报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告核心观点 - 公司海外市场取得突破，但内销业务有待通过提升AI能力来改善 [1] - 2025年公司整体营收承压，但盈利水平保持韧性，四季度盈利改善显著 [4] - 音响业务稳健增长，耳机业务因竞争加剧而下滑 [4] - 外销业务表现亮眼，内销业务面临挑战 [4] - 行业需求饱和，产品向智能交互升级，公司需加强AI应用和生态连接体验 [4] 2025年财务业绩回顾 - 2025年实现营业收入28.0亿元，同比-5.0%；归母净利润4.3亿元，同比-4.1% [4] - 2025Q4实现营收7.4亿元，同比-7.1%；归母净利润1.3亿元，同比+18.1% [4] - 2025年归母净利率为15.4%，加权ROE为14.9% [4] - 2025Q4毛利率达41.6%，同比+0.8个百分点；综合费用率21.5%，同比-2.8个百分点 [4] 分业务表现 - 音响业务：2025年收入11.8亿元，同比+18.5%；2022-2025年CAGR达19.8% [4] - 耳机业务：2025年收入15.0亿元，同比-18.3%；下半年（25H2）同比-25.3%，下滑加剧 [4] - 分地区收入： - 内销：2025年收入19.8亿元，同比-14.5%；下半年（25H2）同比-22.4% [4] - 外销：2025年收入8.2亿元，同比+29.9%；下半年（25H2）同比+41.7% [4] 行业趋势与公司竞争地位 - 2025年中国耳机耳麦市场全渠道销量2.0亿副，同比-6.9%；销售额452亿元，同比+5.6% [4] - 音频产品向“智能交互入口”升级，AI耳机渗透率提升；OWS耳机2025年全球出货量突破4000万副，同比+69% [4] - 公司的竞争优势在于音质和听感，但连接生态体验一般，AI应用偏弱 [4] 财务预测与估值 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为30.2亿元、32.5亿元、34.6亿元，同比增速分别为+8.1%、+7.5%、+6.3% [4] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.7亿元、5.1亿元、5.6亿元，同比增速分别为+9.0%、+8.8%、+9.3% [4] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.53元、0.58元、0.63元 [4] - 估值：当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为20.5倍、18.8倍、17.2倍 [4]