投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][12] 核心观点 - 主业盈利持续验证，强调酒店管理业务成为新成长曲线 [1] - 公司短期业绩有支撑，但当前估值已回落至历史低位，反映市场对AI技术迭代下OTA垂类赛道长期护城河的担忧 [4][12] 财务业绩总结 (2025年及第四季度) - 2025年第四季度：收入48.4亿元，同比增长14.2%；归母净利润0.8亿元；经调整净利润7.8亿元，同比增长18.1% [1][8] - 2025年全年：收入194亿元，同比增长11.9%；归母净利润24亿元，同比增长20.1%；经调整净利润34亿元，同比增长22.2% [1][8] - 盈利能力改善：OTA业务经营利润率同比持平，全年派息每股0.25港元，对应净利润与经调整净利润分红率分别为24%和17% [1][8] - 分业务收入增长 (Q4)：交通业务收入同比增长6.5%，住宿业务收入同比增长15.4%，其他业务收入同比增长53.0% [2][10] - 用户与ARPU：平台年累计付费用户达2.5亿，同比增长6.0%；年累计ARPU为76.8元，同比增长5.5% [2][10] 业务亮点与增长动力 - 酒店预订结构性升级：第四季度酒店ADR延续正增长趋势，平台三星及以上酒店间夜量占比提升5个百分点 [2][10] - 国际业务发展：第四季度国际机票业务占总交通收入超7%，全年实现量价平衡增长 [2][10] - 出境游占比提升：预期中期出境游收入占总交通及住宿收入的比例将从2025年的5-6%提升至10-15% [3][11] - 酒店管理业务成为新引擎：自2021年投资该业务，2025年10月整合万达酒管后，在营酒店达3000家；管理层预计2026年该业务将保持良好收入增长且盈利能力进一步改善 [3][11] - 运营效率提升：公司利润率将通过AI提升运营效率、以及酒店管理业务的规模效应逐步改善 [3][11] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2025-2027年经调整净利润预测为40.0亿元、46.1亿元，新增2028年预测为52.1亿元 [4][12] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为219.5亿元、246.0亿元、274.2亿元 [5][14] - 估值水平：对应2026-2028年动态市盈率(PE)分别为10倍、9倍、8倍 [4][12] - 关键财务指标预测 (2028E)：每股收益2.22元，EBIT利润率20.9%，净资产收益率(ROE)13.5% [5][14]