投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源，竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升 [7] - 公司积极布局国际市场，有望推动中长期收入及业绩增量释放 [7] - 基于公司核心OTA盈利改善，预计未来三年归母净利润将持续增长 [7] 财务表现与预测 - 2025年第四季度业绩：实现营收48.4亿元，同比增长14.2%；核心OTA收入40.6亿元，同比增长17.5%；经调整净利润7.8亿元，同比增长18.1% [3] - 2025年全年业绩：实现收入194.0亿元，同比增长11.9%；核心OTA收入164.7亿元，同比增长16.0%；经调整净利润34.0亿元，同比增长22.2% [3] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为33亿元、40亿元、47亿元，对应市盈率分别为12倍、10倍、8倍 [7] - 收入预测：预计2026-2028年主营收入分别为219.00亿元、244.73亿元、271.24亿元，增长率分别为13%、12%、11% [7] - 盈利能力指标预测：预计2026-2028年毛利率分别为67.5%、68.3%、68.8%；净利率分别为15.1%、16.3%、17.2% [13] 业务分项表现 - 核心OTA业务：2025Q4收入40.6亿元，同比增长17.5%；经营利润11.5亿元，同比增长17.5%；经营利润率28.4%，同比持平 [5] - 交通业务：收入18.4亿元，同比增长6.5%；其中国际机票业务兼顾规模与效益，保持稳健增长 [5] - 住宿业务：收入13.1亿元，同比增长15.4%；其中国际酒店业务着力优化产品与服务，业务量实现快速增长 [5] - 其他收入：收入9.2亿元，同比增长53.0%；其中酒管业务聚焦生态赋能、开启高质量规模扩张，在营酒店超3000家，并表万达酒管强化了酒店生态 [5] - 度假业务：2025Q4收入7.8亿元，同比微降0.3%；经营亏损4.3亿元 [5] 用户运营数据 - 用户规模：2025年度付费用户规模达2.5亿以上，同比增长6.0% [6] - 服务人次：2025年度服务人次达20.3亿，同比增长5.5%，创历史新高 [6] - 月均付费用户：2025年度月均付费用户达4550万，同比增长5.6% [6] 估值与市场数据 - 基本数据：截至2026年3月27日，收盘价18.63港元，总股本23.54亿股，流通市值438.58亿港元，每股净资产10.62港元，资产负债率43.80% [8] - 估值比率：基于2025年实际数据，市盈率为16.3倍，市净率为1.7倍 [7] - 股价区间：一年内最高价25.42港元，最低价18.00港元 [8]