报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 品牌力、产品力突出，叠加外送差异化，公司具备显著的竞争优势 [7] - 现阶段首要目标是开店，而后看规模效应及成本摊薄 [7] - 随着新增门店日益成熟，每笔订单的平均销售金额有望企稳回升 [7] - 会员体系成熟，数量增长，能有效提升用户粘性及复购率 [7] - 公司处于门店扩张期，收入及利润端均势能充足，规模效应逐步显现、降本增效不辍，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3,051|4,314|5,679|7,327|9,051| |同比(%)|50.74|41.41|31.64|29.01|23.53| |归母净利润（百万元）|(26.60)|55.20|94.92|149.75|238.54| |同比(%)|88.05|307.48|71.97|57.76|59.29| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(0.20)|0.42|0.73|1.14|1.82| |P/E（现价&最新摊薄）|(441.67)|212.88|123.78|78.46|49.26|[1] 市场数据 - 收盘价(港元)：95.00 - 一年最低/最高价：51.10/125.20 - 市净率(倍)：5.53 - 港股流通市值(百万港元)：12,431.24 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：17.18 - 资产负债率(%)：54.00 - 总股本(百万股)：130.86 - 流通股本(百万股)：130.86 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1,368.56|1,774.48|2,057.09|2,538.76| |现金及现金等价物|1,069.10|1,118.82|1,103.61|1,584.89| |应收账款及票据|12.96|19.51|23.53|29.12| |存货|114.55|157.61|190.59|245.85| |其他流动资产|171.95|478.55|739.36|678.91| |非流动资产|3,507.57|3,842.81|4,228.29|4,636.18| |固定资产|807.81|934.73|1,080.98|1,232.79| |商誉及无形资产|2,516.60|2,724.92|2,964.15|3,220.23| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动资产|183.16|183.16|183.16|183.16| |资产总计|4,876.13|5,617.29|6,285.38|7,174.94| |流动负债|1,517.00|2,159.21|2,673.52|3,320.51| |短期借款|200.00|206.67|275.56|367.41| |应付账款及票据|248.65|321.68|400.75|517.21| |其他|1,068.35|1,630.86|1,997.21|2,435.89| |非流动负债|1,115.90|1,115.90|1,115.90|1,115.90| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|1,115.90|1,115.90|1,115.90|1,115.90| |负债合计|2,632.89|3,275.11|3,789.42|4,436.40| |股本|882.54|882.54|882.54|882.54| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司股东权益|2,243.23|2,342.19|2,495.97|2,738.54| |负债和股东权益|4,876.13|5,617.29|6,285.38|7,174.94|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|4,314.09|5,679.20|7,326.97|9,050.97| |营业成本|1,169.80|1,539.06|1,985.61|2,489.02| |销售费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |管理费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用|30.86|136.30|197.83|325.83| |经营利润|153.61|181.73|307.73|488.75| |利息收入|22.30|21.38|11.19|11.04| |利息支出|79.14|70.08|86.03|98.04| |其他收益|2.84|33.49|29.82|24.21| |利润总额|99.61|166.53|262.71|425.96| |所得税|44.41|71.61|112.97|187.42| |净利润|55.20|94.92|149.75|238.54| |少数股东损益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司净利润|55.20|94.92|149.75|238.54| |EBIT|156.45|215.23|337.55|512.96| |EBITDA|726.33|215.23|337.55|512.96|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|818.42|410.85|353.55|867.11| |投资活动现金流|41.61|(301.75)|(355.66)|(383.68)| |筹资活动现金流|(382.01)|(63.42)|(17.14)|(6.19)| |现金净增加额|482.06|49.72|(15.21)|481.28| |折旧和摊销|569.89|0.00|0.00|0.00| |资本开支|(416.25)|(335.24)|(385.48)|(407.89)| |营运资本变动|93.93|279.34|147.60|554.75|[8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|0.42|0.73|1.14|1.82| |每股净资产(元)|17.18|17.90|19.07|20.93| |发行在外股份(百万股)|130.86|130.86|130.86|130.86| |ROIC(%)|3.66|4.91|7.23|9.77| |ROE(%)|2.46|4.05|6.00|8.71| |毛利率(%)|72.88|72.90|72.90|72.50| |销售净利率(%)|1.28|1.67|2.04|2.64| |资产负债率(%)|54.00|58.30|60.29|61.83| |收入增长率(%)|41.41|31.64|29.01|23.53| |净利润增长率(%)|307.48|71.97|57.76|59.29| |P/E|212.88|123.78|78.46|49.26| |P/B|5.23|5.02|4.71|4.29| |EV/EBITDA|11.84|50.35|32.36|20.53|[8]

业绩表现 - 2024年总收益达43.14亿元，同比增长41.4%，较2023年的30.51亿元显著提升 [2] - 新增长市场贡献收入26.65亿元，同比激增77%，占总收益比例从49.4%提升至61.8% [2] - 归母净利润为5520万元，经调整净利润从2023年的880万元飙升至1.31亿元，增幅高达1394.2% [2] - 上海、北京等成熟市场收入增长6.8%至16.5亿元，新增长市场贡献77%的收入增幅 [2] 利润率与成本管理 - 门店层面EBITDA利润率从18.9%提升至19.3%，经调整EBITDA同比增长64.1%至4.95亿元 [3] - 原材料成本同比增加39.8%至11.7亿元，租金开支增长39.2%至4.28亿元，员工薪酬开支上升28.1%至15.09亿元 [3] - 中央厨房统一配送、数字化订单管理及供应链优化对冲成本上涨压力 [3] 门店扩张与运营效率 - 2024年门店总数达1008家，较2023年净增240家，覆盖中国39个城市 [3] - 新增长市场门店共637家，占比63%，新店首月销售额在全球达美乐体系中表现优异 [3] - 计划2025年再开300家，总资本开支预计5.7亿元，新店选址聚焦低线城市 [4] - 平均130平米的"小店型"模式降低租金与运营成本 [4] 产品与市场策略 - 高频次产品创新（每6-12周推出新品）和精准营销活动（如"接二连三"折扣、联名IP促销） [4] - 连续30个季度同店销售增长，2024年SSSG为3.6% [4] - 30分钟必达的外送服务承诺，平均配送时间缩短至28分钟 [4][5] - 本土化创新如"火山"饼底、小龙虾酥香嫩鸡比萨等，覆盖全价格带 [5] 会员与数字化 - 会员人数从1460万增至2450万，会员贡献收入占比提升至64.5% [3] - 会员复购率超过行业平均水平30% [5] - 三大中央厨房实现90%以上食材统一配送，降低损耗并提升出餐效率 [5] 行业前景与市场潜力 - 中国比萨市场预计2027年规模将达到771亿元 [5] - 招银国际将目标价上调至118.57港元，维持"买入"评级 [5] 战略与竞争优势 - "4D战略"（高质量门店开发、高质价比产品、高效外送、数字化领导力）进一步深化 [4] - "规模扩张+效率提升"双引擎模式有效性验证 [6] - 差异化优势在竞争激烈的餐饮市场中确立 [6]

财务数据关键指标变化 - 2024年公司实现收益43.1亿元，经调整净利润1.312亿元，首次实现全年税后呈报表净利润为正[10] - 2024年公司总收益为4314.1百万元，较2023年的3050.7百万元同比增加41.4%[16][22] - 2024年门店层面经营利润为624006千元，较2023年的419732千元增长48.7%；利润率为14.5%，较2023年的13.8%增加0.7个百分点[16] - 2024年除所得税前利润为99605千元，较2023年的2275千元增长4278.2%[16] - 2024年公司拥有人应占年内利润为55195千元，2023年为亏损26603千元[16] - 2024年门店层面EBITDA为831366千元，较2023年的576622千元增长44.2%；利润率为19.3%，较2023年的18.9%增加0.4个百分点[16] - 2024年经调整EBITDA为495158千元，较2023年的301736千元增长64.1%；利润率为11.5%，较2023年的9.9%增加1.6个百分点[16] - 2024年经调整净利润为131160千元，较2023年的8778千元增长1394.2%[16] - 2024年同店销售增长2.5%，2023年为8.9%[19] - 2024年门店层面EBITDA为8.314亿元，同比增长44.2%，利润率提至19.3%；经营利润为6.24亿元，同比增长48.7%，利润率提至14.5%[28] - 集团经调整EBITDA从2023年的3.017亿元增至2024年的4.952亿元，同比增长64.1%；经调整净利润从880万元增至1.312亿元，同比增长1394.2%[28] - 收益从2023年的30.507亿元增至2024年的43.141亿元，同比增长41.4%，单店日均销售额从12580元增至13126元，同比增长4.3%[31] - 2024年原材料及耗材成本为11.698亿元，较2023年增加3.33亿元，增幅39.8%，占收益百分比从27.4%降至27.1%[36] - 2024年员工薪酬开支为15.095亿元，较2023年增加3.308亿元，增幅28.1%[38] - 2024年门店层面员工现金薪酬开支11.88028亿元，占比27.5%，2023年为8.19591亿元，占比26.9%[39] - 2024年公司层级员工现金薪酬开支2.4549亿元，占比5.7%，2023年为2.23821亿元，占比7.3%[39] - 2024年股份基础薪酬开支7596.5万元，占比1.8%，2023年为1.35269亿元，占比4.4%[39] - 2024年租金开支4.282亿元，较2023年的3.077亿元增加1.205亿元或39.2%，占比从10.1%降至9.9%[41] - 2024年厂房及设备折旧2.086亿元，较2023年的1.592亿元增加4940万元或31.1%，占比从5.2%降至4.8%[42] - 2024年无形资产摊销5410万元，较2023年的5110万元增加300万元或5.8%，占比从1.7%降至1.3%[43] - 2024年水电费1.641亿元，较2023年的1.148亿元增加4930万元或42.9%，占比保持相对稳定[44] - 2024年广告及推广开支2.176亿元，较2023年的1.592亿元增加5840万元或36.7%，占比从5.2%降至5.0%[46] - 2024年其他开支1.377亿元，较2023年的1.309亿元增加680万元或5.2%，占比从4.3%降至3.2%[48] - 2024年公司净利润5520万元，2023年净亏损2660万元[52] - 2024年经调整净利润为1.3116亿元，2023年为877.8万元；2024年经调整EBITDA为4.95158亿元，2023年为3.01736亿元；2024年经调整EBITDA利润率为11.5%，2023年为9.9%[59] - 2024年门店层面EBITDA为8.31366亿元，2023年为5.76622亿元；2024年门店层面EBITDA利润率为19.3%，2023年为18.9%[61] - 2024年12月31日公司现金及银行结余从2023年的10.192亿元增加4.9%至10.693亿元[61] - 2024年财政年度经营活动所得现金净额为8.184亿元，2023年为5.361亿元[63] - 2024年12月31日公司流动资产为13.686亿元，流动负债为15.17亿元，流动比率为0.9，2023年为1.19[64] - 2024年12月31日公司借款总额为2亿元，与2023年持平，未动用可用银行信贷额度为3亿元[65] - 2024年12月31日公司资产负债比率约为8.9%，较2023年的9.5%下降0.6个百分点[69] - 截至2024财政年度，公司总员工成本为人民币15.095亿元，2023年为人民币11.787亿元[76] - 报告期内及2023财年，公司自五大客户获得的收益占集团相关年度总收益的1.0%以下[93] - 报告期内，集团对五大供应商的采购金额为6.032亿元（2023年：3.65亿元），占集团同年采购总额的25.7%（2023年：32.2%）[93] - 报告期内，集团对最大供应商的采购金额为2.327亿元（2023年：1.493亿元），占集团同年采购总额的9.9%（2023年：13.2%）[93] - 截至2024年12月31日，公司并无任何可分派储备（2023年：无）[100] 门店业务数据关键指标变化 - 2024年公司净增240家门店，截至2024年12月31日，在39个城市共开设1008家门店[11] - 截至2025年初，公司在达美乐全球系统首30天销售额排名前40，沈阳首店首月收益约1110万元[11] - 2023年12月至2024年12月，18个新城市开设的80家新门店投资回收期平均在12个月内[11] - 2025年公司计划开设约300家新店，自年初至3月14日已增开82家，在建26家，签约62家[13] - 2025年1月公司进军六个新城市[13] - 截至2024年12月31日，公司门店总数达1008家，较2023年的768家净增240家；进驻城市数量达39个，较2023年的29个增加10个[18][22] - 2024年净开店240家，年末门店达1008家，业务扩展至39个城市，新进驻10个城市[24] - 截至2025年2月28日，包揽达美乐比萨全球系统首30天销售额排行前40名，沈阳首店首30天销售额达1110万元[26] - 2023年12月至2024年12月在18个新城市开80家新店，预期平均投资回报期约12个月[27] - 截至2024年12月31日，公司于中国大陆39个城市直营1008家门店[86] 会员业务数据关键指标变化 - 公司会员计划自2023年底的1460万名增至2024年12月31日的2450万名，增加近1000万名新会员[12] - 截至2024年12月31日，会员人数达2450万人，较2023年的1460万人增加990万人[20] - 会员人数从2023年底的1460万人增至2024年底的2450万人，会员收益占比从59.2%增至64.5%[27] 公司荣誉 - 2024年公司获第15届虎啸奖最佳数字化奖、美世2024年最佳雇主称号、达美乐全球系统连续第七届Gold Franny奖[12] 公司人员变动 - 2024年11月4日，Arthur Patrick D'Elia先生辞任非执行董事，Joseph Hugh Jordan先生获委任为非执行董事[84] - 2024年12月31日，施振康先生辞任独立非执行董事，余滨女士获委任为独立非执行董事[84] - 2024年12月31日，施振康先生自2024年12月31日起辞任独立非执行董事[164] 公司股权结构 - 2024年12月31日，王怡实益拥有公司2,034,006股，占比1.56%；通过控股公司权益拥有1,249,710股，占比0.96%[109] - 2024年12月31日，Frank Paul Krasovec实益拥有公司2,661,911股，占比2.04%[109] - 2024年12月31日，James Leslie Marshall实益拥有公司35,930股，占比0.03%；通过控股公司权益拥有43,472,235股，占比33.30%[109] - 2024年12月31日，Zohar Ziv实益拥有公司958,095股，占比0.73%[109] - 2024年12月31日，Matthew James Ridgwell实益拥有公司478,366股，占比0.37%[109] - 2024年12月31日公司已发行股份总数为130,558,843股[115] - Good Taste Limited等持有公司43,472,235股，股权概约百分比为33.30%[111] - Michele Li Ming Marshall持有公司43,508,165股，股权概约百分比为33.32%[111] - Domino's Pizza LLC等持有公司8,101,019股，股权概约百分比为6.20%[111] - The Capital Group持有公司9,965,586股，股权概约百分比为7.63%[111] - JPMorgan Chase & Co.持有公司好仓7,476,795股，股权概约百分比为5.73%；实益权利好仓349,600股，股权概约百分比为0.27%；淡仓310,400股，股权概约百分比为0.24%；投资经纪好仓7,000股，股权概约百分比为0.01%；拥有股份抵押好仓1,600股，股权概约百分比为0.00%[111] 公司股份计划 - 公司现有2021年计划、2022年首次公开发售前计划、2022年第一次股份激励计划、2022年第二次股份激励计划四项股份计划[121] - 2021年计划于2021年1月1日开始生效，至年报日期剩余年限约为5年零9个月[125] - 2021年计划合资格参与者包括公司或附属公司的董事、雇员及顾问[127] - 2021年计划下上市日期可发行新股份总数不超1,035,236股，占上市后已发行股本0.80%[128] - 2024年1月1日，2021年计划可发行471,516股新股份，报告期发行227,038股，2024年12月31日可发行244,478股及17,442股新股，分别占已发行股份总数0.19%及0.01%[129] - 2022年首次公开发售前计划于2022年9月9日生效，有效期10年，截至报告日期剩余约7年零5个月[136] - 2022年首次公开发售前计划上市日期可发行新股份总数不超6,658,375股，占上市后已发行股本5.17%[139] - 2024年1月1日，2022年首次公开发售前计划可发行6,347,292股新股份，报告期发行124,158股，44,868项奖励失效，2024年12月31日可发行6,178,266股及6,028,707股新股，分别占已发行股份总数4.72%及4.61%[139] - 2024年1月1日其他雇员2021年计划尚未行使受限股份单位471,516股，报告期归属227,038股，2024年12月31日尚未行使244,478股，归属日期前加权平均收市价54.2港元[135] - 2021年计划申请或接受奖励、受限股份单位归属时无需支付金额或购买价[132] - 2022年首次公开发售前计划申请或接受奖励时无需支付金额，购股股权行使价由委员会确定[143] - 2021年计划对授予个别合格参与者股份数目无指定最高限额[130] - 2022年首次公开发售前计划对授予但未归属个别合格参与者股份数目无指定最高限额[141] - 截至2024年1月1日，根据计划授权限额可供授出的股份数目为10,624,055股[152] - 报告期内，已授出1,214,423项购股

纪要涉及的公司 DPC - DASH Limited，是达美乐披萨（Domino's Pizza）在中国大陆、香港特别行政区和澳门特别行政区的独家总加盟商 [2] 纪要提到的核心观点和论据 公司整体表现 - **市场排名**：根据弗若斯特沙利文报告，按2024年中国披萨销售额计算，达美乐披萨在全国排名第二；截至2025年1月31日，公司是达美乐披萨国际市场中第三大市场 [3][5] - **营收增长**：2024年总营收达43亿元人民币，较2023年的31亿元增长41.4%，主要得益于单店日均销售额增加和门店网络扩张；单店日均销售额从2023年的12,580元增至2024年的13,126元，增幅4.3%，主要因单店日均订单量从2023年的145单增至2024年的160单 [3] - **同店销售增长**：2024年同店销售增长2.5%，2023年为8.9%，自2017年第三季度起连续30个季度实现正销售增长 [3] - **门店扩张**：2024年底门店网络扩展至中国39个城市的1,008家门店，净增240家新门店，完成年度目标；2025年1月进入6个新城市；计划2025年开设约300家门店，截至2025年3月14日已开设82家，26家在建，62家已签约 [3][4][7] - **盈利能力提升**：2024年门店层面营业利润率从2023年的13.8%提升至14.5%，门店层面营业利润达6.24亿元，较2023年的4.197亿元增长48.7%；公司层面调整后EBITDA增至4.952亿元，较2023年的3.017亿元增长64.1%，调整后EBITDA利润率从9.9%提升至11.5%；调整后净利润从2023年的880万元增至1.312亿元，报告期净利润从2023年的净亏损2660万元转为盈利5520万元 [4] 4D战略表现 - **发展（Development）**：采取深耕现有市场与拓展新市场的平衡策略，2024年扩展至10个新城市；新门店表现出色，截至2025年初，在达美乐全球系统前30天销售额排名中占据前40位，沈阳首店首月营收约1110万元；2023年12月至2024年12月在18个新城市开设的80家新门店平均回收期在12个月内；上海和北京营收达16亿元，同比增长6.8%，新增20家门店；新增长市场营收增长77.0%至27亿元，新增220家门店，占总营收的61.8%，成为公司主要增长驱动力 [5] - **美味披萨价值（Delicious Pizza Value）**：持续专注菜单创新，2024年战略性推出新披萨品种和饼皮选项，菜单现包含超30种披萨品种和约20种饼皮选项，披萨产品占总销售额超75%，强化了在中国领先披萨品牌的地位 [6] - **配送（Delivery）**：根据市场特点优化服务组合，上海和北京配送服务占比高，30分钟内送达率超90%；新市场堂食和外带需求强劲，部分地区暂时暂停配送服务，计划适时逐步恢复；配送服务占总营收的比例从2023年的59.2%降至2024年的46.1%，导致平均每单销售额从2023年的86.8元降至2024年的82.1元 [6] - **数字化（Digital）**：数字举措成效显著，忠诚度计划会员从2023年底的1460万增至2024年12月31日的2450万，新增近1000万会员；忠诚会员收入占总销售额的比例从59.2%增至64.5%，体现了消费者参与度的提升 [7] 财务状况 - **收入增长**：2024年营收从2023年的30.5亿元增至43.1亿元，增长41.4%，主要受全国门店网络扩张和新店销售增长推动 [8] - **成本分析**： - **原材料和消耗品成本**：2024年为11.698亿元，增长39.8%，与营收增长相符，占营收比例从2023年的27.4%微降至27.1% [9] - **员工薪酬费用**：2024年为15.095亿元，较2023年的11.787亿元增加3.308亿元，增幅28.1%；门店员工现金薪酬占营收比例从2023年的26.9%增至2024年的27.5%，主要因门店扩张和提前招聘培训员工；公司员工现金薪酬占营收比例从2023年的7.3%降至2024年的5.7%，体现规模经济对成本效率的积极影响 [9][10] - **租赁及相关费用**：2024年为4.282亿元，较2023年的3.077亿元增长39.2%，占营收比例从2023年的10.1%降至2024年的9.9%；租赁负债和融资成本占营收比例从2023年的12%降至2024年的11.5%，得益于营收增长和租金成本控制 [11] - **广告和促销费用**：2024年为2.176亿元，较2023年的1.592亿元增加5840万元，增幅36.7%，占营收比例从2023年的5.2%降至2024年的5%，因门店网络扩大和品牌影响力增强，营销活动更具成本效益 [11] - **折旧、摊销及其他费用**：占总营收比例因营收增长快于成本费用增长而下降；公用事业费用和门店运营维护费用占营收比例相对稳定 [11] - **利润指标**：门店层面营业利润达6.24亿元，增长48.7%，营业利润率从2023年的13.8%提升至14.5%；调整后集团EBITDA增至4.952亿元，增长64.1%，调整后EBITDA利润率从9.9%提升至11.5%；调整后净利润达1.312亿元，较2023年增长近14倍；报告期税后净利润达5520万元，而2023年为净亏损2660万元 [12] - **流动性**：截至2024年12月31日，公司持有10.7亿元现金及现金等价物，包括3亿元无风险现金，可按需提取以支持营运资金需求 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **问答环节**： - **关于配送服务**：新市场开业时因需求高会暂时暂停配送服务，随着新店增加，压力降低后会逐步恢复；公司坚持拥有自己的骑手团队，认为能为客户提供更高质量、速度和响应性的服务，且目前骑手成本仍具竞争力，与美团等平台骑手关系性质不同，不受社保问题影响 [14][16] - **关于门店开设计划**：2025年计划开设300家门店，主要考虑运营效率和服务质量，而非宏观环境；上海和北京新增门店较少，更多门店将开设在已进入城市，可能新增一两个新市场 [17] - **关于不同时段销售增长**：历史上午餐和晚餐高峰时段贡献最大销售额，未来会尝试拓展新时段，菜单、价值、数字渠道和运营卓越等策略均有助于销售增长 [18] - **关于市场竞争**：尽管面临必胜客等竞争对手的价格竞争，但公司通过专注消费者需求，提供优质产品和服务，在2024年持续扩大市场份额，成为中国披萨市场第二 [19] - **关于新市场门店运营利润率**：新市场门店盈利能力强，尽管随着新店增加单店日均销售额会逐渐下降，但利润率仍健康，高于北京和上海等城市，且门店利润率超20%，不过达到稳定利润率水平的时间因城市而异 [20] - **关于订单平均售价**：成熟市场配送订单占比稳定在70%以上，新增长市场略低于30%；通常配送订单平均票价高于堂食和外带，未来平均票价演变取决于成熟市场、正在建立配送份额的市场和新市场的组合 [22]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司实现收入43.14亿元，同比增长41.4%，归母净利润0.55亿元，经调整净利润1.31亿元，经调整净利率3.0%；下半年收入22.72亿元，同比增长35.7%，归母净利润0.44亿元，经调整净利润0.80亿元，经调整净利率3.5%；业绩增长源于开店及店销上行，2024年净增240家新店，自2017年第三季度起连续30个季度正同店销售增长 [1] - 2024年毛利率72.9%，同比改善0.3pcts；员工成本同比大幅改善3.6pcts，实际租金、折旧摊销相关费用、广告及产品促销占收入比重分别同比改善0.5、0.9、0.2pcts；餐厅层面利润率14.5%，同比改善0.7pcts，经调整净利率3.0%，同比增长2.7pcts [2] - 2024年单店平均日销1.31万元，同比增长4.3%，新开门店是店销增长主因；单店日销量同比增长约10.3%，单店平均单价同比下滑5.4%，销量是驱动店销上升主因，预计平均单价下滑源于收入结构变动 [3] - 预计公司平均日销有望长期维持当前水平；2024年净开店240家，新增长市场净开店220家是主要来源，公司“首店”光环持续，仅进入39个城市，2024年新进入10个城市，全国超600个城市开店空间广阔，预计2025年新开300家左右门店，新增长市场为拓店主力区域 [4] - 预计2025 - 2027年公司实现营业收入54/65/82亿元，实现归母净利润0.76/1.03/2.79亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4314|5394|6521|8160| |(+/-) (%)|41%|25%|21%|25%| |归母净利润（百万元）|55|76|103|279| |(+/-) (%)|307%|37%|36%|173%| |每股收益(元)|0.42|0.58|0.78|2.14| |P/E|221|161|118|43| [6] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1369|1337|2251|3109| |现金|1069|708|1395|2246| |应收账款及票据|13|16|20|25| |存货|115|143|172|216| |其他|172|470|664|623| |非流动资产|3508|3680|3890|4135| |固定资产|808|851|907|973| |无形资产|2517|2646|2800|2980| |其他|183|183|183|183| |资产总计|4876|5017|6141|7245| |流动负债|1517|1845|2266|2721| |短期借款|200|200|200|200| |应付账款及票据|249|310|374|468| |其他|1068|1336|1692|2053| |非流动负债|1116|849|1446|1811| |长期债务|0|0|0|0| |其他|1116|849|1446|1811| |负债合计|2633|2694|3712|4532| |普通股股本|883|883|883|883| |储备|1361|1440|1547|1830| |归属母公司股东权益|2243|2323|2429|2713| |少数股东权益|0|0|0|0| |股东权益合计|2243|2323|2429|2713| |负债和股东权益|4876|5017|6141|7245| [11] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|4314|5394|6521|8160| |其他收入|15|16|20|24| |营业成本|1170|1456|1761|2203| |销售费用|785|1915|2289|2774| |管理费用|270|640|774|919| |研发费用|439|1111|1384|1688| |财务费用|57|5|9|2| |除税前溢利|100|126|146|373| |所得税|44|50|44|93| |净利润|55|76|103|279| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|55|76|103|279| |EBIT|156|131|155|375| |EBITDA|726|587|637|888| |EPS（元）|0.42|0.58|0.78|2.14| [11] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|818|541|782|1254| |净利润|55|76|103|279| |少数股东权益|0|0|0|0| |折旧摊销|570|456|482|513| |营运资金变动及其|193|10|198|462| |投资活动现金流|42|-890|-83|-391| |资本支出|-416|-629|-692|-759| |其他投资|458|-262|608|368| |筹资活动现金流|-382|-16|-16|-16| |借款增加|-285|0|0|0| |普通股增加|5|0|0|0| |已付股利|0|-16|-16|-16| |其他|-102|0|0|0| |现金净增加额|482|-361|687|851| [11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|41.41%|25.04%|20.89%|25.13%| |成长能力 - 归属母公司净利润|307.48%|36.83%|35.73%|172.58%| |获利能力 - 毛利率|87.26%|73.00%|73.00%|73.00%| |获利能力 - 销售净利率|1.28%|1.40%|1.57%|3.42%| |ROE|2.46%|3.25%|4.22%|10.30%| |ROIC|3.55%|3.12%|4.14%|9.65%| |偿债能力 - 资产负债率|54.00%|53.70%|60.44%|62.55%| |偿债能力 - 净负债比率|-38.74%|-21.88%|-49.19%|-75.43%| |偿债能力 - 流动比率|0.90|0.72|0.99|1.14| |偿债能力 - 速动比率|0.83|0.51|0.74|0.95| |营运能力 - 总资产周转率|0.96|1.09|1.17|1.22| |营运能力 - 应收账款周转率|379.86|369.85|364.31|369.98| |营运能力 - 应付账款周转率|5.81|5.22|5.15|5.23| |每股指标 - 每股收益|0.42|0.58|0.78|2.14| |每股指标 - 每股经营现金流|6.27|4.14|5.98|9.59| |每股指标 - 每股净资产|17.18|17.76|18.58|20.74| |估值比率 - P/E|220.79|160.59|118.31|43.40| |估值比率 - P/B|5.40|5.22|4.99|4.47| |估值比率 - EV/EBITDA|15.47|19.79|17.16|11.36| [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 达势股份2024年业绩良好，收入43.1亿元同比增长41%，利润率提升，单店表现稳健且达成千店里程碑，考虑其成长性和同店表现上调盈利预测并维持优于大市评级 [4][5][7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.20%、25.54%、31.59%，相对涨幅分别为 -0.96%、10.79%、13.33% [3][4] 投资要点 - 2024年公司收入43.1亿元同比增长41%，毛利率72.9%同比上升0.3pct，经调净利1.3亿元，经调净利率3.0%同比提升2.7pct，经调EBITDA 5.0亿元同比增长64%，经调EBITDA利润率11.5%同比提升1.6pct [4] 单店表现 - 单店日销1.31万元同比增长4%，日均订单量160单同比增长10%，客单价82元同比下降5%，外送业务收入占比46.1%同比下降13.1pct，未来客单价有望维持基本稳定 [5] - 同店全年增长2.5%，连续30个季度正增长，未来新进城市高基数门店进入同店周期会带来增速压力，但配送服务将形成支撑 [5] - 截止2024年末门店总数达1008间，全年净开门店240间，公司指引2025年开设门店300间，截止3月14日已增开82间，另有26间在建、62间已签约 [5] - 截至2024年末会员总数达2450万人同比增长68%，新增990万人，会员收入贡献64.5%同比提升5.3pct [5] 经营杠杆与利润率 - 毛利率72.9%同比上升0.3pct，人工费用率27.5%同比增长0.6pct，公司层面门店经营利润率14.5%同比增长0.7pct [6] - 经调净利1.3亿元，经调净利率3%同比提升2.7pct，经调EBITDA达5亿元同比增长64%，经调EBITDA利润率11.5%同比提升1.6pct [6] 估值预测 - 上调25 - 26年收入至各54.4/70.3亿元，同比各增长26%/29%，上调经调净利至各1.9/3.4亿元，同比各增长44%/80%，经调净利率各3.5%/4.8% [7] - 引入27年收入87.8亿元，同比增长25%，经调净利4.9亿元，同比增长45%，经调净利率5.6% [7] - 给予公司25年2.5 - 3倍PS估值，计算合理价值区间111.2 - 133.5港元/股（对应汇率HKD/CNY = 0.9） [7] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3051|4314|5437|7033|8779| |（+/-）YoY（%）|51.0%|41.4%|26.0%|29.3%|24.8%| |净利润（百万元）|9|131|188|340|492| |（+/-）YoY（%）|n.m.|1394.2%|43.6%|80.2%|45.0%| |全面摊薄EPS（元）|0.07|0.99|1.43|2.57|3.73| |毛利率（%）|72.6%|72.9%|73.0%|73.0%|73.0%| |净资产收益率（%）|0.6%|6.0%|8.1%|13.1%|16.3%|[8] 可比公司估值表 |公司|PS（倍，2025年）| |----|----| |海底捞|2.0| |九毛九|0.5| |百胜中国|1.6| |特海国际|1.6| |平均值|1.5|[10] 财务报表分析和预测 - 利润表、每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、资产负债表、偿债能力指标、经营效率指标、现金流量表等多方面呈现了2023 - 2026E的财务数据及变化趋势 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 达势股份发布2024年业绩公告，收入43.14亿元同比增41.41%，归母净利润0.55亿元同比扭亏为盈；公司处于门店扩张期，规模效应显现、降本增效，收入及利润端势能足，预计2025 - 2027年收入55.44/70.13/87.41亿元，同比增28.52%/26.48%/24.65%，归母净利润132.55/241.18/416.12亿元，同比增140.15%/81.95%/72.54%，对应当前PS2.4x、1.9x、1.5x，维持“买入”评级[1][7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价102.50港元，一年最低/最高价50.00/125.20港元，市净率5.97倍，港股流通市值13,405.43百万港元[5] 基础数据 - 每股净资产17.18元，资产负债率54.00%，总股本130.78百万股，流通股本130.78百万股[6] 事件 - 达势股份2024年实现收入43.14亿元，同比增长41.41%；归母净利润0.55亿元，同比扭亏为盈[7] 加速拓店，新增长市场势能强劲 - 2024年成熟的上海及北京市场和新增长市场分别实现收入16.50/26.65亿元，同比增长6.76%/76.97%，新增长市场收入占比同比+12.41pct至61.76%[7] - 2024年门店数量同比新增240家至1008家（同比+31.25%），北京及上海/新增长市场分别同增20/220家至371/637家；截至2024年底业务扩展至39个城市，年内新进驻10个城市，24H1/24H2分别新增4/6个[7] - 2024年单店收入428万元，同比增长7.74%，北京及上海/新增长市场分别为445/418万元，同比增长1.01%/15.85%[7] - 2024年单店日均销售额1.31万元，同比增长4.34%，由订单量增长拉动；单店每日订单数160单，同比增加15单；每笔订单平均销售金额82.04元，同比 - 5.33%，主要因新增长市场收入占比提升和配送率低[7] - 2024年/24H1/24H2同店销售分别增长2.5%/3.6%/1.6%，自2017Q3开始已连续30个季度实现同店销售正增长[7] 强化规模效应，提升经营效率 - 2024年原材料及耗材成本/员工薪酬总开支/租金开支/厂房及设备折旧/无形资产摊销/广告及推广开支占营收比重分别同比 - 0.3/-3.6/-0.2/-0.4/-0.4/-0.2pct，毛利率/经调整EBITDA利润率同比分别+0.3/+1.6pct至72.9%/11.5%[7] - 2025年计划新开设约300家门店，2025年初至3月14日已增开82家门店、另有26家门店在建，62家门店已签约；针对新增长市场将适时逐步开放配送服务，单均销售额有望止跌回升，叠加规模效应和降本成效，利润端有望稳步提升[7] 盈利预测与投资评级 - 预计2025 - 2027年公司收入55.44/70.13/87.41亿元，同比增长28.52%/26.48%/24.65%；归母净利润为132.55/241.18/416.12亿元，同比增长140.15%/81.95%/72.54%，对应当前PS2.4x、1.9x、1.5x，维持“买入”评级[7] 财务预测 - 资产负债表：2024 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计、股本、归属母公司股东权益等有相应变化[8] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入、营业成本、经营利润、利润总额、净利润等有相应变化[8] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流、现金净增加额等有相应变化[8] - 主要财务比率：2024 - 2027年每股收益、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率、销售净利率、资产负债率、收入增长率、净利润增长率、P/E、P/B、EV/EBITDA等有相应变化[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 达势股份处于门店扩张期，规模效应逐步显现、降本增效持续推进，收入及利润端均有充足势能，预计2025 - 2027年收入和归母净利润均实现显著增长，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入43.14亿元，同比增长41.41%；归母净利润0.55亿元，同比扭亏为盈 [7] 市场表现 - 2024年较为成熟的上海及北京市场以及新增长市场分别实现收入16.50/26.65亿元，同比增长6.76%/76.97%，新增长市场增势强劲，收入占比同比+12.41pct至61.76% [7] 门店情况 - 2024年公司门店数量同比新增240家至1008家（同比+31.25%），其中北京及上海/新增长市场分别同增20/220家至371/637家；截至2024年底，业务扩展至国内39个城市，年内新进驻10个城市，24H1/24H2分别新增4/6个，城市覆盖环比加速 [7] 单店情况 - 2024年单店收入为428万元，同比增长7.74%，其中北京及上海/新增长市场分别为445/418万元，同比增长1.01%/15.85%，新市场新开门店表现亮眼 [7] - 2024年公司单店日均销售额为1.31万元，同比增长4.34%，主要由订单量增长拉动；2024年单店每日订单数为160单，同比增加15单；每笔订单平均销售金额为82.04元，同比-5.33%，主要系单均销售金额较低的新增长市场收入占比提升以及新增长市场店内较高的用餐量及外带量使公司主动暂停配送服务，整体配送率较低（外送订单单均消费金额更高）使得单均销售额暂有承压 [7] 同店销售情况 - 2024年/24H1/24H2公司同店销售分别增长2.5%/3.6%/1.6%，自2017Q3开始已连续30个季度实现同店销售正增长 [7] 经营效率情况 - 2024年公司原材料及耗材成本/员工薪酬总开支/租金开支/厂房及设备折旧/无形资产摊销/广告及推广开支占营收的比重分别同比-0.3/-3.6/-0.2/-0.4/-0.4/-0.2pct，毛利率/经调整EBITDA利润率同比分别+0.3/+1.6pct至72.9%/11.5% [7] 未来规划 - 2025年公司计划新开设约300家门店，2025年初至2025年3月14日已增开82家门店、另有26家门店在建，62家门店已签约；针对新增长市场，将适时逐步开放配送服务，单均销售额有望止跌回升 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司收入55.44/70.13/87.41亿元，同比增长28.52%/26.48%/24.65%；归母净利润为132.55/241.18/416.12亿元，同比增长140.15%/81.95%/72.54%，对应当前PS2.4x、1.9x、1.5x [7] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面数据预测，如2025 - 2027年流动资产、营业总收入、净利润等数据及相关比率变化 [8]

报告公司投资评级 - 维持增持评级 [8] 报告的核心观点 - 公司仍处在品牌势能成长期，开店维持高增速，盈利能力持续优化 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2022 - 2027 年营业收入分别为 20.21 亿、30.51 亿、43.14 亿、53.85 亿、65.56 亿、80.82 亿元人民币，同比增速分别为 25.45%、50.95%、41.41%、24.82%、21.74%、23.29% [7] - 2022 - 2027 年毛利润分别为 14.71 亿、22.14 亿、31.44 亿、39.20 亿、47.72 亿、58.84 亿元人民币 [7] - 2022 - 2027 年经调整净利润分别为 - 1.14 亿、0.09 亿、1.31 亿、1.85 亿、2.78 亿、3.68 亿元人民币，同比增速分别为 1394.19%、41.11%、50.27%、32.49% [7] - 2024 - 2027 年 PE 分别为 105.19、74.55、49.61、37.44，PS 分别为 3.20、2.56、2.10、1.71 [7] 投资建议 - 上调 2025 - 2026 年经调整净利润分别为 1.85（+0.29）、2.78（+0.19）亿元人民币，新增预测 2027 年经调整净利润为 3.68 亿元人民币，按经调整净利润对应 PE 分别为 75x、50x、37x [8] 业绩简述 - 2024 年收入 43.14 亿元人民币/同比 + 41.4%，门店经营利润 6.24 亿元人民币/同比 + 48.7%，门店经营利润率 14.5%/同比 + 0.7pct，归母净利润 0.55 亿元人民币/同比扭亏为盈，经调整净利润 1.31 亿元人民币/同比 + 1394.2%，经调整净利率 3.04%/同比 + 2.75pct [8] - 2024H2 营收 22.73 亿元人民币/同比 + 35.73%，经调整净利润 0.80 亿元人民币/同比 + 206.11%，经调整净利率 3.53%/同比 + 1.97pct/环比 + 1.04pct [8] 门店情况 - 2024 年底门店数 1008 家/同比 + 31.25%/全年净增 240 家，其中北上 371 家/同比 + 5.7%/全年净增 20 家，新增长市场 637 家/同比 + 52.8%/全年净增 220 家 [8] - 计划 2025 年开设约 300 家门店，资本开支约 5.7 亿元人民币。2025 年截至 3 月 14 日已开门店 82 家，在建门店 26 家，已签约 62 家 [8] 同店销售情况 - 2024 全年同店销售增长 2.5%（2024H1 为 3.6%，2024H2 为 1.6%） [8] - 2024 年单店日均销售额 1.31 万元人民币/同比 + 4.3%，2024 年开设的新店平均投资回报期 12 个月，其中单店平均每日订单量 160 单/同比 + 10.3%，单均价 82.1 元人民币/同比 - 5.4%，配送服务占比 46.1%/同比下降 13.1pct [8] 盈利能力情况 - 2024 年毛利率 72.88%/同比 + 0.31pct，员工成本占比 34.99%/同比 - 3.65pct，使用权资产折旧占比 7.12%/同比 - 0.64pct，可变租赁占比 2.81%/同比 + 0.48pct，库房设备折旧占比 4.84%/同比 - 0.38pct，无形资产摊销占比 1.25%/同比 - 0.42pct，广告及推广开支占比 5.04%/同比 - 0.17pct，门店经营维护开支占比 6.28%/同比 + 0.09pct，其他开支占比 3.19%/同比 - 1.1pct [8]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [1] 报告的核心观点 - 达势股份 3 月 27 日公布 2024 年业绩，收入、毛利率、经调净利等指标表现良好，单店表现稳健，经营杠杆释放持续推升利润率，上调 25 - 26 年收入和经调净利预测，引入 27 年预测，上调目标价并维持优于大市评级 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - 2024 年收入 43.1 亿元，同比增长 41%；毛利率 72.9%，同比上升 0.3pct；经调净利 1.3 亿元，经调净利率 3.0%，同比提升 2.7pct；经调 EBITDA 5.0 亿元，同比增长 64%，经调 EBITDA 利润率 11.5%，同比提升 1.6pct [3] 单店表现 - 单店日销 1.31 万元，同比增长 4%；日均订单量 160 单，同比增长 10%，客单价 82 元，同比下降 5%；外送业务收入占比 46.1%，同比下降 13.1pct；未来客单价有望维持基本稳定 [4] - 同店全年增长 2.5%，连续 30 个季度实现正增长；2025 年 YTD 同店维持增长，未来新进城市高基数门店进入同店周期会带来压力，但配送服务将形成支撑 [4] - 截止 2024 年末门店总数达 1008 间，全年净开门店 240 间；公司指引 2025 年开设门店 300 间，截止 3 月 14 日已增开 82 间门店，另有 26 间门店在建，62 间门店已签约 [4] - 截至 2024 年末，会员计划会员总数达 2450 万人，同比增长 68%，新增 990 万人；会员收入贡献 64.5%，同比提升 5.2pct [4] 经营杠杆与利润率 - 毛利率 72.9%，同比上升 0.3pct；人工费用率 27.5%，同比增长 0.6pct；折旧摊销和其他费用率受益单店收入增长有所摊薄，租金、营销和运维费用维持基本稳定；公司层面门店经营利润率 14.5%，同比增长 0.7pct [5] - 经调净利 1.3 亿元，经调净利率 3%，同比提升 2.7pct；经调 EBITDA 达 5 亿元，同比增长 64%，经调 EBITDA 利润率 11.5%，同比提升 1.6pct [5] 估值预测 - 上调 25 - 26 年收入各 3%/4%至各 54.4/70.3 亿元，同比各增长 26%/29%；上调经调净利各 41%/27%至各 1.9/3.4 亿元，同比各增长 44%/80%，经调净利率各 3.5%/4.8% [6] - 引入 27 年收入 87.8 亿元，同比增长 25%，经调净利 4.9 亿元，同比增长 45%，经调净利率 5.6% [6] - 给予公司 25 年 2.5 - 3 倍 PS 的估值，取中值对应合理目标市值 166 亿港元，上调目标价 59%至 125.9 港元 [6] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 43.14 亿、54.37 亿、70.33 亿、87.79 亿元，经调净利润分别为 1.31 亿、1.88 亿、3.40 亿、4.92 亿元 [11] - 盈利能力指标如毛利率、经调归母净利率、净资产收益率等呈上升趋势；偿债能力指标中资产负债率、流动比率等有一定波动；经营效率指标中应收账款周转天数、存货周转天数等保持稳定 [11]