报告投资评级 - 投资评级为“买入”，目标价为54.90元人民币 [1] 核心观点 - 公司成本优势稳固且领先行业，一体化优势扩大，屠宰肉食业务首次实现年度盈利并进入新阶段，财务结构持续改善，股东回报提升 [1][2][4] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入1441.45亿元，同比增长4.49% [1] - 实现归母净利润154.87亿元，同比下降13.39%，略高于业绩预告中值（152亿元） [1] - 生猪养殖业务利润下降主要系生猪价格下降所致 [1] - 屠宰、肉食业务实现营业收入452.28亿元，同比增长86.32%，并于2025年首次实现年度盈利 [1] 成本优势分析 - 2025年商品猪出栏量约7798万头，同比增长19% [2] - 2025年全年生猪养殖完全成本约12元/kg，较上年同期降低约2元/kg [2] - 行业自繁自养平均成本约13.7元/公斤，公司成本端领先约1.7元/公斤，生猪头均盈利领先约177元 [2] - 未来公司在疫病防控、营养配方、种猪育种、智能化与信息化、人才培养等方面的持续投入有望使成本进一步下降 [2] 财务与股东回报 - 2025年底负债总额较年初下降171亿元，资产负债率降至54.15%，较年初下降4.53个百分点 [3] - 2025年半年度利润分配金额50.02亿元；2026年中期分红规划为24.35亿元 [3] - 2025年公司现金分红总额为74.38亿元，占本年度归母净利润的48.03%，同比提升5.59个百分点 [3] 全产业链延伸进展 - 2025年屠宰量大幅增长，达2866万头，同比增长129% [4] - 截至2025年末，屠宰、肉食业务已在全国20个省级行政区设立超过70个销售分支 [4] - 屠宰、肉食业务于2025年的第三、四季度均实现盈利，全年产能利用率达到98.8% [4] - 公司通过育种技术、精细化分割和数字化投入优化产品结构与运营能力 [4] 盈利预测与估值 - 调整2026/2027年归母净利润预测为66.56/354.42亿元，调整幅度为-57.50%/21.01% [5] - 引入2028年归母净利润预测为311.19亿元 [5] - 调整主因：2026年猪价超预期下跌及原材料成本上涨，2027年因行业产能去化有望带来更高猪价弹性 [5][12] - 可比公司2026年平均预期市净率（PB）为2.2倍，考虑到公司成本优势突出、财务结构优化，给予公司2026年3.8倍PB，维持目标价54.90元（对应2026年3.3倍PB） [5][13] 关键经营与财务预测数据 - 营业收入预测：2026E为1184.33亿元（-17.84%），2027E为1414.56亿元（+19.44%），2028E为1330.33亿元（-5.95%）[11] - 归母净利润预测：2026E为66.56亿元（-57.02%），2027E为354.42亿元（+432.50%），2028E为311.19亿元（-12.20%）[11] - 每股收益（EPS）：2026E为1.22元，2027E为6.49元，2028E为5.70元 [11] - 毛利率预测：2026E为12.36%，2027E为30.06%，2028E为28.43% [19] - 净资产收益率（ROE）：2026E为8.36%，2027E为31.72%，2028E为24.84% [11] - 市净率（PB）：2026E为3.12倍，2027E为2.22倍，2028E为1.98倍 [11] - 市盈率（PE）：2026E为37.10倍，2027E为6.97倍，2028E为7.93倍 [11]