报告投资评级与目标 - 投资评级：增持 [1] - 股票代码：003010 [1] - 最新收盘价：29.9元 [1] - 总市值：93.01亿元 [1] 核心观点与业绩概览 - 报告认为公司自有品牌放量及品牌管理业务高增长，看好业绩高增长的延续性 [1] - 2025年公司实现营业收入34.32亿元，同比增长94.35%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长84.03% [2] - 2025年第四季度收入利润延续高增，实现营业收入12.93亿元，同比增长111.4%；归母净利润0.90亿元，同比增长86.99% [2] 业务板块分析 - 收入结构变化：2025年，代运营、品牌管理、自有品牌业务收入分别为7.23亿元、8.95亿元、18.13亿元，同比分别增长-5.27%、+78.63%、+261.94% [3] - 增长驱动力：自有品牌收入占比已提升至52.83%，成为公司核心增长驱动力 [3] - 品牌管理亮点：合作品牌表现强劲，例如拜耳康王“去屑”系列销售额同比增长347%，双11抖音渠道GMV同比增长超400%；艾惟诺双11支付金额同比增长超330%；和丽康618全渠道GMV同比增长138% [3] 核心自有品牌表现 - 绽家：2025年实现收入10.69亿元，同比增长120.8%；毛利率为68.4%，同比提升1.5个百分点 [4][5] - 斐萃：2025年实现收入6.96亿元，同比增长超56倍；毛利率为87.0%，同比提升4.4个百分点 [4][5] - 纽益倍：于2025年6月上线，当年实现收入4700万元 [4] - 品牌能力验证：公司已验证从0到1打造品牌及从1到N扩展产品矩阵、渠道和人群的能力 [4] 盈利能力与费用分析 - 毛利率提升：2025年整体毛利率为59.8%，同比大幅提升15.2个百分点，主要得益于高毛利率业务（自有品牌及品牌管理）收入占比提升及业务本身毛利率优化 [5] - 费用率变化：销售费用率为48.0%，同比上升18.2个百分点；管理费用率为3.4%，同比下降2.2个百分点；研发费用率为1.0%，同比下降0.5个百分点 [5] - 净利率：2025年归母净利率为5.7%，较2024年的6.0%小幅下降0.3个百分点 [5] - 品牌管理业务毛利率：达到46.2%，同比明显提升 [5] 未来增长展望 - 2026年增长主线：1) 膳食营养补充剂行业延续扩容，斐萃受益于科学抗衰赛道，纽益倍贡献全年收入；2) 绽家从“大单品驱动”走向“多品类驱动”，新品类如洗洁精、无火香氛有望放量；3) 品牌管理业务在存量品牌增长外，新增美斯蒂克合作贡献增量 [6] - 盈利预测上调：鉴于2025年业绩超预期，报告上调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [7] - 财务预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为58.97亿元、74.94亿元、88.51亿元；归母净利润分别为3.81亿元、5.55亿元、7.33亿元；每股收益分别为1.23元、1.78元、2.36元 [7][9] - 估值：对应2026-2028年市盈率分别为24倍、17倍、13倍（基于2026年3月24日收盘价29.9元） [7]