报告投资评级 - 优于大市（维持）[1][4][6] 2025年财务业绩核心表现 - 收入高速增长：2025年公司实现收入129.14亿元，同比增长46.9%[1][9] - 利润增长强劲：2025年经调整净利润为25.75亿元，同比增长66.9%；经调核心利润为28.08亿元，同比增长77.8%[1][9] - 下半年增长加速：2025年下半年收入为72.51亿元，同比增长51.6%；经调整净利润为14.89亿元，同比增长90.9%，利润增速快于收入且环比提速[1][9] - 盈利能力显著提升：2025年下半年毛利率同比提升4.4个百分点，是利润增长的主要驱动因子；全年毛利率为33.0%，同比提升2.4个百分点[1][3][17] - 费用控制与规模效应：2025年销售费用率为5.4%（同比下降0.1个百分点），管理费用率为2.8%（同比下降0.7个百分点），研发费用率为1.7%（同比下降0.9个百分点）[3][17] - 净利率提升：经调整净利率提升2.4个百分点至19.9%[3][17] - 股息分红：2025年拟派发末期股息每股0.50港元，分红率约为40%（股息/经调净利润）[1][9] 门店扩张与下沉策略 - 门店网络快速扩张：2025年净新增门店3640家（新增4292家，关店652家），期末门店总数达13554家，同比增长36.7%[2][10] - 下沉市场主导：分城市等级看，一线/新一线/二线及以下门店数分别为416/2079/11059家，其中二线及以下门店占比为81.6%，同比提升1.4个百分点；乡镇门店占比提升至44%[2][10] - 加盟商体系稳定：期末加盟商为6675个，人均带店数为2.03家，同比持平[2][10] - 2026年展望：预计2026年门店净增数有望与2025年持平，新增门店将集中在密度不高但业绩较好的华南、华中等区域，对一线城市新增布局保持相对谨慎[2][10] - 门店模型升级：公司持续推进第六代店（质感强、风格适配咖啡）装修改造，预计年底六代店数量有望破万家[2][10] 同店运营与产品结构 - 同店销售增长：2025年店均GMV为286.2万元，同比增长21.3%[3][14] - 销量驱动：单店售出杯数为16.7万杯，同比增长约19.0%[3][14] - 杯均单价微降：考虑到GMV口径中含有配送费，估算杯均单价同比微降，主要因咖啡占比提升及夏季推出低价饮品[3][14] - 咖啡品类渗透：截至2025年底，公司超过12000家门店已配备咖啡机，门店咖啡布局渗透率接近90%[3][15] 未来盈利预测与估值 - 盈利预测上调：报告上调2026-2027年经调整归母净利润预测至32.1亿元和39.0亿元，调整幅度分别为+17%和+18%；新增2028年预测为46.0亿元[4][19] - 高成长预期：预计2025-2028年业绩复合年增长率（CAGR）约为21.4%[4][19] - 估值水平：对应最新市盈率（PE）估值，2026-2028年分别为17.3倍、14.3倍和12.1倍[4][5][19] - 增长驱动：展望2026年，公司增长动力来自持续的产品创新、咖啡新品类布局、第六代门店模型迭代升级驱动同店增长，以及深耕优势区域、加速渠道下沉带来的中长期拓店扩容动能[4][19] 财务预测摘要 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为161.81亿元、195.30亿元和231.83亿元，同比增长率分别为25.3%、20.7%和18.7%[5] - 利润预测：预计2026-2028年经调整净利润分别为32.09亿元、38.97亿元和46.02亿元[5] - 关键财务指标：预计2026-2028年每股收益分别为1.35元、1.64元和1.93元；净资产收益率（ROE）分别为35.5%、30.1%和26.2%[5]