报告投资评级 - 投资评级：买入（维持） [1] - 目标价：11.57港元 [1] - 当前价：8.70港元 [1] 核心观点与业绩概览 - 核心观点：公司凭借“云算 AI 融合全栈生态”与“国产+海外”双轨算力驱动，业绩实现高速增长 [1] - 2025年业绩：实现营收 976.3亿港元，同比增长9.6%；实现归母净利润 13.5亿港元，同比增长28.7% [7] - 未来三年盈利预测：预计2026-2028年归母净利润年复合增速为18.6%，分别达到16.6亿港元（+22.9%）、19.6亿港元（+17.8%）、22.6亿港元（+15.4%） [7][9] - 估值基础：基于公司云计算及AI业务的快速增长、东南亚市场的持续提振，给予公司2026年10倍PE估值，对应目标价11.57港元 [7][10] 分业务表现与增长动力 - 三大业务均实现增长[7]： - 云计算业务：收入50.8亿港元，同比大幅增长29.1%，增速最为强劲 [7] - 消费电子业务：收入390.1亿港元，同比增长18.9% [7] - 企业系统业务：收入535.3亿港元，同比增长2.3% [7] - 云计算与AI全栈布局：公司与亚马逊AWS、阿里云、华为云等大厂深度合作，2025年AWS业务同比+120%，阿里云业务同比+38%，华为云业务同比+25%[7]。公司致力于提供覆盖算力调度、云管理、基础模型及智能应用的全栈AI产品及解决方案，并推出自研的VClaw智能助手，标志其向AI服务方案商跨越 [7] - 双轨算力生态驱动：[7] - 国内算力业务：收入同比+27%，成功落地国家电网算力集采、交大人工智能产教融合及智算平台等多个重点项目，与华为鲲鹏生态合作伙伴保持高速增长 - 海外算力业务：收入同比+30%，助力多个AI算力中心及重点项目在东南亚落地，为英伟达构建本地AI生态提供关键支撑；VMware相关业务同比+120% - 东南亚市场表现突出：2025年东南亚市场实现收入357.5亿港元，同比增长16.6%，占总收入比重提升至37% [7] 财务预测与业务展望 - 未来三年营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为1101.7亿港元（+12.9%）、1225.2亿港元（+11.2%）和1342.2亿港元（+9.6%） [9] - 分业务收入预测关键假设：[8][9] - 企业系统业务：未来三年复合增速13%，预计2026年收入621.0亿港元（+16.0%） - 消费电子业务：未来三年复合增速4%，预计2026年收入409.6亿港元（+5.0%） - 云计算业务：未来三年复合增长率37%左右，预计2026年收入71.1亿港元（+40.0%） - 盈利能力与效率：公司运营效率持续优化，2025年库存天数从48天降至45天，应收账款天数从72天降至69天，营运周转天数从52天降至46天；净负债率为0.09，处于健康水平 [7] - 关键财务比率预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.16港元、1.36港元、1.57港元；净资产收益率（ROE）分别为14.09%、14.23%、14.11% [2][9] 估值比较 - 可比公司估值：选取IT分销领域3家可比公司，其2026年平均PE为21倍 [10][11] - 公司估值水平：报告给予公司2026年10倍PE估值，低于行业平均。公司当前股价对应2026年预测PE为7.52倍，2025年历史PE为9.23倍 [2][10][11]