投资评级与目标价 - 报告给予药明合联“买入”评级 目标价为82.00港元 较当前股价56.15港元有46.0%的上涨空间 [3] - 基于DCF估值模型得出目标价 关键假设为加权平均资本成本9.67%和永续增长率2.00% [11] 核心财务表现与预测 - 2025年业绩强劲 营收同比增长46.7%至59.44亿元人民币 调整后归母净利润同比增长69.9%至15.59亿元人民币 营收略超预期0.6% 净利润略低于预期1.6% [1] - 截至2025年末 未完成订单总额同比激增50.3%至14.9亿美元 年内新签订单同比增长41%至13.3亿美元 增长势头强劲 [1] - 管理层预计 受强劲订单推动 2026年营收（以美元计）将同比增长超40% 毛利率预计至少与2025年持平 [1] - 报告预测公司2026E/2027E/2028E营收将分别同比增长36.2%/31.7%/29.9%至80.96亿/106.64亿/138.56亿元人民币 调整后净利润将分别同比增长34.5%/31.7%/32.5%至20.96亿/27.61亿/36.58亿元人民币 [2][8] - 报告预测的2026-2028年调整后每股收益分别为1.54元、2.03元、2.69元人民币 低于市场一致预期的1.74元、2.33元、3.05元人民币 [2][10] 业务运营亮点 - 偶联药物研发与生产需求势头强劲 2025年新签70个iCMC项目创纪录 同比增长32% 其中22个项目为外部转入 凸显了客户信任与全球XDC CDMO行业竞争力 [8] - 新分子类型XDC项目占新签项目近50% 表明公司在偶联药物前沿领域扮演积极角色 [8] - 2025年PPQ（工艺性能确认）项目数量飙升125%至18个 预示着近期商业化业务的巨大潜力 [8] - 管理层预计到2030年 总营收的20%将来自新分子类型XDC项目 另外20%将来自商业化阶段项目 [8] 产能扩张与资本开支 - 公司正持续加强全球制造网络 2026年1月宣布收购BioDlink 此举将快速提升其ADC药物原液和制剂产能 例如BioDlink年制剂产能800万瓶 略超公司当前最大制剂工厂DP3的700万瓶年产能 [8] - 国内方面 公司正在江阴建设新的有效载荷-连接子生产基地 规划产能是现有无锡基地的5倍 [8] - 国际方面 新加坡基地预计在2026年上半年获得GMP放行 美国基地目前处于选址阶段 [8] - 公司计划在2026年至2030年间总投资80亿元人民币用于资本开支 其中2026年资本开支预计达31亿元人民币 同比大幅增长158% 其中16.8亿元人民币专门用于BioDlink设施以确保顺利整合与卓越运营 [8] 估值与市场数据 - 公司当前市值约为706.36亿港元 过去1个月、3个月、6个月的股价绝对回报分别为-13.0%、-10.9%、-26.0% [4][5] - 基于报告预测 公司2025年调整后市盈率为42.1倍 预计2026E-2028E将分别降至32.1倍、24.3倍、18.4倍 [2] - 主要股东为药明生物（持股50.5%）和药明康德（持股18.6%） [5]