投资评级与估值 - 报告给予药明合联“买入”评级，并维持该评级 [3][5] - 采用DCF估值法，给予目标价68.47港元，当前股价（2026年3月25日）为57.1港元，存在约20%的上涨空间 [3][5] - 估值敏感性分析显示，在WACC为11.15%、永续增长率Gn为3.00%的核心假设下，目标价为68.47港元 [11] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点认为，药明合联作为全球ADC CRDMO龙头地位稳固，在手订单和产能布局充分，长期增长动能强劲 [2][3] - 调整公司2025-2027年归母净利润预测分别为14.8亿元、20.3亿元、27.1亿元 [3] - 预测2025-2027年营业收入分别为59.44亿元、81.29亿元、108.44亿元，同比增长率分别为46.7%、36.8%、33.4% [4] - 预测2025-2027年毛利率分别为36.0%、36.6%、36.6%，净利率稳定在约25% [4] 2025年经营业绩分析 - 2025年实现营收59.4亿元，同比增长46.7% [10] - 海外收入占比攀升至85%，同比提升11个百分点 [10] - 实现毛利21.4亿元，同比增长72.5%；经调整净利润15.6亿元，同比增长69.9%，利润增速高于营收，规模效应显现 [10] - 2025年新签订单13.3亿美元，同比增长41%；截至2025年底，未完成订单达14.9亿美元，同比增长50.3% [10] 业务进展与竞争优势 - 公司目前手握18个PPQ项目和1个商业化生产项目，2025年有69个项目成功从发现阶段推进至iCMC阶段，并从外部新签了70个iCMC项目，商业漏斗高效运行 [10] - 产能布局充分：国内整合东曜药业储备商业化产能；海外新加坡基地有望2026年上半年实现GMP放行；江阴基地具备年产能3~5吨的大规模载荷连接子商业化生产能力 [10] - 技术平台实现授权突破：与Earendil Labs达成WuxiTecan-2载荷-连接子技术平台授权协议，交易总金额高达8.85亿美元，有望探索技术授权、合作开发等新型盈利模式 [10] 财务数据与市场表现 - 2024年公司营业收入为40.52亿元，同比增长90.8%；归母净利润为10.70亿元，同比增长277.2% [4] - 过去12个月（截至报告发布时），公司股价绝对表现上涨42.75%，相对恒生指数超额收益为34.22个百分点 [6] - 报告预测2025-2027年每股收益分别为1.18元、1.61元、2.15元 [4]