食品饮料行业 证券研究报告 |公司深度研究报告 2025/1/8 达势股份：比萨外送第一品牌， 高性价比连锁餐饮成长股 | 证券分析师： | 郭梦婕 | | --- | --- | | 分析师登记编号： | S1190500000001 | | 证券分析师： | 肖依琳 | | 分析师登记编号： | S1190500000001 | | 研究助理： | 林叙希 | | 一般证券业务登记编号： | S1190500000002 | P2 报告摘要 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 ◼ 达势股份：达美乐中国区特许经营商，迈入门店快速扩张期，盈利能力改善可期。达势背靠全球最大比萨品牌达美乐，是达美乐在中国内地及 中国香港、澳门的独家特许经营商。1997年达美乐进入中国市场，2017年公司扩大特许经营范围并新聘本土化管理团队，以"高效外送、高性 价比以及本土化改良"为主打特色。2023年公司实现收入30.5亿元，2019-2023年收入CAGR达38.2%。截止2024年底公司拥有超1000家门店，相 较2017年100+家门店来看扩店增长明显。2019-2023年达美乐同店增长CAGR为12 ...

投资评级 - 报告给予达势股份"买入"评级 合理价值为87 69港元 当前价格为79 25港元 [68][69] 核心观点 - 达势股份是达美乐披萨在中国大陆 中国香港和中国澳门的独家总特许经营商 截至2024年11月15日已在33个城市开设1000家门店 [68][80] - 公司单店UE持续优化 未来两年拓店目标为每年300-350家 预计到2030年在中国大陆的门店空间在3000家左右 是当前门店数的近3倍 [54] - 达美乐是中国唯一在所有销售渠道承诺30分钟必达的披萨品牌 配送效率高 超时补偿丰厚 [68][96] - 公司菜单丰富 质价比高 每周二周三享7折优惠 9寸披萨均价60元左右 优惠后价格40元出头 [154] 行业分析 - 2023-2027年中国披萨餐厅市场规模预计由458亿元增至771亿元 CAGR为13 9% 与疫情前16-19年CAGR基本持平 [39] - 披萨外送市场以更快的速度发展 预计2023-2027年外送占比将由58%提升至67% 市场规模CAGR为18 0% 快于堂食的7 4% [39] - 低线城市增长潜力更大 预计2023-2027年三线及以下城市披萨市场规模CAGR为19 3% 快于一线 新一线 二线市场 [39] - 2022年中国披萨行业连锁化率为90 1% 预计2027年有望提升至93 1% 明显高于中国餐饮整体连锁化率21%和西式快餐连锁化率67% [18][20] 公司分析 门店扩张 - 公司加速开店的同时保持较低闭店率 2019-2022年合计新开419家门店 关闭19家门店 每年闭店率均不超过2% [86] - 截至2024年11月15日 公司门店数已达成千店里程碑 较年初净增232家 接近此前提出的24年净增240家门店目标 [109] - 公司未来两年拓店目标为每年300-350家 预计到2030年在中国大陆的门店空间在3000家左右 [54][140] 经营表现 - 截至24Q3公司已实现连续29个季度同店销售增长 在餐饮大环境承压的24年是少数实现同店逆势增长的餐饮公司 [89] - 24H1公司整体单店日均销售额达1 35万元 新增长市场单店日均销售额已由19年的0 60万元提升至23年的1 23万元 CAGR达20% [89] - 公司外送收入占比保持在70%以上 23年北京和上海外送占比仍稳定在70%+ 新增长市场外送占比为42% [92] 竞争优势 - 达美乐是中国唯一在所有销售渠道承诺30分钟必达的披萨品牌 约90%的外送订单在30分钟内送达 平均订单完成时间为23分钟 [96] - 公司菜单丰富 质价比高 每周二周三享7折优惠 9寸披萨均价60元左右 优惠后价格40元出头 [154] - 公司通过完善的供应链建设稳定出品 目前在三河 上海和东莞设有3个中央厨房 分别覆盖华北 华东和华南地区门店 [124] 财务预测 - 预计24-26年公司收入分别为42 9 53 0 63 8亿元 归母净利润分别为0 31 0 57 0 95亿元 [69] - 预计24-26年公司单店日均销售额分别为1 2 1 2 1 2万元 日均单量分别为141 140 140笔 [59] - 预计24-26年公司新增长市场门店数分别为637 917 1247家 净增数分别为220 280 330家 [59]

报告公司投资评级 - 报告给予DPC Dash (1405 HK)股票买入评级,目标价为81.20港元,较当前价格上涨17.7% [4] 报告的核心观点 1. 多米诺披萨减持股份属于合理套现 - 多米诺披萨作为DPC Dash第二大股东,以65港元的价格减持1000万股,占总股本7.66%,获得约1.51亿美元的收益,相当于每年约1650万美元的资本利得 [2] - 多米诺披萨仍将从与DPC Dash的合作中获得丰厚的特许经营费用收入,预计未来几年将达到2100万-2800万美元 [2] 2. 公司流动性问题得到缓解 - 减持后公司自由流通股比例将从10%提升至17.7%,有利于吸引更多专业投资者 [2] 3. 公司基本面保持良好 - 2024年三季度同店销售增长保持正增长,超出行业平均水平 [2] - 2024年前9个月新增210家门店,已接近全年240家的目标,未来两年每年新增300-350家门店的目标仍可实现 [2] - 会员规模在2024年三季度达到2170万人,同比增长超过100%,为未来业务发展奠定基础 [2] 财务数据总结 收入 - 2021-2023年收入分别为16.11亿元、20.21亿元和30.51亿元,年复合增长率达45.9% [9] - 预计2024-2026年收入将分别达到42.68亿元、56.54亿元和73.39亿元,年复合增长率为39.9% [5] 盈利能力 - 2021-2023年毛利率分别为73.6%、72.8%和72.6% [12] - 预计2024-2026年毛利率将维持在72.6%的水平 [5] - 2021-2023年净利润率分别为-29.2%、-11.0%和-0.9%,2024年转正达1.2% [12] - 预计2025-2026年净利润率将进一步提升至3.3%和5.5% [5] 财务指标 - 2021-2023年净负债率分别为0.2、0.3和0.1,保持较低水平 [12] - 预计2024-2026年净负债率将维持在0.1的水平 [10] - 2021-2023年ROE分别为-46.4%、-26.0%和-1.9%,2024年转正达2.5% [12] - 预计2025-2026年ROE将进一步提升至8.3%和15.9% [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"推荐"评级 [1] 报告核心观点 - 公司正处于品牌势能提升和门店快速扩张的成长期,同店销售额持续增长 [1] - 公司盈利能力不断提升,预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.67 元、1.73 元、2.52 元 [1][2] - 考虑公司成长性,给予 2025 年 2x PS 估值,目标价 92.30 港元 [1] 公司投资评级 - 报告维持"推荐"评级 [1] 公司财务数据总结 - 2023-2026 年营业收入分别为 30.51 亿元、40.38 亿元、55.23 亿元、76.99 亿元,同比增速分别为 51%、32%、37%、39% [2] - 2023-2026 年归母净利润分别为-0.27 亿元、0.87 亿元、2.25 亿元、3.28 亿元,同比增速分别为 88%、428%、158%、46% [2] - 2023-2026 年 EPS 分别为-0.20 元、0.67 元、1.73 元、2.52 元 [2] - 2023-2026 年 P/E 分别为-309 倍、94 倍、37 倍、25 倍,P/B 分别为 4 倍、4 倍、3 倍、3 倍 [2] 公司经营情况总结 - 公司与 Domino's Pizza LLC 签订长期特许经营协议,此次交易不会对协议产生影响 [1] - 公司门店数量持续快速增长,2024 年 Q3 已达 978 家,并计划在 11 月突破 1,000 家 [1] - 公司连续第 29 个季度实现同店销售正增长,在达美乐比萨全球门店销售排行榜中占据前 30 席 [1] - 公司会员计划"达人荟"已成功吸纳 2,170 万会员,会员数量持续提升 [1]

报告公司投资评级 达势股份维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1) 品牌方Domino's Pizza LLC减持7.66%股份,但仍看好公司长期发展 [1] 2) 公司1H24业绩超预期,收入增长48%,经调整净利润扭亏为盈 [1] 3) 公司门店数量快速增长,预计2024年底将超过1000家 [1] 4) 公司预计2024-2026年净利润将大幅增长,分别为0.19/0.43/1.99亿元 [3] 财务数据总结 1) 2022-2026年营业收入分别为20.21/30.51/42.82/54.26/69.45亿元,增长率为25.41%/50.97%/40.37%/26.71%/28.01% [3] 2) 2022-2026年归母净利润分别为-2.23/0.27/0.19/0.43/1.99亿元 [3] 3) 2022-2026年每股收益分别为-/0.15/0.33/1.53元 [3] 4) 2022-2026年ROE分别为-29.56%/-1.27%/0.91%/2.01%/8.44% [3]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 - 公司主要股东Domino's Pizza LLC同意场外出售1,000万股/占已发行股本7.66%,交易后仍持有6.21%股份,预计不会对特许合作关系及经营产生不利影响 [3] - 公司稳步推进全国化扩张,有望于4Q24达成千店里程碑,规模效应下盈利能力或持续提升 [4] - 1H24已实现经调及归母净利润双转正,快速拓店叠加同店高韧性赋予公司稀缺的成长性 [4] - 9月入港股通后流动性已有改善,预计本次减持将进一步利好流动性释放,引入高质量、多元化股东 [3][7] 公司投资评级 - 目标价78.47港币 [5][7] 公司经营预测 - 预计24-26年营业收入为40.80/53.69/68.24亿元,经调整EPS为0.81/1.40/2.54元 [5] - 参考24年可比公司彭博一致预期2.1X PS均值,考虑公司保持良性快速扩张,盈利能力边际改善,成长价值有一定稀缺性,微幅抬升溢价率,基于2.3X 24年PS得出目标价 [5] 公司财务数据 - 1H24已实现经调及归母净利润双转正 [4] - 截至3Q,公司已实现连续29个季度同店销售正增长,1H24新增长市场日均订单同比+15.7% [4] - 截至10.17,达人荟会员体量数达2,170万,有望持续为公司贡献需求增量 [4]

报告公司投资评级 达势股份维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1) 品牌方Domino's Pizza LLC减持7.66%股份,但仍看好公司长期发展 [1] 2) 公司1H24业绩超预期,收入增长48%,经调整净利润扭亏为盈 [1] 3) 公司门店数量快速增长,预计至2024年底将超过1000家 [1] 4) 公司预计2024-2026年净利润将大幅增长,分别为0.19/0.43/1.99亿元 [3] 财务数据总结 1) 2022-2026年营业收入分别为20.21/30.51/42.82/54.26/69.45亿元,增长率为25.41%/50.97%/40.37%/26.71%/28.01% [3] 2) 2022-2026年归母净利润分别为-2.23/0.27/0.19/0.43/1.99亿元 [3] 3) 2022-2026年每股收益分别为-/0.15/0.33/1.53元 [3] 4) 2022-2026年ROE分别为-29.56%/-1.27%/0.91%/2.01%/8.44% [3]

报告公司投资评级 - 报告维持对达势股份的增持评级 [2] 报告的核心观点 公司业务发展 - 公司门店持续快速扩张,截至2024Q3门店数达978家,2024年累计新开210家门店,预计将在2025和2026年分别新开300-350家门店 [4] - 公司自2017年第三季度以来已连续29个季度实现同店销售额正增长 [4] 公司财务表现 - 预测2024-2026年营收分别为42.35/53.65/67.83亿元,同比增长39%/27%/26% [4] - 预测2024-2026年经调整净利润分别为1.10/1.56/2.59亿元,同比增长1156%/42%/66% [4] - 按经调整净利润对应PE分别为75x/53x/32x [4] 股东结构变动 - 达美乐比萨的间接全资子公司Domino's Pizza LLC将其持有的1,000万达美乐中国的股份(约7.66%)转让给机构投资者,此后仍保留约810万股(约6.21%) [4] - 本次股东结构变动将增强公司交易流动性,并吸引世界级、长期的投资者 [4]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [4] 报告的核心观点 股东结构更新 - 达势股份主要股东Domino's Pizza LLC以场外大宗交易方式出售1000万股股份,占总股本的7.66%,股份买家包括机构投资者 [2] - Domino's Pizza LLC持股将从此次出售前的13.87%下降至6.21%,并承诺其持有剩余股份将被禁售,禁售期自股份交割日起90天 [2] - 本次股东结构更新不影响公司基本面经营,并将为公司股份提供流动性及扩大股东基础 [3] 基本面运营表现强韧 - 24H1公司净利率/经调整净利率分别达0.5%/2.5%,24H1门店经营利润率进一步提升至14.5% [3] - 截至24Q3门店扩展至978家,计划11月实现1000家里程碑,同店连续29个季度实现正增长,会员人数进一步增长达2170万 [3] 未来发展前景 - 公司已经迎来盈利拐点,UE模型持续优化,正处于开店"成长期",尚有大量空白市场有待渗透 [3] - 预计公司FY2024-2026年经调整净利润分别为1.10/1.60/2.69亿元,对应经调整EPS分别为0.84/1.22/2.06元 [4] 财务数据总结 利润表 - 公司营业收入呈现快速增长,FY2023-FY2026年分别为30.51/42.78/54.60/69.07亿元 [4][9] - 归属母公司净利润由FY2023年的-0.27亿元转正至FY2026年的1.79亿元 [9] - 毛利率维持在72.3%左右的较高水平 [9] 资产负债表 - 公司资产规模持续扩大,FY2023-FY2026年资产总额分别为41.46/48.64/53.73/60.86亿元 [7] - 负债率有所上升,FY2023-FY2026年分别为49.37%/56.41%/59.21%/61.03% [9] - 现金流充沃,FY2024-FY2026年经营活动现金流分别为14.37/9.39/11.34亿元 [8] 估值指标 - 公司FY2024-FY2026年EPS分别为0.15/0.54/1.37元 [9] - 对应PE分别为75/52/31倍 [4] - PB维持在3.5-3.9倍的合理区间 [4]

财务业绩 - 收益同比增长48.3%，达到人民币20.41亿元[8] - 门店层面的经营利润同比增长59.0%，达到人民币2.96亿元[8] - 门店层面的经营利润率提升1.0个百分点至14.5%[8] - 经调整EBITDA同比增长83.7%，达到人民币2.33亿元[8] - 经调整EBITDA利润率提升2.2个百分点至11.4%[8] - 除所得税前利润同比增长45.6%，达到人民币4,089万元[8] - 本公司拥有人应占期内利润同比增长24.6%，达到人民币1,091万元[8] - 每股基本利润为人民币0.08元，每股攤薄利润为人民币0.08元[8] - 公司总收益从2023年上半年的人民币1,376.4百万元增加48.3%至2024年上半年的人民币2,041.5百万元[17] - 公司2024年上半年同店销售增长为3.6%[15] - 公司2024年上半年呈报的除税后净利润为人民币10.9百万元，同比增长24.6%[18] 门店及会员数据 - 总门店数量增加至914家，其中北京及上海363家，新增长市场551家[12] - 进驻城市数量持续增加[12] - 单店日均销售额从2023年上半年的人民币12,275元增加10.1%至2024年上半年的人民币13,515元[22] - 每家门店平均每日订单量从2023年上半年的140单增加至2024年上半年的162单[22] - 公司在2024年上半年净开146家新店，截至2024年6月30日总门店数达914家[17,22] - 公司会员人数从2023年6月30日的10.9百万人增加至2024年6月30日的19.4百万人[15] 成本及费用 - 原材料及耗材成本从2023年同期的380.4百万人民币元增加至2024年同期的557.8百万人民币元，占总收益的比例保持相对稳定[24] - 员工薪酬开支从2023年同期的545.8百万人民币元增加至2024年同期的711.9百万人民币元，其中门店层面员工薪酬开支占总收益的比例从26.9%增加至27.4%[25][26][27] - 租金开支从2023年同期的139.4百万人民币元增加至2024年同期的201.7百万人民币元，占总收益的比例从10.1%降至9.9%[28] - 廠房及设备折旧从2023年同期的72.2百万人民币元增加至2024年同期的98.6百万人民币元，占总收益的比例从5.2%降至4.8%[29] - 水电费从2023年同期的49.3百万人民币元增加至2024年同期的71.9百万人民币元，占总收益的比例从3.6%降至3.5%[31] - 广告及推广开支从2023年同期的81.1百万人民币元增加至2024年同期的109.3百万人民币元，占总收益的比例从5.9%降至5.4%[32] - 门店经营及维护开支从2023年同期的84.9百万人民币元增加至2024年同期的128.9百万人民币元[33] - 其他开支从2023年同期的67.8百万人民币元减少至2024年同期的66.9百万人民币元，占总收益的比例从4.9%降至3.3%[34] 现金流及财务状况 - 现金及银行结余从2023年12月31日的人民币1,019.2百万元增加6.9%至人民币1,089.3百万元[44] - 经营活动所得现金净额从上年同期的人民币174.8百万元增加至人民币376.8百万元[44] - 本集团于2024年6月30日的流动资产为人民币1,312.9百万元，包括现金及银行结余人民币1,089.3百万元[45] - 本集团于2024年6月30日的流动负债为人民币1,294.3百万元，其中包括应计费用及其他应付款项人民币675.1百万元、租赁负债人民币262.2百万元、贸易应付款项人民币172.5百万元[45] - 本集团于2024年6月30日的资产负债率约为9.3%，较2023年12月31日的9.5%下降0.2个百分点[46] 股权激励计划 - 公司有四项股份激励计划,包括2021年计划、2022年首次公开发售前计划、2022年第一次股份激励计划和2022年第二次股份激励计划[71] - 根据2021年计划,公司可供发行244,478股新股份,约占已发行股份总数的0.19%[74] - 根据2022年首次公开发售前计划,公司可供发行6,220,166股新股份,约占已发行股份总数的4.77%[77] - 根據2022年第一次股份激勵計劃，可供發行的獎勵股份數目上限為12,000,000股股份，即上市日期已發行股份的約9.33%[80] - 於2024年6月30日，根據計劃授權限額可供日後授出的股份數目將為9,688,423股股份，約佔截至本中報日期已發行股份總數（不包括庫存股份）的7.43%[80] - 公司于2024年1月9日向董事、最高行政人员、主要股东及聯繫人授出共23,323份購股權及股份獎勵[81] - 公司於報告期間向James Leslie Marshall先生授出35,930份股份獎勵，作為其於2024年1月1日至2024年12月31日期間擔任董事的獎勵[82] - 公司於2024年6月30日根據2022年第二次股份激勵計劃可供授出的股份總數為3,000,000股股份，約佔截至本中報日期已發行股份總數（不包括庫存股份）的2.30%[83] 其他 - 公司股东Good Taste Limited、Ocean Investments Limited、受托人和James Leslie Marshall先生合计持有公司33.33%的股份[69] - 公司股东Domino's Pizza LLC、Domino's, Inc.和Domino's Pizza, Inc.合计持有公