A的1.53%微降至2028E的1.48%[24] 信贷业务结构 - 贷款总额：截至25年末为3.39万亿元，同比增长0.5%，增速环比下降0.52个百分点，主要受票据压降影响[6] - 对公贷款：25年末企业贷款（含票据）为1.66万亿元，同比增长3.52%，占总贷款49.06%[6] - 企业一般贷款同比增长9.21%[6] - 票据融资同比下降39.99%[6] - 前三大贷款行业为社会服务、科技、文化、卫生业（占比12.83%），制造业（占比6.74%），房地产业（占比6.20%）[6] - 零售贷款：25年末规模为1.73万亿元，同比下降2.26%，但降幅环比收窄0.99个百分点，较上年末收窄8.39个百分点，显示收缩压力接近尾声[6] - 细分产品增速变化（环比1H25）：信用卡+9.37个百分点、消费贷+3.78个百分点、按揭-4.02个百分点、经营贷-0.10个百分点[6] 存款业务结构 - 存款总额：截至25年末为3.58万亿元，同比增长1.39%[6] - 客户结构：企业存款同比增长2.17%，个人存款同比基本持平（+0.02%），占总存款比例分别为64.06%和35.94%[6] - 期限结构：定期存款同比增长0.46%，活期存款同比增长3.21%，定存增速较1H25下降2.0个百分点[6] 资产质量 - 整体不良率：4Q25银行不良贷款率为1.05%，环比持平[6] - 对公与零售不良率：企业贷款不良率为0.93%，较1H25上升0.02个百分点；零售贷款不良率为1.23%，较1H25下降0.04个百分点，持续改善[6] - 零售细分不良率（较1H25变动）：按揭0.28%（持平）、信用卡2.24%（-0.06个百分点）、消费贷1.12%（-0.25个百分点）、经营贷1.17%（+0.12个百分点）[6] - 拨备水平：4Q25拨备覆盖率为220.88%，拨贷比为2.33%，分别环比下降8.72和0.08个百分点[6] - 未来资产质量预测：预计不良率在2026E-2028E维持在1.06%-1.07%左右，拨备覆盖率预计从2025A的221.90%逐步降至2028E的178.30%[24] 分红与估值 - 2025年分红：现金分红总额115.66亿元，每10股派发现金股利5.96元，占归母净利润比例为28.83%，较24年提升0.51个百分点[6] - 估值水平： - 基于2026年3月20日收盘价10.77元[4] - 预计2026E、2027E、2028E的市净率(PB)分别为0.43倍、0.41倍、0.38倍[7] - 预计2026E、2027E、2028E的市盈率(PE)分别为4.87倍、4.79倍、4.62倍[4]