投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持）[1] - 核心观点：公司2025年业绩略超预期，2026年品牌经营策略全面转向“降速提质”，并期待品牌深耕与全球化并举，基本盘优势稳固，积极开辟成长曲线[1][4] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营收335.6亿元人民币，同比增长35.2%[4] - 商品和设备销售收入327.66亿元，同比增长35.3%[4] - 加盟和相关服务收入7.94亿元，同比增长28.0%[4] - 2025年下半年收入187亿元，同比增长32%[4] - 2025年年内利润59.27亿元人民币，同比增长33.1%[4] - 全年净利率17.7%，同比微降0.3个百分点[4] - 2025年下半年年内利润34.25亿元，同比增长33.4%，净利率18.3%[4] 2026-2028年盈利预测与估值 - 下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测[4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为65.18亿元、75.96亿元、85.36亿元（原2026-2027年预测为70.36亿元、80.51亿元）[4] - 对应EPS为17.17元、20.01元、22.49元[4] - 当前股价对应PE为14.7倍、12.6倍、11.2倍[4] - 预计2026-2028年营业收入分别为423.20亿元、482.84亿元、530.42亿元，同比增长26.1%、14.1%、9.9%[7] - 预计2026-2028年毛利率分别为30.1%、30.6%、31.1%[7] 门店网络与多品牌发展 - 截至2025年，全球共有59823家门店，全年净增13306家[5] - 其中国内门店55356家，净增13772家，三线及以下城市门店占比提升至58%[5] - 海外门店4429家，净减少466家，印尼、越南门店数量主动优化[5] - 2025年下半年新店店均营业额为老店的1.7倍，老店营业额同比提升17.6%[5] - 蜜雪冰城主品牌稳步拓展，深化下沉市场布局[5] - 幸运咖依托供应链加快门店布局[5] - 完成对鲜啤福鹿家的并购[5] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率从2024年的31.2%降至29.9%，主要受原材料价格上涨及外卖补贴退坡实收减少影响[5] - 全年销售费用率6.1%，同比下降0.3个百分点[5] - 全年管理费用率3.2%，同比上升0.2个百分点[5] 2026年战略展望与举措 - 管理层调整：联席董事长张红甫专注雪王IP、AI赋能、绿色农业等长期战略；首席执行官张渊主理日常经营，赋予各品牌和区域更大决策权[6] - 原料大升级：果类从常温升级为冷链，奶类切换为冷链鲜奶及冷链椰乳等[6] - 海外进击：在东南亚推进冷链改造与形象升级；向美洲扩张，2026年墨西哥首店已开业，巴西首店筹备中，全年海外有望恢复净开店增长[6] - 加大供应链壁垒：2026年集团整体资本开支预计达18-20亿元，其中14亿用于国内（安徽产业园、云南百香果工厂等），2亿用于海外（越南生产基地），其余用于酒厂布局、冷链及数字化建设[6]