投资评级与核心观点 - 报告维持海底捞“买入”投资评级，目标价为20.92港元 [1] - 报告核心观点：公司正积极推进“红石榴计划”及“不一样的海底捞”战略，主品牌经营表现自2025年下半年起已有改善，同时多品牌矩阵及外卖业务贡献显著收入增量，公司正深入推进组织架构重塑，有望开启新一轮成长周期 [6] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入432.25亿元，同比增长1.1% [1][6] - 2025年核心经营利润为54.03亿元，同比下降13.3%，核心经营利润率为12.5%，同比下降2.1个百分点 [1][6] - 2025年归母净利润为40.50亿元，同比下降14.0%，归母净利率为9.4%，同比下降1.6个百分点 [6] - 下半年营收增速回正，2H25同比增长5.9%，优于1H25的同比下降3.7% [6] - 全年毛利率为59.5%，同比下降2.6个百分点，2H25毛利率为58.8%，同比下降4.4个百分点，主要受收入结构变化及菜品优化影响 [8] - 公司费用管控优秀，全年员工成本占比为32.6%，同比下降0.5个百分点 [8] - 公司拟派发末期股息每股0.384港元，全年分红率维持在87%的高位 [6] 经营数据与业务分析 - 2025年海底捞直营餐厅经营收入为375.43亿元，同比下降7.1%，占总收入比重为86.9% [7] - 加盟业务收入为2.7亿元，同比大幅增长1519%，占总收入比重提升至0.6% [7] - 外卖业务收入为26.58亿元，同比增长111.9%，占总收入比重提升至6.1%，主要得益于“海底捞下饭菜”快餐业务快速增长 [7] - 主品牌自营餐厅全年客单价为97.7元，同比增长0.2%，保持稳中有升趋势 [7] - 主品牌自营餐厅同店日均销售额为7.95万元，同比下降6.7% [7] - 主品牌自营餐厅同店翻台率为每天3.9次，同比下降4.9%，但2H25同比降幅已较1H25的同比下降9.5%有所改善 [7] - 截至2025年末，海底捞品牌门店总数为1,383家，其中自营1,304家，加盟79家 [9] - 主品牌拓店提速，2H25自营新开门店54家，多于1H25的25家 [9] - “红石榴计划”稳步推进，2025年其他餐厅经营收入为15.21亿元，同比增长214.6%，占总收入比重为3.5% [9] - 截至2025年末，公司已运营20个细分领域子品牌，合计207家门店 [9] 未来战略与展望 - 公司未来战略重点包括：深化“不一样的海底捞”，推进场景化及区域适配；重新梳理“红石榴计划”规则，推出“掌勺人”+“百姓餐厅”双体系孵化机制；进行组织架构重塑，构建前中后台协同体系 [9] - 战略旨在同步赋能新品牌规模化扩张及巩固主品牌的行业领先地位 [9] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026至2028年营业收入分别为461.14亿元、477.95亿元、487.50亿元，同比增长率分别为6.68%、3.65%、2.00% [5] - 报告预测公司2026至2028年归母净利润分别为45.06亿元、47.66亿元、49.71亿元，同比增长率分别为11.27%、5.77%、4.31% [5] - 报告预测公司2026至2028年每股收益（EPS）分别为0.81元、0.86元、0.89元 [5] - 基于2026年盈利预测，报告给予公司23倍市盈率（PE）估值，参考可比公司彭博一致预期2026年PE均值约为18倍，给予溢价主要考虑公司主品牌行业领先地位不断夯实及“红石榴计划”战略清晰 [10]