投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[1][6] - 核心观点：公司结转毛利率持续提升，销售拿地稳健，市占率持续提升，土储中新货占比较高，看好未来保持稳健的盈利能力，维持“买入”评级[6] 2025年业绩表现与盈利预测 - 2025年实现营业收入1367.9亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润36.5亿元，同比下降24.0%[7] - 2025年结算毛利率为13.9%，同比提升0.6个百分点[7] - 净利润下降主要由于营收规模下降、房开项目结转净利润及合联营投资收益减少、营销费用增加，以及并表结转项目的权益比有所降低[7] - 下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为39.6亿元、40.1亿元、41.8亿元（原2026-2027年预测为57.3亿元、58.6亿元）[6] - 预计2026-2028年EPS分别为2.01元、2.03元、2.12元，当前股价对应PE分别为6.5倍、6.4倍、6.2倍[6] 销售与市场表现 - 2025年实现权益销售金额909.3亿元，同比下降12.0%；实现权益销售面积365.3万平米，同比下降27.6%[8] - 公司在37个城市进入当地销售前十名[8] - 在杭州、北京、上海、厦门四个核心城市的权益销售金额均超过100亿元，合计达490.5亿元，占权益销售总额的54.0%[8] 土地储备与投资 - 2025年总拿地金额654亿元，对应总货值1304亿元，权益比例为77%[9] - 拿地结构优质：一线城市占比42%，二线城市占比40%[9] - 截至2025年末，土储总可售货值约2217亿元，流动性较好[9] - 2022年及之后拿地的土储占比达83%，土地储备结构持续优化[9] 财务与估值摘要 - 公司拟派发2025年股息每股0.90港币，按当前股价计算股息率为7.0%[7] - 2025年整体减值计提43.4亿元，其中并表项目计提36.6亿元（同比微降0.1亿元），非并表项目计提6.8亿元（同比下降16.5亿元）[7] - 财务预测显示，2026-2028年营业收入预计持续下降，但毛利率预计从2025年的13.9%稳步提升至2028年的14.5%[10] - 净利率预计从2025年的4.1%提升至2028年的4.9%[10]