投资评级与核心观点 - 报告对同程旅行维持“买入”评级，目标价为29.9港币 [1][5][7] - 报告核心观点：看好国内旅游需求韧性，以及公司在国际业务和酒店管理业务的长期发展潜力 [1] - 公司4Q25收入表现基本符合预期，调整后净利润超预期，经营性利润超预期 [1] 4Q25财务业绩表现 - 收入：4Q25总收入为48.4亿元，同比增长14.2%，基本符合预期 [1][2] - 住宿预订：收入13.1亿元，同比增长15.4%，增长由酒店间夜量增长和平均每日房价小幅上涨驱动 [2] - 交通票务：收入18.4亿元，同比增长6.5%，源于用户需求增加及增值产品与服务丰富 [2] - 其他业务：收入9.17亿元，同比增长53.0%，增长强劲，主要受益于酒店管理业务出色表现及完成对万达酒店及度假村的战略收购 [2] - 度假业务：收入7.78亿元，同比基本持平，因公司战略性缩减买断业务规模以降低运营风险，且东南亚及日本地区旅游需求疲弱 [2] - 经营利润：4Q25经营利润为3.5亿元，同比下降26.7%，低于市场预期53.5%，主要因度假业务确认了4.53亿元的一次性商誉减值 [1][3] - 核心OTA盈利：核心OTA经营利润为11.5亿元，经营利润率高达22.3%，基本符合预期 [3] - 调整后净利润：4Q25调整后净利润为7.8亿元，同比增长18.1%，高于预期3.3% [1][3] 业务运营与战略进展 - 酒店管理规模：截至2025年12月底，在营酒店总数已超过3000家，另有逾1800家酒店正在筹备中 [2] - 国际业务：4Q25国际机票预订量同比增长显著，占总交通票务收入的7%，公司目标未来将国际业务收入贡献提升至10%-15%，使其成为未来2-3年重要的增长引擎 [4] - 用户与产品：2025年，独立APP的日活跃用户数同比增长超过30%，节假日期间屡创新高；AI旅行规划工具DeepTrip已累计服务约680万用户 [4] 未来盈利预测与估值 - 收入预测：预计公司2026-2028年收入分别为216亿元、240亿元、266亿元（2026/2027年预测较前值下调2%/1%） [5] - 调整后净利润预测：预计公司2026-2028年调整后净利润分别为39亿元、44亿元、45亿元（2026/2027年预测较前值下调1%/1%），主要考虑新资产合并对利润的不确定性影响 [5] - 估值方法：选取全球OTA平台作为可比公司，可比公司2026年平均PE为17.9倍，考虑到公司竞争地位略弱于海外龙头，在均值基础上给予一定折价，以2026年16倍PE为基础进行估值 [5] - 目标价推导：基于2026年调整后净利润39亿元和16倍PE，得出目标价29.9港币 [5] 关键财务数据与指标 - 历史财务数据 (2025年)：营业收入193.53亿元，同比增长11.60%；调整后归母净利润33.62亿元，同比增长20.72%；调整后EPS为1.43元 [11] - 预测财务数据 (2026E-2028E)： - 营业收入：216.01亿元 (2026E, +11.62%)， 240.01亿元 (2027E, +11.11%)， 266.40亿元 (2028E, +11.00%) [11] - 调整后归母净利润：38.78亿元 (2026E, +15.35%)， 44.13亿元 (2027E, +13.80%)， 45.31亿元 (2028E, +2.67%) [11] - 调整后EPS：1.65元 (2026E)， 1.87元 (2027E)， 1.92元 (2028E) [11] - 盈利能力比率 (2025年)：毛利率65.78%，调整后净利润率17.37%，调整后ROE 15.02% [11][19] - 估值指标 (基于2026年预测)：调整后PE为10.02倍，PB为1.46倍，EV/EBITDA为5.71倍 [11]