投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司作为铝行业领军企业，充分享受国内外电解铝双基地资源优势，叠加汽车板和航空板市场空间广阔，未来盈利仍有上升动力 [4] - 印尼电解铝项目进展顺利，将有效利用园区内氧化铝资源以降低生产成本，增强盈利能力和抗风险能力 [3] - 2025年公司分红与回购总额占净利润比例高达117.1%，彰显管理层信心 [3] - 因电解铝及铝加工板块产量有所下降，报告下调了2026年业绩指引 [4] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入346.20亿元，同比增长3.4% [1] - 2025年实现归母净利润47.36亿元，同比下降2.0% [1] - 单季度看，2025年第四季度营收83亿元，同比下降10%，环比下降8%；归母净利润9.6亿元，同比下降28%，环比下降16% [1] 分业务运营数据 - 产量数据： - 印尼氧化铝产量415万吨，同比增长10%，400万吨产线已全部投产 [2] - 电解铝产量68.5万吨，同比增长1% [2] - 热轧卷/板产量98.1万吨，同比下降4% [2] - 冷轧卷/板产量79.8万吨，同比下降5% [2] - 铝箔产量4.9万吨，同比下降17.6% [2] - 再生铝产量10万吨，同比增长46% [2] - 价格与成本： - 氧化铝售价（不含税）3,147元/吨，同比下降9% [2] - 电解铝价格（含税）20,729元/吨，同比上涨4% [2] - 冷轧产品售价（不含税）23,116元/吨，同比上涨9% [2] - 氧化铝成本（不含税）1,308元/吨，同比上涨10% [2] - 冷轧产品成本（不含税）17,770元/吨，同比上涨6% [2] - 利润水平： - 氧化铝税前毛利1,219元/吨，同比下降25% [2] - 冷轧产品税前毛利4,871元/吨，同比增长6% [2] - 高端化进展： - 以汽车板、航空板为代表的高端产品销量占比达16%，同比提升2个百分点 [2] - 高端产品毛利占比达26%，同比提升3个百分点 [2] 未来业绩与估值预测 - 盈利预测： - 预计2026-2028年归母净利润分别为55.09亿元、81.07亿元、103.70亿元 [4] - 对应同比增长率分别为16.3%、47.2%、27.9% [5] - 营收预测： - 预计2026-2028年营业收入分别为436.69亿元、503.87亿元、559.80亿元 [5] - 对应同比增长率分别为26.1%、15.4%、11.1% [5] - 关键假设： - 谨慎假设2026-2028年电解铝含税价格分别为2.4万元/吨、2.5万元/吨、2.6万元/吨 [4] - 估值水平： - 对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为12.5倍、8.5倍、6.6倍 [4] - 对应2026-2028年预测市净率（P/B）分别为1.3倍、1.2倍、1.1倍 [5] 公司项目与资本回报 - 印尼电解铝项目：公司正通过全资子公司积极推进印尼宾坦工业园年产25万吨电解铝、26万吨炭素项目及配套公辅设施建设 [3] - 股东回报：2025年现金分红总额50亿元，股份回购金额5.5亿元，合计55.5亿元，占当年归母净利润的117.1% [3] 财务指标摘要 - 每股指标：2025年每股收益（EPS）为0.41元，预计2026-2028年EPS分别为0.48元、0.71元、0.90元 [5] - 盈利能力：2025年毛利率为25.2%，净资产收益率（ROE）为9.5%，预计2026-2028年ROE将提升至10.5%、14.2%、16.4% [5] - 偿债能力：2025年资产负债率为19.3%，流动比率为2.9，财务结构稳健 [5]