投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][3][5][20] 核心观点 - 公司是全球铝产业链头部企业，将充分享受铝价上涨带来的利润弹性，预计2026年将迎来利润释放年 [2][3][14][20] - 全球铝行业供给端脆弱，支撑行业高景气度：中国电解铝开工率近100%，缺乏弹性；中东局势及莫桑比克Mozal铝厂停产导致全球产能缩减约1.5%；几内亚可能控制铝土矿出口，中国对其依存度近50%，可能抬升产业链价值 [2][14][16] - 公司通过重大资产重组，于2025年12月31日完成收购宏拓实业100%股权，使其成为全资子公司 [1][7] 2025年业绩回顾 - 2025年实现营业收入1567亿元，同比增长4.25%；归母净利润178.6亿元，同比增长3.7%；经营性净现金流240亿元，同比下降5.1%；加权平均净资产收益率达34.6% [1][6] - 2025年第四季度归母净利润40.2亿元，环比减少10亿元，主要因：氧化铝价格环比大幅下跌近400元/吨，影响公司外售的600多万吨氧化铝；预焙阳极价格环比上涨400元/吨，导致吨铝成本增加近200元/吨；云南枯水期电价较高；以及资产减值损失 [1][6] - 公司实施重组后特别分红，每10股派发现金股利2.50元（含税），合计派发现金股利32.6亿元 [1][6] - 新并入的全资子公司宏拓实业2025年净利润为263亿元 [1][7] 盈利预测与财务指标 - 关键假设：预测2026-2028年铝价均为23500元/吨（前值22500元/吨），氧化铝价格2700元/吨，预焙阳极价格5500元/吨（前值5000元/吨），云南电费含税0.44元/度，山东外购电不含税0.5元/度 [3][20] - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为1879亿元、1882亿元、1884亿元，同比增速分别为19.9%、0.1%、0.1% [3][4][20] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为332.2亿元、341.3亿元、345.5亿元（原预测值分别为193.1亿元、292.1亿元、303.9亿元），年增速分别为86.0%、2.7%、1.3% [3][4][20] - 每股收益与估值：预计2026-2028年每股收益分别为2.55元、2.62元、2.65元，对应市盈率（PE）倍数分别为10.0倍、9.8倍、9.7倍 [3][4][20] - 盈利能力指标：预计2026-2028年EBIT Margin分别为24.1%、24.4%、24.4%；净资产收益率（ROE）分别为63.6%、57.8%、52.4% [4] 敏感性分析与业务优势 - 对铝价高度敏感：公司电解铝权益产能达646万吨，仅次于中国铝业。就2026年而言，铝价每上涨1000元/吨，公司归母净利润增加44亿元 [17] - 氧化铝业务具竞争力：公司氧化铝产能1900万吨，在满足自用后每年外售600多万吨，是氧化铝涨价受益标的。氧化铝价格每上涨100元/吨，公司归母净利润增加4亿元。其氧化铝成本处于行业最低一档 [17] - 受能源成本影响显著：公司是能源价格敏感型企业。预焙阳极价格每上涨500元/吨，公司归母净利润减少9亿元；山东电费每上涨0.01元/度，公司归母净利润减少4亿元 [18]