投资评级与核心观点 - 报告给予瑞丰银行“买入”评级，当前股价5.58元，合理价值6.52元 [2] - 报告核心观点为“息差边际企稳，分红稳步提升” [1] - 2025年全年（25A）营收、拨备前利润（PPOP）、归母净利润同比增速分别为0.5%、-1.9%、2.3% [6] 业绩表现与驱动因素 - 2025年累计业绩驱动中，生息资产规模增长（贡献10.6个百分点）、净手续费收入（贡献2.5个百分点）形成正贡献，而净息差（拖累2.3个百分点）和其他收支（拖累13.4个百分点）为主要拖累项 [20] - 2025年第四季度（25Q4）单季度归母净利润同比下滑8.4%，主要受其他收支（拖累19.9个百分点）和拨备计提（拖累6.8个百分点）影响 [29] - 2025年净息差为1.50%，与2024年持平，但较2025年前三季度（25Q1-3）的1.49%上升了1个基点，显示边际企稳 [6][9] - 2025年净利息收入同比增长8.3%，增速较前三季度提升2.22个百分点 [11] 资产负债与业务结构 - 资产规模稳步增长，2025年生息资产、贷款同比分别增长9.2%、7.8% [6] - 贷款增长主要来自对公贷款，其中制造业、批发和零售业分别贡献了总贷款增量的21.2%和21.9% [6] - 负债端，计息负债、存款同比分别增长9.9%、9.5%，个人存款贡献主要增量，存款定期化趋势持续 [6] - 区域发展方面，“四箭”（义乌、越城、滨海、嵊州）区域对集团新增贷款和存款的贡献分别达到39%和38% [6] - 贷款结构上，对公贷款占比提升至53.1%，个人贷款占比降至40.8% [43] 非息收入与第二增长曲线 - 中间业务收入（中收）快速增长，2025年中收占营收比重达2.71%，同比提升1.8个百分点 [6] - 财富管理业务表现突出，2025年代销理财业务规模增长68.03%，财富管理业务中收同比增长18.13% [6] - 国际业务依托绍兴纺织产业链快速拓展，2025年国际业务结算量同比增长49.41%，福费廷业务营收同比增长303% [6] - 其他非息收入受高基数影响同比回落23.0%，其中投资收益与公允价值变动损益合计同比回落16.4% [6] 资产质量与风险关注 - 2025年末不良贷款率为0.99%，较三季度末提升1个基点；拨备覆盖率为326.51%，较三季度末下降18.53个百分点 [6][9] - 前瞻指标有所波动，2025年末关注贷款率、逾期贷款率分别为1.96%和2.01%，较前期有所上升 [6][9] - 风险暴露呈现结构性分化，2025年末对公不良率较2025年二季度末下行4个基点，而零售不良率大幅上行14个基点，主要受小微企业压力影响 [6] - 2025年测算不良生成率为0.57%，同比下降2个基点 [6] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026/2027年归母净利润增速分别为2.56%/4.13%，对应每股收益（EPS）分别为1.03/1.07元 [6] - 当前股价对应2026/2027年市盈率（PE）分别为5.43倍/5.22倍，市净率（PB）分别为0.51倍/0.48倍 [6] - 基于公司历史市净率（LF）估值中枢和基本面，给予公司最新财报每股净资产0.65倍PB，对应合理价值6.52元/股 [6] 其他财务指标 - 2025年成本收入比为30.86%，较前三季度上升3.65个百分点 [9] - 2025年全年年化平均总资产收益率（ROA）和净资产收益率（ROE）分别为0.86%和10.20% [9] - 2025年末核心一级资本充足率和资本充足率分别为12.65%和13.85% [9]