投资评级 - 报告对海底捞（6862.HK）维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 海底捞2025年主品牌经营边际企稳，收入微增但利润下滑，主要受多元化投入影响 [1][8] - 公司2025年下半年收入增长加速，但利润端仍承压，预计未来三年将恢复增长 [2][8] - 核心战略聚焦于主品牌稳定运营、推进“红石榴计划”多品牌孵化、以及智能中台与运营模式升级 [8] 2025年业绩回顾 - 收入与利润：2025年公司实现营业收入432.3亿元，同比增长1.1%；归母净利润为40.5亿元，同比下降14.0%；核心经营利润为54.0亿元，同比下降13.3% [8] - 下半年表现：2025年下半年实现收入225.2亿元，同比增长5.9%；归母净利润为22.9亿元，同比下降14.2%；核心经营利润为30.0亿元，同比下降12.7% [8] - 门店网络：截至2025年末，海底捞自营餐厅1,304家，全年净减少51家；加盟餐厅79家，全年净增加66家 [8] - 经营指标：2025年自营餐厅整体翻台率为3.9次/天，低于2024年的4.1次/天；顾客人均消费为97.7元，同比小幅提升0.2元 [8] - 业务结构：2025年外卖业务收入达26.6亿元，同比增长111.9%，占总收入比重提升至6.1% [8] - 盈利能力：2025年公司毛利率为59.5%，同比下降2.6个百分点；其中下半年毛利率同比下降4.4个百分点，主要受收入结构变化及主动优化菜品结构影响 [8] - 费用与折旧：受益于部分资产提足折旧，2025年折旧摊销占比降至5.0%，同比下降0.9个百分点；但其他开支占比升至5.3%，同比上升0.9个百分点，主要因外卖平台推广费及营销活动增加 [8] - 多品牌发展：除主品牌外，公司运营20个子品牌，共计207家餐厅；其他餐厅经营收入达15.2亿元，同比增长214.6% [8] - 股东回报：董事会建议派发末期现金股息每股0.384港元，2025年累计每股派息0.722港元，全年分红率约87%，同比有所下滑但仍处较高水平 [8] 财务预测与估值 - 收入预测：预计公司FY2026-FY2028营业收入分别为454.2亿元、480.4亿元、511.1亿元，对应增长率分别为5.1%、5.8%、6.4% [2][8] - 净利润预测：预计FY2026-FY2028归母净利润分别为44.6亿元、47.2亿元、50.0亿元，对应增长率分别为10.0%、5.9%、6.0% [2][8] - 每股收益预测：预计FY2026-FY2028 EPS分别为0.80元、0.85元、0.90元 [2][8] - 估值水平：基于2026年3月26日收盘价，对应FY2026-FY2028的预测市盈率（P/E）分别为15倍、14倍、14倍；市净率（P/B）分别为6.3倍、5.9倍、5.5倍 [2][8] - 财务比率预测：预计FY2026-FY2028毛利率分别为11.88%、12.14%、12.42%；净利率分别为9.81%、9.82%、9.78%；净资产收益率（ROE）分别为41.02%、40.63%、40.29% [9]