报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，拓店顺利，尽管短期存在同店销售下滑及利润率波动，但长期开店逻辑稳固，终端需求旺盛，利润有望迎来修复 [1][7] - 2025年公司实现营业总收入53.82亿元，同比增长24.8%；归母净利润1.42亿元，同比增长157.1% [1][7] - 公司2025年净增门店307家至1315家，略超全年目标，并计划2026年开设350家门店，截至2026年3月20日已净开140家，进展顺利 [7] - 短期同店销售下滑主要受新市场高基数及进入增长周期影响，属于拓店期正常表现；非一线城市单店收入下滑与外卖订单占比短期波动有关 [7] - 2025年下半年门店利润率波动主要受新店培训成本、骑手成本上升及新市场配送效率爬坡影响，预计随门店加密和运营优化将逐步改善 [7] - 基于外卖等因素影响，报告调整了2026-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为1.92亿元和2.66亿元，同比增长35%和39%，并新增2028年预测为3.79亿元 [7] 财务表现与预测 - 2025年营业总收入为53.82亿元，归母净利润为1.42亿元，经调整净利润为1.88亿元，同比分别增长24.8%、157.1%和43.4% [7] - 2025年门店层面EBITDA为10.01亿元，经营利润为7.40亿元，同比分别增长20.4%和24.8% [7] - 2025年整体单店收入同比下滑4%至400万元/家，同店销售同比下滑1.5% [7] - 报告预测2026-2028年营业总收入分别为65.37亿元、77.44亿元和91.07亿元，同比增长21.46%、18.46%和17.61% [1][8] - 报告预测2026-2028年归母净利润分别为1.92亿元、2.66亿元和3.79亿元，同比增长35.15%、38.77%和42.47% [1][7][8] - 对应最新摊薄每股收益（EPS）2026-2028年预测分别为1.46元、2.02元和2.88元 [1][8] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为37.68倍、27.15倍和19.06倍 [1][8] 业务运营与扩张 - 截至2025年底，公司门店总数达1315家，均为直营，同比净增307家 [7] - 2025年公司进驻城市达60座，同比增加21座 [7] - 门店扩张向非一线城市倾斜：2025年一线/非一线城市门店数量分别为517家和798家，同比净增8家和299家；非一线城市门店数量占比提升11个百分点至61% [7] - 一线城市与非一线城市门店收入表现分化：2025年一线城市门店收入同比增长5%，非一线城市同比增长43%；单店收入一线城市增长4%至429万元，非一线城市下滑10%至397万元 [7] - 截至2025年末，公司会员数量达3560万人，同比增加1110万人 [7] - 公司在达美乐全球门店网络中表现突出，截至2026年1月31日，占据首30天销售额前50名的所有位置，沈阳一家门店在2025年上半年创下全球销售纪录 [7] 市场数据与估值 - 报告发布日收盘价为51.75港元，一年股价区间为47.72至108.00港元 [5] - 港股流通市值约为60.14亿港元 [5] - 市净率（P/B）为2.47倍，每股净资产为18.53元 [5][6] - 2025年报告期资产负债率为56.85% [6] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为7.29%、9.17%和11.79% [8] - 预测2026-2028年企业价值倍数（EV/EBITDA）分别为10.76倍、8.79倍和8.78倍 [8]