报告公司投资评级 - 投资评级：维持“增持” [5] - 目标价：人民币 9.02 元 [1][8] 报告核心观点 - 公司2025年第四季度归母净利润为6.60亿元，同比增长15.99%，高于此前业绩前瞻预测的3.59-5.59亿元，主要原因是商品煤吨煤销售成本同比下降，导致煤炭板块盈利能力超预期 [5] - 看好公司新煤电产能的陆续投产，有望推进“煤电联营”效应进一步深入 [5][7] - 尽管下调了2026-2027年盈利预测，但目标价从7.88元上调至9.02元，主要原因是美伊以冲突带来资金避险需求增加，可比公司中电力和煤炭等高股息标的估值提升 [8] 2025年业绩表现 - 营业收入：2025年实现营收122.80亿元，同比下降3.51% [4][5] - 归母净利润：2025年为21.36亿元，同比下降10.73% [4][5] - 扣非净利润：2025年为21.40亿元，同比下降10.37% [5] - 第四季度业绩：4Q25实现营收32.71亿元，同比下降7.56%；归母净利润6.60亿元，同比增长15.99% [5] 煤炭板块业务分析 - 销量与结构：2025年商品煤总销量同比增长4.35%至1969.29万吨，其中对内销售量同比增长15.94%至669.62万吨，主要因控股电厂用煤需求增加 [6] - 销售价格：2025年对外销售煤价同比下降8.29%至518元/吨；对内销售煤价仅小幅下降2.20%至560元/吨，因对内销售仍按长协煤价结算 [6] - 收入与盈利：煤炭板块（含内销）收入同比下降2.08%至104.86亿元；毛利率仅同比下降0.69个百分点至39.4%；控股煤炭净利润（剔除对联营合营企业投资收益）同比下降2.18%至18.63亿元；煤炭板块（含内销）整体净利润同比下降3.85%至19.50亿元 [6] 电力板块业务分析 - 发电量：2025年上网电量同比增长12.53%至137.91亿千瓦时，主要因新集利辛发电二期在2025年首个完整投产年度贡献 [7] - 盈利能力：2025年电力板块净利润同比下降37.74%至4.11亿元，对应度电净利润为2.98分，同比下降2.40分 [7] - 盈利下降原因：1）上网电价（不含税）同比下降3.03分/kWh；2）公司内销煤价同比降幅相对市场煤价降幅有限 [7] - 新产能进展：截至2026年3月27日，上饶电厂、滁州电厂已完成168小时满负荷试行并转入商业化运行；六安电厂项目正有序推进 [7] 盈利预测与估值调整 - 盈利预测调整：考虑安徽、江西省电价同比降幅或较此前预期更大，下调2026-2027年电价假设各2.1%，因此下调公司2026-2027年归母净利润预测12.3%/9.1%至19.47亿元/20.42亿元，并引入2028年预测20.44亿元 [8] - 每股收益（EPS）：对应2026-2028年预测EPS分别为0.75元、0.79元、0.79元 [4][8] - 估值方法：可比公司2026年PE Wind一致预期均值为15.6倍，考虑公司目前大部分利润仍由煤炭贡献，给予12.0倍2026年预测PE，得出目标价9.02元 [8] - 可比公司估值：可比公司（包括中国神华、国电电力等）2026年预测PE平均为15.6倍，而新集能源2026年预测PE为10.6倍，低于行业平均 [12] 关键财务预测与比率 - 营业收入预测：预计2026-2028年分别为149.32亿元、157.99亿元、155.00亿元，同比增长21.59%、5.81%、-1.89% [4] - 归母净利润预测：预计2026-2028年分别为19.47亿元、20.42亿元、20.44亿元，同比增长-8.87%、4.92%、0.07% [4] - 盈利能力指标：预计2026-2028年毛利率分别为31.06%、30.14%、29.96%；ROE分别为10.95%、10.49%、9.63% [4][19] - 估值指标：基于最新收盘价7.99元，对应2026-2028年预测PE分别为10.63倍、10.13倍、10.13倍；预测PB分别为1.11倍、1.02倍、0.94倍 [4]