报告投资评级 - 买入（维持） [6] 2025年业绩表现 - 整体业绩显著承压：2025年公司实现营业收入24.53亿元，同比下降18.9%；归母净利润12.91亿元，同比下降34.1%；扣非净利润11.0亿元，同比下降41% [1] - 第四季度业绩加速下滑：2025年第四季度收入5.9亿元，同比下降10%；归母净利润1.98亿元，同比下降47%；扣非净利润1.22亿元，同比下降64% [1] - 盈利能力全面下滑：2025年毛利率为92.7%，同比下降1.9个百分点；净利率为53.1%，同比下降11.6个百分点；扣非净利率为44.8%，同比下降17.1个百分点 [2] - 费用率大幅攀升：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为15.8%/7.4%/14.7%/0.3%，同比分别提升6.6/3.4/4.6/1.3个百分点，其中销售费用大幅提升主要由于人员扩张及营销推广费用增加 [2] 分产品收入分析 - 溶液类产品：2025年营业收入12.65亿元，同比下降27%；销量同比下降19%，平均销售价格同比下降10%；毛利率为93.1%，同比下降0.65个百分点 [3] - 凝胶类产品：2025年营业收入8.9亿元，同比下降27%；销量同比下降22%，平均销售价格同比下降6%；毛利率为97.3%，同比下降0.66个百分点 [3] - 冻干粉类产品：2025年营业收入2.1亿元，主要来自收购的韩国Regen公司旗下AestheFill等产品贡献；销量为15.1万支，单只平均销售价格为1381元 [3] - 其他产品：2025年营业收入0.9亿元，同比增长37% [3] 未来展望与核心驱动 - 传统产品静待拐点：公司传统产品处于调整期，2026年静待拐点 [4] - 新品放量为核心驱动：2026年核心增长驱动为臻爱塑菲童颜针、已于2026年1月获批的肉毒产品、以及已于2025年9月获批的米诺地尔等新品 [4] - 海外扩张持续推进：收购的韩国Regen公司旗下AestheFill和PowerFill产品已分别获得37个和24个国家和地区的注册批准，公司正持续扩大全球销售网络 [4] 财务预测 - 收入预测：预计2026-2028年公司营业收入分别为29.08亿元、32.15亿元、35.45亿元，同比增长率分别为18.6%、10.5%、10.3% [4] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为14.65亿元、16.24亿元、18.26亿元，同比增长率分别为13.4%、10.9%、12.5% [4] - 估值水平：对应2026-2028年预测市盈率分别为25.3倍、22.8倍、20.3倍 [4]