报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 同程旅行2025年第四季度营收及经调净利润略超预期，核心在线旅行社业务快速增长，酒管业务成为重要增长引擎，公司利润率显著提升 [7] - 公司积极运营微信流量，国内出行维持高景气，跨境旅游高增速，酒管业务有望打造第二增长曲线，因此维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现总结 - 2025年全年业绩：营业总收入为194.0亿元，同比增长11.9%；归母净利润为23.7亿元，同比增长20.1%；经调整净利润为34.0亿元，同比增长22.2% [1][7] - 2025年第四季度业绩：营收为48.40亿元，同比增长14.2%；经调净利润为7.80亿元，同比增长18.1%，略超业绩指引上沿 [7] 分业务表现 - 核心在线旅行社业务：2025年第四季度收入同比增长17.5%至40.62亿元 [7] - 住宿预订收入13.10亿元，同比增长15.4% [7] - 交通票务收入18.36亿元，同比增长6.5% [7] - 其他业务收入9.17亿元，同比增长53.0%，高增长主要得益于万达酒管并表和艺龙酒管的快速扩张 [7] - 度假业务：2025年第四季度收入同比微降0.3%至7.78亿元，主要受东南亚及日本旅游需求疲弱拖累 [7] 盈利能力分析 - 毛利率提升：2025年第四季度毛利率为65.8%，同比提升2.3个百分点 [7] - 费用率变化：2025年第四季度销售费用率为32.5%，同比上升1.7个百分点；管理费用率为8.0%，同比下降0.5个百分点 [7] - 净利率提升：2025年第四季度经调整净利率为16.1%，同比提升1.0个百分点 [7] 财务预测与估值 - 盈利预测调整：因收购万达酒管公司，微调2026年、2027年并新增2028年盈利预测 [7] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为31.7亿元、35.4亿元、39.6亿元，同比增长率分别为33.85%、11.48%、11.83% [1][7] - 经调整净利润预测：预计2026-2028年经调整净利润分别为40.4亿元、45.6亿元、51.6亿元 [7] - 估值水平：基于最新摊薄每股收益，对应2026-2028年市盈率分别为12.24倍、10.98倍、9.82倍；基于经调整净利润，对应Non-GAAP市盈率分别为10倍、9倍、8倍 [1][7] 关键财务比率预测 - 盈利能力：预计2026-2028年销售净利率分别为14.48%、14.47%、14.69%；净资产收益率分别为12.36%、12.12%、11.95% [8] - 增长性：预计2026-2028年营业总收入增长率分别为12.99%、11.62%、10.12% [1][8] - 财务结构：预计2026-2028年资产负债率分别为41.38%、38.70%、36.42%，呈下降趋势 [8]