投资评级与核心观点 - 报告维持海底捞“买入”评级，目标价为20.92港币 [1] - 报告核心观点：公司正积极推进“红石榴计划”及“不一样的海底捞”战略，主品牌经营自2025年下半年起已有改善，同时多品牌矩阵及外卖业务贡献显著收入增量，公司正深入推进组织架构重塑，有望开启新一轮成长周期 [6] 2025年全年业绩表现 - 2025年公司实现营业收入432.25亿元，同比增长1.1% [1][6] - 2025年核心经营利润为54.03亿元，同比下降13.3%，核心经营利润率为12.5%，同比下降2.1个百分点 [1][6] - 2025年归母净利润为40.50亿元，同比下降14.0%，归母净利率为9.4%，同比下降1.6个百分点 [6] - 下半年营收增速回正，2H25同比增长5.9%，优于上半年的同比下降3.7% [6] - 全年拟派发末期股息0.384港元/股，全年分红率维持在87%的高位 [6] 经营数据与业务分析 - 收入结构：2025年直营餐厅经营收入375.43亿元，同比下降7.1%，占收入比86.9%；加盟业务收入2.7亿元，同比大幅增长1519%，占收入比0.6%；外卖业务收入26.58亿元，同比增长111.9%，占收入比重提升至6.1% [7] - 主品牌量价：2025年自营海底捞餐厅整体客单价为97.7元，同比微增0.2%，稳中有升；主品牌自营餐厅同店日均销售额为7.95万元，同比下降6.7%；同店翻台率为3.9次/天，同比下降4.9%，但2H25同比降幅较1H25（同比下降9.5%）已有改善 [7] - 门店网络：截至2025年末，海底捞品牌门店共1,383家，其中自营1,304家，加盟79家；2H25主品牌自营新开54家，较1H25的25家提速 [9] - 新增长曲线：“红石榴计划”下，2025年其他餐厅经营收入15.21亿元，同比大幅增长214.6%，占收入比3.5%；截至2025年末，公司已运营20个子品牌合计207家门店 [9] 盈利能力与费用管控 - 毛利率：2025年全年毛利率为59.5%，同比下降2.6个百分点；2H25毛利率为58.8%，同比下降4.4个百分点；毛利率下滑主要因非海底捞品牌业务收入占比上升及优化菜品结构（如提供海鲜/鲜切牛肉等） [8] - 费用管控：刚性费用管理能力优秀，2025年员工成本占比为32.6%，同比下降0.5个百分点；全年租金占比（租金+使用权资产折旧）为2.7%，同比持平；全年折旧摊销占比（折旧及摊销-使用权资产折旧）为3.3%，同比下降1.0个百分点；全年水电占比为3.4%，同比持平 [8] 未来战略与展望 - 公司明确未来重点战略：深化“不一样的海底捞”，推进场景化及区域适配；重新梳理“红石榴计划”规则，推出“掌勺人”+“百姓餐厅”双体系孵化机制；进行组织架构重塑，构建前中后台协同体系，以赋能新品牌规模化扩张及巩固主品牌行业领先地位 [9] 盈利预测与估值 - 盈利预测：报告下调2026-2027年归母净利润预测至45.06亿元和47.66亿元（较前值分别下调5.5%和9.7%），并引入2028年预测49.71亿元；对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为0.81元、0.86元和0.89元 [10] - 营收预测：预测2026-2028年营业收入分别为461.14亿元、477.95亿元和487.50亿元，同比增速分别为6.68%、3.65%和2.00% [5] - 估值方法：参考可比公司彭博一致预期2026年预测市盈率（PE）均值18倍，考虑到公司主品牌地位夯实及“红石榴计划”战略清晰，给予公司2026年23倍PE，以此维持目标价20.92港币 [10] 财务预测与指标 - 关键预测指标：预测2026-2028年归母净利润同比增速分别为11.27%、5.77%和4.31%；净资产收益率（ROE）分别为42.88%、41.55%和40.10%；预测市盈率（PE）分别为17.41倍、16.46倍和15.78倍；股息率分别为4.88%、5.16%和5.39% [5] - 历史与预测数据表：报告提供了详细的2024-2028年预测利润表、现金流量表、资产负债表及各项财务比率 [27]