报告投资评级 - 优于大市（维持） [1][4][6][19] 核心观点与业绩表现 - 2025年业绩高速增长：2025年公司实现收入129.14亿元，同比增长46.9%；经调整净利润25.75亿元，同比增长66.9%；经调核心利润28.08亿元，同比增长77.8% [1][9] - 2025年下半年增长加速：2025H2收入72.51亿元，同比增长51.6%；经调整净利润14.89亿元，同比增长90.9%，利润增速快于收入且环比提速 [1][9] - 盈利能力显著提升：2025年毛利率为33.0%，同比提升2.4个百分点；经调整净利率提升2.4个百分点至19.9%，主要得益于毛利率改善和规模效应带来的费用杠杆 [3][17] - 费用控制体现规模效应：2025年销售费用率为5.4%（同比-0.1pct），管理费用率为2.8%（同比-0.7pct），研发费用率为1.7%（同比-0.9pct） [3][17] - 高额分红：2025年拟派发末期股息每股0.50港元，分红率约为40%（股息/经调净利润） [1][9] 门店扩张与渠道下沉 - 门店网络高速扩张：2025年净新增门店3640家（新增4292家，关店652家），期末门店总数达13554家，同比增长36.7% [2][12] - 下沉市场优势显著：期末门店中，二线及以下城市门店占比为81.6%，同比提升1.4个百分点；乡镇门店占比提升至44%，下沉能力持续验证 [2][12] - 加盟体系稳健：期末加盟商数量为6675个，人均带店数2.03家，与上年持平 [2][12] - 2026年拓店展望积极：预计2026年门店净增数有望与2025年持平，新增门店将集中在密度不高但业绩较好的华南、华中等区域，一线城市布局相对谨慎 [2][12] - 门店模型升级：公司持续推进第六代门店（质感强、风格适配咖啡）的装修改造，预计年底六代店数量有望破万家 [2][12] 同店运营与产品策略 - 同店增长强劲：2025年店均GMV为286.2万元，同比增长21.3%；单店售出杯数约16.7万杯，同比增长约19.0% [3][14] - 咖啡品类渗透率快速提升：截至2025年底，超过12000家门店已配备咖啡机，门店咖啡布局渗透率接近90% [3][15] - 产品结构变化：由于咖啡占比提升及夏季推出低价饮品，估算杯均单价同比微降 [3][14] 财务预测与估值 - 上调未来盈利预测：报告上调2026-2027年经调整归母净利润预测至32.1亿元和39.0亿元，调整幅度分别为+17%和+18%；新增2028年预测为46.0亿元 [4][19] - 高成长性预期：预计2025-2028年业绩复合年增长率（CAGR）约为21.4% [4][19] - 估值水平：对应最新市盈率（PE）估值，2026-2028年分别为17.3倍、14.3倍和12.1倍 [4][5][19] - 营收增长预测：预计2026-2028年营业收入分别为161.81亿元、195.30亿元和231.83亿元，同比增长率分别为25.3%、20.7%和18.7% [5]